投资要“胜后求其战，而非战后求其胜”，投资不要时刻把自己放在赌的境地，要买好的，还要买的好！企业的确定性很重要，估值的安全边际更重要。也不要轻易去投“改变世界的企业”，因为天天想着改变世界的企业，世界也会很快改变它。我们要寻找不被世界改变的企业！弱水三千，但取一瓢。今天我们高屋建瓴，从长周期角度梳理一下未来的好行业和好公司，以及探讨判断好企业的几个核心指标。

一、股票投资为什么是最好的投资

股票投资是对风险的确定，定期存款是确定的风险。根据恒大研究院研究数据，在过去的四十年中，我国广义M2年均增速达到了15%，定期存款利息是远远跑不赢CPI的，买入即亏损，风险是确定的。我们通过200年历史的美国资本市场各类资产投资收益可以得出，和绝大多数人的认识不同，在所有投资品中，股票投资回报非常理想，从长期角度来看，股票是投资回报之王。

选择一些优质企业的股权，在合理价位（安全边际）出现时买入，长期拿着，大概率会战胜通货膨胀（CPI），实现家庭资产的保值、增值。所以，我们一直提倡做一名优质股权收藏家。

投资如人生，选择比努力更重要。埋头拉车的同时，还得抬头看路，明显的夕阳产业，是不能投的。当然，明显的夕阳国家也是不能投的。我们很庆幸，中国绝对处于一个朝阳的国家，大家看看世界500强企业数量变化，就一目了然了，中国企业数量增长趋势明显。

二、生意的三种模式

以前我们和大家分享过我们对企业生意模式的理解。所有公司盈利模式，我们把它总结为三类：

（1）躺着赚钱：有垄断，有定价权权，管理没那么重要，夸张一点说，董事长有没有都不重要，这种公司靠独有的生意模式和垄断地位，赚钱不辛苦。

（2）跑着赚钱：这个行业基本上家家都赚钱，只是有多有少。管理好的赚多一些，管理差的赚少一些。说到底，这类企业也有护城河和垄断属性，只是区别于上一种完全垄断，它属于部分垄断，赚的是辛苦钱。

（3）拼刺刀赚钱：市场上绝大部分企业属于第三类，无差异化的产品，没有定价权。消费者在你家买可以，在别家买也行，对消费者而言没太大差别。今年我中标了，我活你死。来年你会以更低的价格投标，我死你活。犹如来回的拼刺刀肉搏，大部分生存都很有问题，发展更谈不上。这类企业属于辛苦不赚钱，是我们要坚决回避的！

三、展望未来10年，我们该投资哪些行业 

投资是一场龟兔赛跑。兔子跑得快，只能活三年，乌龟爬的慢，能爬千年、万年，毕竟千年的王八，万年的鳖。乌龟终究会爬的比兔子远。

我们投资要看长看远，就要找到乌龟型确定性极高的企业，要避免被兔子型企业，暂时的增长速度所迷惑。当然如果能找到一家，兼具乌龟的确定性和兔子的速度，那样的“神龟”企业就最好了。

（1）消费品龙头

人生在世，吃喝二字。传统刚需消费品是老百姓离不开的，未来也会有很好的发展。特别是细分领域的龙头，马太效应，行业集中度会也来越高。参照欧美国家，每个行业基本上都被1-3家公司垄断。老百姓对幸福美好生活的追求，肯定会追求强品牌、高质量，特别是有文化属性的东西。这里要强调的是，我们觉得传统消费品中主要选两大类：

第一，奢侈品，做富人的生意，对价格不敏感，一般毛利率很高，是自带印钞机属性的企业。但是，想做奢侈品品牌，不是想做就能做成的。欧美地区，一个国家，可能就那么几个奢侈品品牌能跑出来。它需要时间的积累和过硬的品质。典型代表就是高端白酒：贵州茅台、五粮液和泸州老窖等。

其实，我觉得五粮液也只能凑合算一个，五粮液前有贵州茅台堵截，后有追兵泸州老窖、洋河和汾酒等，无法自由定价，提价权受限制，只能尾随贵州茅台。但就这样，好的生意模式，好行业，强大的品牌，五粮液毛利率常年70%以上还是很好的，属于自带印钞机属性的企业。当然泸州老窖就更次一些了，但持久的赚钱能力绝对强于95%的企业，也属于确定性极强的优质公司。

第二，老百姓生活离不开的生活刚需品，但是还要附加一个条件：想到某个商品，条件反射出现在脑海里的第一个品牌。例如做面包、馒头，需要买酵母粉，好像只能买到安琪酵母，但是买面包，一般不会想到什么品牌，所以面包竞争太激烈，生意模式一般，安琪酵母生意模式就不一般。买牙膏或创可贴，一般条件反射会想到云南白药。

关于牙膏，作为吸烟的人，我感觉云南白药金口健口气更清新、更持久，其余牙膏我也用过，效果差很远。但是，买牛奶，你会发现有伊利、蒙牛，同时每个地方当地品牌的牛奶也很强悍，特别是鲜奶的运输半径，你可能会做抉择，抉择时间越长，品牌竞争力越弱！

（2）奢侈品龙头

近期，我研究发现奢侈品是一个值得深度研究的领域，它分布于不同行业，但为数不多。刚才已经梳理了3家企业，还有2家企业，也非常值得我们研究，片仔癀和中国中免。奢侈品行业我们只梳理出了五家企业，大家可以再梳理一下还有哪些品牌，这绝对是值得花精力去研究的。

片仔癀和贵州茅台类似，属于高速增长确定性极强的企业，你不可能以很低的价格买入。你想从市场上以20倍PE买入，客观讲，那不是理性，那是贪心！欧美奢侈品企业普遍PE在40~50倍。这种企业只能采取透支1～2年业绩买入法。这两家公司有两大无与伦比的特点：一是业绩持续增长的确定性，二是供不应求，高速成长。

（3）创新药企业

中国创新药企业研发投入及世界总排名与中国大国形象明显不符。未来二十年随着中国的强大，必然会出现强大的医药创新公司。恒瑞医药、中国生物制药和百济神州研发费用长期居于前三位，比其他公司营收还高，强者恒强的马太效应，未来它们大概率是中国的辉瑞、默克和强生。对比欧美发达国家创新药企业，中国创新药企业空间巨大。见下表：

我们觉得要充分认识到，研发实际是风险很大的行为，成功率很低。关于研发，我们觉得应该投资具有研发平台型企业，产品管线很丰富，类似于天使投资，只要有极少数成功，就会弥补其他大部分研发失败的损失，结果获利丰厚。

例如恒瑞医药和其他制药企业，最大的不同就是，恒瑞医药是平台型企业，是中国目前创新药龙头。其他制药企业，除了几款在研产品以外，其他药物基本只能参考化工企业估值。况且就那几款药物，大概率会全军覆没，所以这类公司风险很大。

3.价值投资二个核心能力：估值分析和煎熬等待

散户要赚钱，华山一条道！买好的，还得买的好！先画好圈圈，出现安全边际时，就果断下手！关键是你要具备二个核心能力：一是你要会深刻分析企业的生意模式，辨识企业经营的确定性，要会客观理性的给企业合理估值。二是要有“逆人性”的煎熬等待的能力。

学会与困境斗争，煎熬是常态。股市95%的时间是下跌或调整的，只有5%的时间是上涨的，大部分时间我们要学会与困境斗争，煎熬是一种常态。

不管是市场冷清，还是周边环境原因，在证券市场上投资遇到挫折和困境是正常情况。价值投资者应该乐见优秀企业的困境时期，这样能以更低的价格买入优质企业是很难得的。价值投资者应该拥有巨大承载力，忍人之所不能忍，才能承载更大的财富。

做到这两点，剩下的就是心如止水的等待，不要怕短期下跌，也不要期待牛市，现在稀里糊涂赚了，明天还得连本带利赔回去！凭运气赚来的钱，将来还得靠实力赔出去！

四、好公司的三个核心判断指标

定性企业的质地必须运用财务指标，财务管理是一门比较艰深且晦涩的课程，成千上万个财务指标真的不知道从哪开始说起。但我们觉得最重要的三个指标，作为广大散户必须掌握。

1.净资产收益率

在三大财务报表中，众多财务指标中，ROE就是我们行走股海的傍身利器！

巴菲特曾经说过，“如果非要用一个指标进行选股，我会选ROE（净资产收益率），那些ROE常年持续稳定在20%以上的公司都是好公司，投资者应当考虑买入。”

ROE这个指标很有意思，这是考虑了资产负债结构情况下的整体净资产的盈利能力，同等资产负债率情况下，ROE越高，说明了当期的盈利能力越强，但是超高的ROE其实是非常难以维持的。主要是两方面原因：

一是，超高的ROE水平会吸引更多的资本和竞争对手进入这个领域，如果门槛不够高，则会导致竞争加剧，盈利能力下降；二是，由于随着净资产的快速增长，要维持较高的ROE就意味着新投入资本的边际盈利能力不下降，甚至要上升才能维持较高的ROE。这是考察公司产品核心竞争力、公司管理层管理能力的最综合的指标。能够持续保持高ROE的公司，公司质地肯定不差！

记住关键词：持续保持。忽高忽下的，心电图似的ROE不算！根据上市公司财务报表统计，如果严格按照摊薄ROE每年均在20%为标准的话，过往8年几千家上市公司中，仅有8家公司做到了，分别是海天味业、贵州茅台、格力电器、五粮液、泸州老窖、双汇发展、宇通客车和片仔癀，主要集中在消费品行业，大部分与嘴巴有关。这就是林园，天天喊的买垄断的嘴巴股的核心原因。

其实，超高ROE还有一种方式取得，就是高负债率，利用举债经营，以小博大。但可惜持续稳定超高ROE企业里面，没有这第三种。这也可以理解，大量举债经营，外部环境发生变化，翻船是迟早的事！

2.买轻资产行业

“轻资产”和“重资产”，是一个很重要的概念，我们尽量用最朴实的语言，来表述这个比较复杂的财务知识。首先说结论：我们投资标的基本上是清一色的“轻资产”企业，重资产企业是我们一般要回避的标的。

所谓重资产企业，就是企业持有的有形资产占总资产比重较大，一般指固定资产，如厂房、机器、设备等；反之，轻资产企业是指固定资产比重较小。

我们专门做了一个表格，对比几个行业龙头企业，看看他们投入多少固定资产，做多大生意，能赚多少钱？建议大家看到下表后，先好好思考，琢磨他们的差距，再阅读下文。

每赚1元净利润，固定资产投入贵州茅台、片仔癀只需要区区0.35元和0.16元。这属于典型的“投入一定，产出无限大”的企业，都属于“百公里油耗几捆草，赚钱一点都不少”的现金奶牛型企业。

宝钢股份的生意就比较苦逼，要赚1元钱利润，需要先投入11.06元固定资产，属于钱还没有赚到手，先花出去一大把的差生意。

宝钢股份需要花费11.06元，投入运营或购买固定资产来增加1元的净利润；而贵州茅台只需要花费0.35元，投入运营或购买固定资产就能增加1元的净利润，因此可以说宝钢股份是一家重资产公司，贵州茅台是一家轻资产公司。

我们在给企业估值时，要算企业的资产，一般厂房、设备等无法变现的固定资产，我们按零计算，我们分析的基础要保守一些。现实中，如果一家企业倒闭，无论你花1个亿还是100个亿买的机器、设备等固定资产，最后只能当破铜烂铁处理。

例如宝钢股份财报资产看似挺大，很值钱，但是固定资产一项就有1402亿，在我们眼里统统按0元来处理。不仅如此，固定资产每年折旧，会侵吞大量的净利润，按0元处理，我们都觉得有点激进了。

有很多投资者，喜欢机械的用PB（市净率）来给企业估值，拿市值/净资产=PB，算得不亦乐乎，发现PB<1.0就好像捡到宝了。其实，在我们眼中，那种净资产中固定资产太重的企业，固定资产按0计后，剩不下三瓜两枣。看似便宜，实则很贵。

反之，贵州茅台、片仔癀这样的企业，计算PB时很贵，但是贵州茅台的品牌你花多少钱也打造不出来，而这些无形资产是不反应在财务报表上的。给你1万亿，不够？2万亿，让你去打败贵州茅台，你做得到吗？

这就是，为啥我们投资要“买轻不买重”，要坚决避开重资产行业的原因。

3.买上下游“两头通吃”的企业

一家企业，肯定有上下游，上游一般是原材料采购，下游是商品销售。有一次和朋友聊天，提到了这个观点，他说：“银行就没有上下游！”其实银行的上游原材料是吸纳的人民币，下游产成品是放贷出去的人民币，中间赚个利息差。

如果一家企业，上游原材料采购，可以延期付款，有大量的应付账款；下游商品销售可以提前收款，有大量的预收账款，这样的企业牛不牛？这太牛了！但是极其罕见，如果，你能遇到，抓紧收藏，绝对是长牛股独有的“企业气质”！

我们先谈企业对上游供货商的掌控能力，就拿白酒和房地产企业做对比。白酒的原材料是普通的粮食和水，上游供货商，是农户或粮食经销商，拥有绝对的话语权。供货商也是心甘情愿的赊销给白酒企业，不差钱，不用担心收不回来。所以，负债率高的企业不一定差，要看欠谁的钱，如果对象是供货商，那就是很牛的企业。房地产企业，核心原材料是土地，这个要从政府手上竞拍，这个上游就比较强势。房地产企业不仅没有应付款项，有的是大量预付款项，因为大概率对上游需要提前支付拿地费用。

两相比较，对企业上游掌控能力，高低立现。近几年，比较火热的所谓高科技企业，很多上游核心部件，例如半导体芯片等，很多都掌握在国外企业手中，那日子能好过吗？更别指望有什么超额收益了。

企业对下游经销商或消费者的掌控能力。这个就更有意思了，一般企业要维护好下游经销商的关系，强大如茅台酒厂，居然要管理经销商，经销商反过来要拼命维护好和企业的关系。

通过商品销售，回款方式的差异，就能看出产品竞争力如何，企业对下游掌控能力如何。一流企业，以预售款形式销售产品，账上大量预收款项，以“茅五泸”为代表。二流企业，一手交钱、一手交货，货款两清，以普通行业中，龙头企业为主。三流企业，先给货，卖出后才收货款，这个占比80%以上吧。企业账上大量应收款项，现金流紧张，入不敷出。遇到大环境差，坏账率提升，破产就难免了。

所以，我们投资有一个标准，如果应收款占比年营业收入大于20%，这种企业要慎重！哪怕错过，也不能有过错。

2021经济很难，投资很难，2022可能更难，将来大概率也不容易，年年难过，年年过，年年过的都不错！希望大家立足当下，放眼未来，好好享受投资的的点点滴滴。