作者：我是月颜如玉

来源：债券圈

站在6月底的关口，如何来看待2019年上半年的债券市场呢？

如果从全球的角度看，避险成为2019年上半年全球资本市场的主基调。

全球主要资产中，黄金涨幅10.2%、原油（布伦特）涨幅23.7%，之前几乎被市场判死刑的比特币，一路打脸，上涨232.4%！

同时，上半年全球主要国家的债券收益率均出现了大幅下行，以十年期国债为例，美国下行66BP，德国下行57BP，日本下行16BP，韩国下行36BP，巴西下行38BP，印度下行54BP。

不论发达国家还是发展中国家，国债收益率都是呈现单边下行的趋势。

唯一的例外，中国十年期国债收益率上行5BP（3.17%到3.22%）。

如果我们站在2018年年底，市场是怎么认为的呢？

主流的市场看法是：债券牛市会持续，股票仍然看不到大行情。

结果沪深300指数（+27.1%）竟然跑赢了标普500（+17.35%）、德国DAX指数（+17.42%）和日经指数（+6.3%），成为全球主要经济体表现较好的股票指数之一！

你说到哪说理去？

那么，2019年上半年的债券市场，到底发生了什么呢？

我们把上半年划分了5个阶段：

第一阶段：2019年1月1日到2019年2月11日；

第二阶段：2019年2月11日到2019年3月5日；

第三阶段：2019年3月5日到2019年3月28日；

第四阶段：2019年3月28日到2019年4月24日；

第五阶段：2019年4月24日到2019年6月28日。

2019年开年的债券市场，实际上仍然承接2018年以来的债券牛市，市场仍然在多头惯性当中。

从通胀数据上看，PPI连续两个月跌破1%，1月和2月分别同比增长0.1%和0.1%，CPI同比1.7%和1.5%，尽管非洲猪瘟已经发酵，但是市场似乎对此没有重视。主流的市场预期是，在经过16年供给侧改革以后，工业品可能会进入通缩区间。

但是南华工业品指数仍然一路上行，以铁矿石和螺纹钢为首的黑色系更是各种刷新三观。

然后，猪价起飞了。

这是后话，站在当时的时间点上，18年9月份开启的牛市，从3.7%的位置一路下行到3.07%。

市场普遍认为，虽然要宽信用，但是大家认为刚刚经历了去杠杆，能够加杠杆的主体有限，况且在金融供给侧的气氛当中，大家对宽信用的预期不高。至于基建的逆周期调节，更是有限。

而且，央行在2019年1月23日再次开展TMLF，利率3.15%，春节前夕市场一直传言美国取消中美谈判，所以，尽管春节前资金面不松，但是整体仍然是牛市格局。

春节后公布的社融数据，让大家明白了一个道理：

中国式宽信用，说到做到。

1月新增社融 46400亿元，同比多增 15607亿元，创历史新高，新口径社融同比增速 10.40% 。新增人民币贷款 32300 亿元，同比多增 3300 亿元；各项贷款余额同比增速 13.40% 。

市场终于明白，当稳增长和去杠杆相遇的时候，让路的是去杠杆。

再叠加出口数据超预期（尽管进口同时也差，而且存在抢出口的情况），以及股票市场的不讲理上涨。

债券市场心态发生剧烈变化，从3.07%的低点一路上行到3.2%。

3月14日，1-2月工业增加值公布，同比增长5.3%，创下新低，市场当然不能无动于衷。同时，市场热议贷款利率“两轨并一轨”，大家认为多年没有调整的贷款基准利率，可能会实现市场化。考虑到二者的差值，实际上起到了降息的效果。

而且2月托管数据的出炉让大家发现，不仅境内的商业银行的配置盘在买，外资也在增持利率债。

僵持的美债终于开启了下行通道，尽管跨季资金很紧，收益率从3.2%下行到3.09%的前期位置。

4月1日公布的3月财新制造业PMI为50.8，创8个月新高，同时股票市场进入最后的疯狂，4月1日和2日两个交易日，上证暴涨170点，债券市场开始调整。

4月3日，7年期国债招标情况不理想，国债期货大跌，空头汹涌。

4月11日公布的通胀数据，证伪了工业品通缩的同时，CPI中食品项，特别是猪肉价格再次回到市场视野，非洲猪瘟引发的通胀抬头已经成为市场新的预期。

一季度金融数据最终出炉，宽信用板上钉钉。

同时，一季度经济数据也超过市场预期，GDP、工业增加值、消费数据均表现良好。

看到经济稳定和韧性，特别是房地产的韧性之后，央行出乎意料的调整了货币政策的口径。

央行货币政策委员会一季度例会相关内容公布，对市场高度关注的金融数据进行了肯定，并且调整了货币政策的一些措辞和基调

本次会议措辞不再提要“加大逆周期调节的力度”,反而强调要“保持战略定力”,同时再次强调要“把好货币供给总闸门,不搞大水漫灌”,说明在对冲政策初见成效的背景下,央行对宽松力度有把控定力。

市场对此的解读是央行在货币政策上有边际收紧的趋势，事实上4月份的资金面也确实非常紧张。

内外夹攻之下，市场崩了。

十年期国债走出了上半年最大的熊市，从3.1%的平台，一路上行到3.4%左右。

从4月底开始，美债再次开户下行通道，从2.6%的位置一路下行到2%的位置。

受中美贸易冲突升级影响，中国国债收益也开启了下行。

但是并不是一帆风顺。5月24日，市场来了一只黑天鹅，央行、银保监联手接管BSB，原本市场认为有利于无风险利率下行，但是周一开盘，国债期货跌-0.52%，让市场大跌眼镜。

最终市场自己调整过来，重新进入下行区间。

但是和国外其他国家的下行趋势相比，中国国债有些过于纠结了。

总体来看，2019年的利率债市场，呈现一个“倒V”形的走势。

而对于下半年的市场，市场预期仍然分歧巨大。

有分歧，就有机会。

而我们，仍然看好中长端，特别是5年期信用和长端利率债。

我们坚信，我们仍然处于历史性的低利率时代，这种大趋势，短期很难改变。

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