闲彦

从昨天夜盘来看，大家核心关注的还是存储板块，存储大涨，尤其是闪迪、此前提过的 SK 海力士。

对于成长性强、有实打实业绩兑现能力的公司，市场核心分歧在于资金分配方式。不管是我们长期呼吁的方向，还是海外投资者经历这一轮下跌后用脚投票的坚决态度，本质都是要求上市公司明确资金用途，也就是赚到的钱“怎么分”。不能拿着盈利去 “浪”，随意投入没有明确收益的资本开支。

若盈利去向无法明确保障投资者收益，当前资本市场会对这类公司给出惩罚性定价。如果公司能明确资金使用方案：除必要资本开支外，其余盈利全部分配给投资者；且资本开支明细清晰，对应的产能已经和下游客户签订长协锁单，不用担心是周期股，行情过后就一地鸡毛。新建产能七八成被大客户长期锁定，锁价仅为不随当前行情大幅上涨，也足够保障设备到位后资本开支快速回本，已经非常优厚，且都有实际业务支撑。

除必要资本开支外，自由现金流全部用于回购或分红，其中回购优先，这是盈利公司最直接的价值体现。盈利的分配包括：必要资本开支，扣除后的自由现金流，可以偿还债务、收并购、分红 / 回购，这类逻辑我们在过往分析文章中已经多次提及。

当前市场正在倒逼公司分出层级：真正能盈利的公司，和只吆喝高增长但无法兑现、没有实际盈利的公司完全不同。市场核心看点还是在有成长空间、业绩兑现能力强的大型科技公司，近期市场表现已经印证了这一点。

小鑫

我分享两个近两天观察到的消息：

第一，DeepSeek V4pro 正式版近期上线，发布过程出现了一些小波折，从社交平台信息来看昨天接近晚间才正式推出。同步发布的还有名为 Harmony 的工具，我测试后发现，其功能接近 CodeX、Workbuddy 类产品，只是当前界面还不完善，安装后需要跳转网页使用，除界面完善度不及 CodeX 外，基础功能齐备，且采用了可插拔式组件的先进设计理念，该工具是开源的，建议大家可以尝试使用。

此前 Workbuddy这类产品底层都基于 Llama，相当于给 Llama 套壳后新增功能，工具本身闭源。DeepSeek 推出开源的同类产品可能会带来新的行业竞争趋势，此前也有第三方为 DeepSeek 大模型适配过 Agent 类工具，但效果不及官方版本。现在国内大模型头部厂商也开始卷 Agent 赛道，腾讯这类有自身优势的厂商后续也会面临更大的竞争。

第二，今天早上看到消息，宇树科技机器人累计下线 18000 台，订单已经从早期的政府、高校类需求开始走向市场化，该消息仅为媒体报道，具体情况还需要后续市场反应及公司上市后的公开披露验证。我的分享完了。

紫枫

我补充一下当前市场的情况：当前包括美股在内的全球市场，半导体和软件板块都处于资金拉锯阶段，云计算行业内部分化明显，几家大型云厂商的资本开支已经逐步偏谨慎。市场一方面期待新型云厂商带来新增算力需求，另一方面又担忧其负债和投资回报情况。

海外算力板块的走势还没有明确方向，导致 A 股算力板块拉升时经常出现跟风盘不足的情况。腾讯就是典型案例：本次财报资本开支大幅超预期，说明腾讯正在加快 AI 投入迎头赶上，部分相关支出没有计入资本开支，直接计入当期成本，导致利润表表现不佳。

这份财报如果放在去年，市场会解读为国产 AI 投资加速，腾讯及半导体产业链都会得到提振，但本次财报发布后腾讯股价大跌，半导体板块也没有走强，说明市场对 AI 投入的评价逻辑已经发生变化，更关注采购芯片后的收入增量、利润兑现周期。

AI 长期产业逻辑没有变化，仍是当前市场最大的主线看点，但全球市场对 AI 相关公司的评价标准都在提高，更看重 ROI、盈利质量，企业投入本身已经不再是利好，能通过投入赚回利润才是核心。这不是短期风格波动，而是中级别定价逻辑的变化，此前光模块、光纤、2021 年的新能源汽车零部件板块都经历过类似阶段：需求旺盛、供给紧张时估值抬升，一旦预期见顶就会进入股价调整，即使公司长期逻辑兑现，股价也不一定持续上涨，部分龙头第二次放量上涨前，也会经历半年到一年、跌幅 50%-60% 的调整。

当前的核心是节奏把控，近期市场经常出现上午走强下午下跌、上午下跌下午走强的震荡走势，本质是市场风险偏好降低，大资金正在持续调仓甚至离场，行情已经进入后半段，除非有重大事件打破现有盘面逻辑引发跟风，否则这种震荡趋势还会持续较长时间。我的分享就到这里。

木盒

近期港股通互联网、硬件板块的情况：

阿里中报业绩发布后大涨，核心原因是云业务增长 50%，大超市场预期；腾讯业绩低于预期，自由现金流接近零甚至为负，主要是受高额资本支出影响，其二季度本身业绩表现不错，但发布后股价大跌，核心是市场担忧资本开支的收益兑现能力。

联想中报发布后大涨，其服务器订单此前为 200 亿美金，后续涨到 1400 亿美金，本次中报披露已经达到 3000-5000 亿美金，大幅超预期，业绩表现亮眼。京东昨日美股发布业绩后大跌，其中报本身业绩也不错，但新业务（服务、外卖等）收入大幅下滑 50%-60%，市场担忧其零售基本盘的稳定性，甚至有观点认为其外卖业务市场份额可能会被完全挤压。

恒生互联网板块从去年 10 月以来持续下跌，除了资本开支的担忧外，还有消费疲软的影响。腾讯业绩发布后，有观点认为腾讯高额资本开支下，其价值还不如可口可乐、茅台这类无大额资本开支的消费股，我认为这个观点是错误的。

腾讯业务本身还有核心竞争力，但当前部分业务确实受到字节跳动的冲击：最典型的是腾讯音乐，一季度受抖音旗下汽水音乐冲击，用户数停止增长开始大幅回调，二季度业绩进一步大幅下滑 45%-55%，即便期间收购了喜马拉雅也没有拉动业绩增长，本质是收购仅为对冲一季度的业绩低迷，无法抵消基本面下滑的影响，腾讯音乐股价近期持续创新低。

视频号业务也受到字节跳动的冲击，如果微信后续做不好视频号，腾讯的业绩还有进一步下滑的可能。未来字节跳动也有可能通过短视频、视频的形式切入社交赛道，对腾讯的护城河带来挑战。

我认为腾讯的资本开支问题并不严重，其业绩说明会已经明确，AI 相关算力如果内部用不完，可以对外出租转为云服务，不会出现投资浪费或亏损，当前市场对其自由现金流的担忧并不是核心矛盾，核心应该关注腾讯的网络效应、护城河、用户规模、品牌力，以及 AI 投入能不能持续兑现业绩，包括大模型排名、相关 AI 产品的用户增长情况才是核心观测指标。我就补充这么多。

beyond

8 月份以来的市场表现，和美股联动可以明显看出，大资金正在进行重新配置，市场风格没有延续上半年科技方向高歌猛进的态势，8 月调整后的反弹中，此前的热门科技方向反弹力度不强，反而医药等经过长期调整蓄势的板块反弹幅度更高，说明资金配置再平衡还在进行中。

正如紫枫所说，当前部分大资金正在调仓，甚至选择离场，市场热度不高，部分板块和个股从高点调整已经近半个月，反弹幅度还没到下跌空间的一半，从趋势和技术角度来看都不算强势。

我就分享这一点：当前市场仍处于主导资金配置再平衡的状态。