摘要：

1、低估值，高成长。机构预计公司净利润今年约5亿，明年7亿左右，现价2026年9月16日收盘价47.2元算的市盈率约为2026年13.51倍和2027 年9.65倍。拿到明年2027年20pe 股价有翻倍空间。

2、公司是一个细分行业—纸浆塑膜中的细分行业—餐饮具的小龙头，全球市占率16% ，国内市占率20%。

3、2025因为美国“双反”政策影响，业绩基数低，叠加近两年产能释放期，预期业绩增速高。

4、公司正在积极回购。

5、流动性不好，大资金不用看。

一、公司介绍

众鑫股份是国内自然降解植物纤维模塑（纸浆模塑）餐饮具领域的领先制造商。公司成立于2016年，是一家专业从事自然降解植物纤维模塑产品研发、生产和销售的高新技术企业。公司主营业务聚焦于餐饮具产品，如餐盒、盘、杯、碗等，是塑料制品的环保替代方案。凭借在材料改性、自动化设备及模具工艺上的综合能力，公司已发展成为国内领先的可降解纸浆模塑餐饮具制造商，根据 Grand View Research数据，2022年公司产品在全球纸浆模塑餐饮具领域的市场占有率约16%，国内产量占比约20%。公司业务以外销为主，采用直销模式深度绑定AmerCareRoyal、Huhtamaki等国际知名包装品牌商及大型贸易商，产品主要销往北美、欧洲市场为主，同时积极拓展国内市场，终端覆盖山姆会员店、盒马鲜生等连锁商超与餐饮品牌。

发展历程

公司团队最早2004年就开始创业，从事纸浆模塑模具业务。

2007年开始为客户定制设备；

2008年正式对外销售设备，

2012年成立金华众生纤维，开始租赁厂房生产纸塑产品。

2016年公司正式买地建厂，成立浙江众鑫环保进入高速发展阶段。

股权结构

公司股权高度集中。截至 2026年第一季度，实际控制人滕步彬个人直接控股比例为 17.66%，总控股比例为 27.64%；一致行动人季文虎个人直接持股比例为20.51%，总控股比例为 25.42%。两人合计直接和间接控制公司超过50%股权，股权高度集中。

公司高管

公司创始人专注于纸浆模塑行业 20 多年，培养打造出一支“经验丰富、技术先进、沉稳刚毅、勇于创新”的管理团队。创始人、董事长兼总经理滕步彬先生是团队的定盘星，自 2004 年起即从事纸浆模塑核心的模具制造，历经上游工艺、产品制造到规模化运营的全产业链锤炼，长达近二十年的产业深耕，确保了公司战略始终聚焦主业，并对技术、成本与行业趋势拥有深刻的理解与把控力，是公司把握“限塑”机遇并快速做大的重要引领者。核心搭档、董事兼副总经理季文虎履历与滕步彬高度重合，同样从技术岗位成长起来，主要负责生产、技术等核心运营板块，是超过 20年的创业伙伴。

二、行业概况

1、什么是纸浆模塑产品？

纸浆模塑产品是将可完全回收循环使用的植物纤维加工调配成一定比例浓度的浆料，依据产品设计、定制的模具，经真空吸附成型，利用模内干燥的原理形成不同种类和用途的环保纸制品。公司产品以浆板或湿浆为原料，经由水力打浆机碎浆、双盘磨磨浆、加入水和助剂配浆后成为低浓度浆液。随后成型机将浆液制成湿坯，传送至热压机，由锅炉供热进行挤压烘干。完成后根据不同产品对功能性和应用性的独特要求进行打孔、喷涂、覆膜、印刷、切边等工序，最后经过人工检验合格后方可打包入库。

2、纸浆模塑原料成本远低于传统塑料，未来生产工艺完善后渗透率有望快速提升。纸浆模塑制品的主要原材料为以蔗渣浆和竹浆为主的植物纤维纸浆，其中蔗渣浆为甘蔗制糖中生产的副产品，来源广泛且市场供应充足，价格保持在 4000-5000 元/吨左右。而传统塑料以聚乙烯等化工产品为主要原料，价格保持在 8000 元/吨左右。就生产工艺而言，传统塑料的主要优势在于生产流程高度自动化、产品标准化程度高。原材料成本占比来看，以永新股份、王子新材为代表的传统塑料包装龙头企业的直接材料成本占比在 70%以上，而包括众鑫在内的一众纸浆模塑企业原材料成本占比为 50%+。塑料包装行业生产工艺较纸浆模塑更加成熟，人工及制造费用投入更低，因此直接材料占比更高。

3、这是一个非常小的利基市场，增速一般。2025年全球/中国/美国纸浆模塑包装市场规模约为62.1/13.9/11.2 亿美元，预计到2033年将增长至 101.8/23.4/

18.0 亿美元，2026-2033 年复合增长率（CAGR）达 6.3%/6.7%/6.1%。

4、纸浆模塑市场增长的驱动因素

1）禁塑令。当前，全球禁塑立法呈现出多层级、高协同的特征。在国际层面，备受瞩目的《全球塑料公约》谈判已进入最后阶段。其中，由瑞士与墨西哥提出的“塑胶禁用清单”提案，获得了包括主要经济体在内的130个国家支持，旨在全球范围内协调禁止特定有害塑料产品的生产与贸易，为国际统一行动奠定了法律基础。在区域与国家级层面，立法更为具体和严厉。最具代表性的欧盟《包装与包装废弃物法规》（PPWR）已于2025年2月正式生效，其大部分要求自 2026 年 8 月起实施，该法规构建了史上最全面的包装管控体系，设定了从包装减量、可回收性设计到再生料含量等一系列具有法律约束力的阶段性目标，并明确禁止多种一次性塑料包装；我国于2026年3月12日通过《中华人民共和国生态环境法典》，依法禁止和限制生产、销售、使用不可降解塑料袋等一次性塑料制品，鼓励、引导减少使用和积极回收一次性塑料制品，推广应用可循环、易回收、可降解且无害的替代产品。

2）纸浆模塑在成本、环保、质量三大核心维度具备显著优势。a.从成本端来看，纸浆模塑主要原料为木浆、蔗渣浆、竹浆，原材料廉价易得，成本远低于化工合成类可降解塑料；生产过程为纯物理脱水成型工艺，无聚合、造粒等高能耗环节，生产流程短、能耗低，且不受原油价格波动影响，具有成本低且稳定的优势。b.从环保角度来看，降解性能方面，纸浆模塑无需依赖工业堆肥、高温高湿等严苛降解条件，可经土壤掩埋后自然降解，降解过程干净彻底，无有害物质残留、无微塑料析出；而 PLA、PBAT 等可降解塑料需满足特定工业堆肥条件方可实现降解，自然环境下降解效率极低；3）从质量角度来看，食品安全层面，无化学合成过程，无化工单体残留风险，安全属性显著优于化工合成类可降解塑料；应用性能层面，纸浆模塑兼具优异的抗震缓冲、透气防静电性能，且耐高温，经耐油耐水改性后可适配热食、高油食品场景，而PHA、PLA、PBAT、PCL存在热稳定性差、高温易变形、不耐存储、货架期短等缺点，因此纸浆模塑材料在一次性餐具方面的应用具有不可替代的优势。

5、供给端来看，全球产能大部分是中国出口的，而且增速较快。根据前瞻产业研究院数据，2022年我国纸浆模塑产能规模约为179万吨，占全球总产能的比重为40.5%；产量规模达157万吨。根据观研天下数据，2025年前三季度，我国纸浆模塑产能突破250万吨大关，占据全球总产能的56.8%；实际产量182万吨，同比增长25%。

根据海关总署数据，2021-2025 年，我国纸浆模塑出口额和出口量 CAGR

分别为 18.92%和 24.54%。

6、需求端来看纸浆模塑行业。

因为众鑫股份主要是做餐饮具，我们继续看看餐饮具的需求端。根据 QY Research 数据，2024 年全球纸浆模塑餐饮具市场规模达 18.15 亿美元，预计 2031 年将达到 26.44 亿美元（2024-2031 年 CAGR 为 7.13%）；分地区看，2024 年美国份额达 58.83%，中国份额仅 8.88%，其他地区份额为 32.29%，以欧洲等经济发达且对环保要求高的地区为主。

7、国内的行业竞争情况。众鑫股份是中国纸浆模塑行业一次性餐具领域市场的龙头。我国纸浆模塑企业区域集中度高，行业集中度较低，主要为小型零售企业。

8、双反调查。美国商务部 2024 年 10 月针对中国和越南的热成型模压纤维产品启动“双反”调查，并于 2025 年 3 月和 6 月分别作出反补贴和反倾销终裁结果，中国企业被加征 49.08%-477.97%的反倾销税率和7.56%-319.92%的反补贴税率。2025年中国纸浆模塑实现出口额43.29亿元和22.70万吨，同比下降 14.45%和10.57%；2025年，中国纸浆模塑对美出口额和出口量，分别为 11.40亿元和 5.81 万吨，同比下降 45.49%和51.07%，下降主要系美国启动“双反”调查。

目前，美国对中国的“双反”调查最终裁决结果为众鑫股份反倾销/反补贴税率分别为283.89%/97.82%，合计381.71%；国内其余企业反倾销税率为49.08%-477.97%，反补贴税率为 7.56%-319.92%。美国的双反惩罚性关税导致列入双反调查的纸浆模塑产品从中国出口到美国可能性很小。

三、公司经营

1、技术。公司的技术体系完全源于自主研发，主要围绕两大方向构建：

1）产品性能改良。针对纸浆模塑餐饮具的关键使用痛点，公司掌握了“纸餐具抗氧、吸潮改良技术”、“纸餐具无氟耐油改良技术”及“纤维韧性、刚性、可塑性改良技术”。这些技术有效解决了产品在高温、冷藏环境下强度下降、渗漏以及提升耐油温性能等难题。

2）生产工艺与自动化。“热膨胀智能控制技术”和“智能湿干双转快速转移技术”保障了产品尺寸精度与生产效率；公司基于十余年的模具与设备设计经验，形成了深度一体化的自动化生产能力，显著降低了积碳堵塞、减少了对人工的依赖、提高了生产良品率与对客户定制化需求的快速响应能力。

截至2025年，公司拥有授权专利累计135项，2项有效期已届满，现有效专利为 133 项（其中发明专利 15 项，实用新型 92 项、外观设计专利 26 项）。

公司的生产模具和生产线，全部由公司自主研发和制造，生产效率高、迭代速度快，能够根据用户的不同需求，快速开发出特殊产品的专用设备，最新研发成果用于泰国工厂，事实证明新装备比国内原有装备更节能、更高效、生产成本

更低。

直压法（干法）有望成为纸浆模塑行业发展新质生产力的聚焦点。纸浆模塑半干压技术是一种综合了干压与湿压工艺优点的成型工艺。其核心逻辑是，在纸模制品整型前，通过晾晒、烘烤、喷淋等工艺，将其含水率控制在35%左右，再进行模内干燥或整型处理。这种工艺让纸浆在成型过程中，既保持足够的硬度与稳定性，又具备一定的柔软性和可塑性，最终产出品质介于湿压、干压工艺之间的精品纸模产品。与湿压工艺相比，半干压技术可大幅降低原料水分含量，减少干燥环节的能源消耗；相较于干压工艺，则能避免纤维完全脱水后的损伤，有效保障制品的韧性与致密度，实现节能与品质的双重提升。

纸浆模塑直压技术是一种新兴工艺，属于干法纸浆模塑。该工艺无需对卷筒状或平板状纸浆板进行碎解、打浆处理，不添加任何水介质，仅通过开卷、疏松处理后，根据产品需求在输送过程中喷涂乳胶树脂或适量助剂，待纤维层在成型网上形成疏松结构后，再通过热压成型设备加工为成品。直压工艺彻底规避了浆板再湿、碎解、成型及干燥等传统高能耗环节，实现了生产流程的极致优化，大幅降低能源消耗与生产成本，成为推动纸浆模塑行业低碳转型的核心技术支撑。

目前海外头部纸浆模塑生产商已率先布局干法工艺，引领行业创新发展。例如，PulPac公司的开创性纤维成型技术，实现了干法模塑纤维在细分场景的突破应用——此前为防止泄漏，杯盖多采用塑料材质，而该公司凭借干法模塑纤维技术，依托结构强度高、切口少、材料厚度可控性强的优势，可生产极薄的纤维杯盖，既能有效防止泄漏，又能优化随身饮料的稳定性与饮用体验。同时，该生产过程中原材料利用率高达99%，几乎无材料浪费，完美契合纸浆模塑“可持续、低损耗”的环保核心属性。

Dart Container Corporation 在PulPac北美销售代理Seismic Solutions的支持下，已成为PulPac的许可方，并正在北美安装首条同类干模纤维生产线：PulPacScala。PulPac开创性的干模纤维制造工艺，其水和能源消耗远低于传统纤维成型。干模工艺可将二氧化碳生产足迹降低多达80%，速度是传统纤维成型的10倍，是包装行业不断变化的需求的理想解决方案。

评论：市场依然不断有新的技术出现，有可能会对众鑫股份的湿法技术产能构成威胁，不过北美的首条干模纤维产线还在建设中，近一两年影响有限，会持续跟踪影响的。

2、成本优势。

公司创始人深耕行业二十余载，积累了自主模具设计、设备制造到工艺流程的丰富经验，全链条布局强化公司成本控制能力，2019-2024年公司毛利率在 28%-40%之间，利润率远超韶能股份、金晟环保等竞对，具体看：

① 裕同科技：纸浆模塑产品以工业包装为主，2019-2024年毛利率从32.36%下降至20.98%；

② 韶能股份：生态环保纸餐具产品出口为主，2019-2024年毛利率均在15%以内，2021年海运费高位和2021Q4拉闸限电拉低开工率，生产成本攀升，毛利率达到-9.16%低点；

③ 金晟环保：可降解纸质餐饮具出口为主，2019-2024年毛利率从24.37%下降至9.47%。

3、客户和获客方式。公司产品外销为主，主要通过参加国内外展会、网络推广、资深行业从业者推荐、行业口碑传播等方式不断扩大影响力并开发新客户，产品销往北美、欧洲等市场。得益于优质产品力、领先的成本优势和全球化产能布局，公司持续拓展优质客户，2019-2024 年公司前五大客户收入占比从 58.74%下降至 40.7%，客户集中度风险不断降低。

4、产能梳理。

截至2025年10月30日，公司国内产能 12万吨，开工率约50%，由于美国“双反”影响，公司对美订单在 2025年转向泰国基地，由此造成国内开工率较低。尽管广西基地仍有较多规划产能，但考虑到短期国内产能充足，公司现阶段重要任务是通过开拓非北美市场新订单提高开工率。得益于公司扩大市场覆盖面，2019-2023 年公司北美市场收入占比从77%下降至60%，欧洲、其他海外市场和内销收入占比均呈现提升趋势。

公司于2023年11月前瞻性布局泰国基地，截至2025年10月30日，泰国基地已投产5万吨、预期 2026 年产能提升至10万吨，从而可充分满足美国和加拿大订单需求（2024 年总销量 9.31万吨、假设北美销量占比 60%，2024 年公司北美销量约 5.6 万吨）。公司海外产能布局领先同行，可借助“双反”契机快速提份额，推动收入高速增长。此外，公司为长远发展考量，2026 年 1 月发布公告拟在美国建设 2 万吨纸浆模塑餐具项目，美国产能布局将提高公司本土化服务能力、助推份额进一步提升。

国内产能建设延期。公司年产10万吨甘蔗渣可降解环保餐具项目（崇左众鑫一期）、年产10万吨甘蔗渣可降解环保餐具项目（来宾众鑫一期）这两个项目的延期到2028年。应该是因为美国“双反”影响，把长能转移到泰国，目前国内生产非美地区的产品。崇左众鑫有3万吨产能在建，计划2027年2月份投产。

公司计划2027年泰国新增的3万吨产能目前还在深度调研及论证。若是论证通过，有可能为未来的成长带来新的动力。

美国的2万吨产能预计在2027年3季度完成试生产。

5、利用现有技术，横向扩张工业精品包装业务。纸浆模塑生产技术，可以生产制造多种不同类型不同应用场景的包装制品，过去公司主要聚焦在一次性餐饮具这个细分领域。2024年度，公司针对精品工业包装、回收纸缓冲包装制品、超市生鲜托盘这三个细分赛道重点布局，已完成系统性市场调研、可行性论证及试生产验证。

收购。公司于 2025 年完成对东莞达峰环保科技有限公司 60%股权的收购，以控股方式快速切入精品工业包装赛道，实现业务横向扩张。东莞达峰产品覆盖消费电子内衬、高端化妆品礼盒内托、保健品定制化缓冲结构、高档烟酒防震防潮一体化包装，具备精密模具开发、表面精整处理、结构轻量化设计的技术能力，客户群体涵盖全球知名 3C 电子品牌、高端烟酒礼盒服务商、日化企业及奢侈品供应链。

从政策层面来看，商务部发布的《电子商务绿色包装技术和管理要求》将于 2026年7月正式实施，标准明确限制EPS发泡等不可降解塑料缓冲材料的使用，推动电商包装体系向减塑、可回收方向升级。纸浆模塑以天然植物纤维为原料，兼具缓冲防护性能与完全降解回收属性，是传统塑料缓冲件的主流替代方案；其规模化应用既可帮助下游家电、3C 等品牌满足政策合规要求，也能契合消费端环保诉求，助力品牌传递可持续发展形象。此次收购可依托东莞达峰的技术储备与客户资源，叠加公司规模化制造与成本管控优势，精准卡位政策红利窗口，承接工业包装领域的替代需求，完善公司产品矩阵，打造新增长曲线。

对于收购的这块业务经营情况，公司说是走了弯路，公司太在意控制成本了，

应该先把质量做得更好，再来控制成本。

6、公司回购

公司于2026年06月29日发布《关于回购公司股份用于实施股权激励的议案》，同意公司使用自有资金和自筹资金（含股票回购专项贷款等）以集中竞价交易方式回购公司股份，并用于未来实施股权激励计划。本次回购金额总额不低于人民币3,000万元（含）且不超过人民币5,000万元（含），回购价格不超过75.46元/股（前复权后），该价格不高于董事会审议通过本次回购方案决议前30个交易日公司股票交易均价的150%，实施期限为自董事会审议通过本次回购股份预案之日起不超过12个月。目前回购进展很快：

发布回购方案一个月后，差不多已经回购了2232万，约50%的进度了。说明三季度业绩很可能开始爬坡了，公司有可能想在三季报出来前回购完。

四、财务分析

截止至2026年6月30日，公司总资产30亿，总负债8亿，资产负债率26%，流动资产13亿，非流动资产17亿。

其中，存货4.78亿，存货中4.2亿是库存商品，0.31亿存货跌价准备。

固定资产13.53亿，在建工程只有1.52亿。

固定资产中，房屋及建筑物6.43亿，专用设备6.85亿。专用设备折旧3-10年。

毛利率33%，净利率21%。

2019 年至 2025 年，公司营业收入从 5.56 亿元增长至 15.06 亿元，CAGR 为 18%；归母净利润从 1.11 亿元增长至 2.66 亿元，CAGR 为 16%。2025 年，由于海外“双反”调查的直接冲击、公司供应链向泰国新基地切换、公司将部分低效产能报废以及计提的存货跌价准备增加等影响，公司实现营业收入 15.06 亿元，同比下降 2.59%；实现归母净利润 2.66 亿元，同比下降18%。

双反过后，2026年上半年，营收9.02亿，同比增加了33%，扣非归母净利润1.9亿，同比增长了75%。

三费稳定

2025 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 2.32%/5.91%/2.46%/-0.07%，销售费用率、研发费用率和财务费用率在整个周期内始终维持在较低且平稳的区间。

研发费用2019年至2025年。研发费用持续增长，从0.18亿元增加到0.37亿元，CAGR为13%，研发投入保持在营业收入的3%左右。

五、估值与小结

公司是一个细分行业—纸浆塑膜中的细分行业—餐饮具的小龙头，全球市占率16% ，国内市占率20%。生产成本上来说，纸浆模塑的成本比传统塑料低，也比化工合成类可降解塑料的成本低。行业内来看，公司的平均成本比同行略低，又因为主要出口海外，所以收入又比同行高，整体毛利率远高于同行。公司打算依托现有技术，扩展到工业精品包装领域。

公司美国收入占比约60%，2024年-2025年美国启动“双反”调查，对2025年的业绩有一定的负面影响，幸好2023年提前在泰国有布局产能，将国内出口美国的产能转移到泰国，泰国工厂目前是产能爬坡阶段，也是公司业绩成长性较高的阶段。公司自己也在投资者关系活动中说“下半年，业绩逐季向上的趋势明确”。

公司的商业模式不算好，还是属于制造业，产业不断投建新的产能，淘汰落后产能，例如今年淘汰掉旧的2.5万吨产能，账面上的利润有些还是会沉没到这些落后产线上面。

财务报表比较干净。

公司现在动态市盈率（TTM）约19.65倍，虽然看起来并不算低估，各家机构预计明年业绩增速均超过20%，按理说，给20倍pe是合理的，因为去年双反的原因拖累了2025年的业绩，导致2025年基数低。以各家机构预计的利润再保守一点算，今年约5亿，明年7亿左右，现价2026年9月16日收盘价47.2元算的市盈率约为2026年13.51倍和2027 年9.65倍。拿到明年2027年20pe 股价有翻倍空间。即便没有如预期的业绩表现，实现部分收益率也是还可以的。

9月21日解禁可能还有价格低点出现。

六、风险

1、全球贸易格局及关税波动风险。当前全球贸易政策仍存在不确定性，加之区域贸易壁垒、地缘政治等因素，海外主要市场的关税政策、贸易准入标准仍有变

动可能，对公司出口业务的成本及市场布局带来潜在影响。

2、汇率波动的风险。全球贸易形势复杂，外汇兑人民币汇率若出现大幅波动，将直接影响公司出口业务结算价格及汇兑损益，可能导致收入不及预期或财务费用增加的风险。

3、流动性风险。公司总市值不到70亿，流通市值约20亿，大资金就不用考虑了。

4、直压法（干法）有可能比众鑫股份目前的湿法技术更优，后续发展需要继续跟踪，暂时影响有限。

参考资料：

1、《全球禁塑催生纸浆模塑刚需 直压法（干法）引领行业新质生产力革命》

2、公司年报半年报等公告

3、华安证券、东方财富证券研报