9月21日，望尘科技（Gala Sports）在港交所递交了上市申请文件。

此前，公司于去年6月30日、今年3月21日递交的上市文件均已失效，上市之路颇为不顺。

望尘科技成立于2013年，总部位于深圳；创始人贾小东和黄翔都非常年轻，分别只有34岁和38岁，属于风云君老板说的那种“大学生看了会激动的企业家”。

贾小东曾在深圳市范特西科技有限公司担任过《范特西篮球经理》主策划和产品经理，随后自己出来创业。

望尘科技的主业是运动模拟游戏的开发、发行和运营，与《范特西篮球经理》属于一个类型。只不过望尘的是手游，《范特西篮球经理》是一款页游。

去年，公司营收4.6亿，经调整净利润5673万（调整项为可转债公允价值变动和上市开支），同比分别增长13.6%、24.7%；

今年上半年营收3.0亿，经调整净利润2733万元，同比分别增长62.9%、34.7%。

一、在两大游戏巨头之间活出一片天

望尘科技的规模只有300多人，与我们熟悉的$腾讯控股(00700.HK)$、$网易(NTES.US)$等游戏巨头不同，公司只能把资源和精力集中在少数游戏上。

公司目前正在运营的游戏仅4款。抛开今年7月刚发布的《最佳球会》不说，已经体现在财报上的游戏有3款：《足球大师》《篮球大师》和《最佳11人—冠军球会》（以下简称《最佳11人》）。

不用风云君多说你也能看明白，这些游戏基本都一个路数：运动管理类。也就是不用动手操作球员动作，只需要收集球员、安排阵容、临场指挥，比赛由程序自动运行。

这个领域自然也不大，即使加上其他类型的体育游戏，整个中国运动手游行业也就58亿元的规模，其中篮球类19亿，足球类29亿，其他10亿。

去年，公司的《足球大师》和《最佳11人》合计贡献收入2.8亿，在足球类运动手游市场的份额为9.7%；《篮球大师》贡献收入1.8亿，在篮球类运动手游市场的份额为9.5%。

而且与一般运动手游不同的是，望尘的游戏都有相应体育联盟的IP授权，比如FIFPro、NBA，这就赋予了其一些硬核色彩。

这一领域的国内市场基本上被腾讯、网易和望尘科技三家垄断，其他游戏公司的份额都很少。

截至去年底，中国市场获得NBA IP特许的篮球主题模拟游戏共4款：

腾讯2017年发布的《最强NBA》，在整个运动模拟手游市场的份额为17.0%；

望尘科技的《篮球大师》市场份额4.7%；

三、四名的份额都不到1%。

足球游戏的竞争更为激烈，截至去年底中国获得FIFPro IP特许的足球主题模拟游戏共14款：

腾讯的游戏分占了1、6、7位，合计收入占到整个运动模拟手游市场的23.8%，发布时间从2015年到2020年，每隔2、3年就发布一款；

网易的游戏占据2、3位，合计份额12.7%，均为2018年发布；

望尘科技的《最佳11人》份额4.0%，《足球大师》份额3.6%，分别于2020年4月、2014年7月发布；

第8名往后的份额均不足1%。

从这个角度看，望尘科技是有一定实力的。

不过在这种激烈内卷的情况下，游戏出海也是各大厂商的必然选择。

二、海外市场是重要增量

越南和韩国是望尘最重要的两个海外市场。

《最佳11人》《足球大师》分别排到越南市场的1、2位，在韩国则是排到3、6位。在韩国的弱势主要是由于韩国本土游戏公司非常强大。

2018-2021年，公司海外用户充值金额CAGR高达41.7%，同时期内地用户充值金额CAGR仅为6.1%，海外市场是重要的增量。

而且从公司最近和即将推出的新游戏来看，海外市场也是公司倚重的对象。

今年7月，公司在中国、新西兰和澳大利亚同时推出新款手游《最佳球会》，这是公司第一款足球动作模拟手游，不再属于此前的运动管理类。

另外，在研的《MLB棒球大师》《NBA操作篮球》《NFL橄榄球大师》也都有非常强的海外市场倾向，因为棒球和橄榄球在中国内地并不是主流运动。这三款游戏预计分别于今年三季度、明年下半年和2024年下半年推出。

公司为此还聘请了一名前中国国家队棒球运动员兼国家裁判、和一名美国棒球教练加入研发团队。

截至招股书发布，公司共有215名研发人员，占员工总数的62.5%，公司对研发相当重视。

公司的核心研发人员、研发部副总裁曾科来自微软（MSFT.O），曾负责Office 2013的开发工作，今年38岁。

三、国内运营强调氪金

如果说研发是望尘科技的一大支柱的话，那么公司的另一大支柱就是运营了。

从招股书里的内容来看，望尘科技的运营非常“老司机”。

公司在两款同类型游戏的衔接上会非常谨慎，以避免游戏之间出现“打架”情况。

以《足球大师》和《最佳11人》两款游戏为例，《足球大师》于2014年7月推出，《最佳11人》于2020年4月推出，相差近6年。

一般来说，公司的游戏会在第8年进入衰退期，而新游戏需要1年左右进入稳定成熟期，也就是说两款游戏的成熟期只有1年是重合的。

另外，望尘科技还刻意区分了《足球大师》和《最佳11人》两款游戏的玩法。

《最佳11人》作为后推出的游戏，对策略和对足球运动员的理解要求更低，而对配备较高水平的球员和升级道具要求更高——其实就是更氪金。

在目标用户类型上，《最佳11人》淡化了战略和运动要素，希望能扩大受众。

公司还会在游戏末期提高充值道具的平均价格，以便从忠实玩家榨取更多流水，并变相提高付费倾向低、购买力低用户的门槛，“劝退”非核心玩家。

除了两款足球游戏外，《NBA篮球大师》目前剩余生命周期为5年左右，也就是正值壮年。

公司今年上半年开展了一次大的推广活动，以挽回《NBA篮球大师》2021年多项指标的下滑趋势。

当然，这款游戏的后续情况还有待观察。

四、盈利能力处于A股游戏公司中间水平

进入2021年以来，望尘的毛利率有所提升，主要与海外分销平台的佣金率更低有关；不过营业利润率有所下降，因为各项费用尤其是销售费用率大幅提高。

去年的毛利率、营业利润率、经调整净利润率分别为48.2%、8.9%、12.3%。

望尘的游戏以自主发行为主，自主发行的毛利率远高于第三方发行，选择第三方发行的目的一般是为了进入特定海外国家和地区。

在自主发行模式下，来自第三方分销平台的收入占比呈下降趋势，用户直接下载贡献的收入比例逐渐上升，去年两者分别占比88.5%、11.5%，第三方分销平台仍然占据主导地位。

第三方平台通常会抽掉30%-50%的佣金，这构成了公司主要的成本。

另外，公司每年还要支付给FIFPro、NBA等赛事联盟一笔IP特许费用，通常占到总收入的10%左右。

由于在渠道上并不占优势，望尘今年上半年50.5%的毛利率接近申万三级游戏行业的中位数54%，经调整净利率9.3%也和中位数9.0%非常接近。

至于和$三七互娱(002555.SZ)$等公司的毛利率差异较大，风云君认为并不是很重要，因为后者往往需要在营销上投入更大。

对于望尘来说，第三方平台抽成其实也是算是推广游戏。

五、账上现金近2亿，现金流良好

与大多数游戏公司一样，望尘科技的现金流非常好，净现比接近200%。

在计算自由现金流时，考虑到每年用于购买俱乐部IP特许的付款属于经营上必需的，包含其在内的自由现金流去年有4371万元，连续4年为正。

上市前的2019-2021年，公司分别支付了800万、2000万、8000万的现金分红，占同期自由现金流的63%。

截至今年上半年末，公司账上有现金及现金等价物1.9亿元，负债都是经营性负债，上市更多是为了管理层、员工和投资者变现。

上市前，望尘的最大股东是创始人和行政总裁贾小东，持股27.56%；联合创始人黄翔持股19.23%；执行董事李欣持股3.22%；部分员工合计持有公司3.94%的股份。

公司的知名外部股东有新加坡冬海集团（SE.N）的子公司Garena Ventures，目前持有望尘科技7711万港元的可转债，将于上市后自动转股。

另外，望尘也和Garena建立了业务上的合作关系，将为公司游戏在东南亚等地区的发行带来好处。

结语

望尘科技能够在单一类型的游戏市场与腾讯、网易两大巨头掰掰手腕，说明其还是有一定研发和运营实力的。

不过中国大陆市场增长缓慢，渠道上比起同行也没有什么优势，让公司的想象空间并不大。

望尘科技亟需通过海外市场和新的游戏类型来给资本市场讲一个新故事。

所幸的是，公司的管理层非常年轻，现金流也很好，还有试错的机会。