万泰生物2022年及2023年一季度简析

一、盈利能力分析：

（一）收入端：

2022年，万泰生物总营收111.85亿元，同比增加54.35亿元（+94.52%）；毛利率同比增加3.75个百分点至89.54%。分业务看：（1）2022年疫苗业务收入84.92亿元，同比增加51.3亿元（+152.58%），主要为二价HPV持续放量所致（根据产销情况，2022年疫苗总销量2706.02万支，同比增长164.57%--戊肝疫苗可忽略不计），毛利率同比增加1.34个百分点至93.89%；（2）2022年体外诊断业务收入26.74亿元，同比增加3.35亿元（+14.32%），主要为新冠检测试剂和活性原料收入增加所致；毛利率同比微减0.33个百分点至75.84%。

2023年一季度，万泰生物总营收28.86亿元，同比减少2.85亿元（-8.98%），主要由于防控政策优化后新冠检测相关产品需求下降所致；毛利率同比增加1.89个百分点至91.61%。

（二）费用端：

2022年，万泰生物期间费用共45.26亿元，同比增加19.67亿元（+76.87%）；期间费用率同比减少4.03个百分点至40.46%。其中，销售费用32.54亿元，同比增加15.64亿元（+92.54%），销售费用率略减0.3个百分点至29.03%--销售费用增速略低于营收增速2个百分点，二价HPV疫苗推广顺畅，边际效益呈现递增。

2023年一季度期间费用共11.67亿元，同比微增0.32亿元，主要为研发费用支出增加所致（因防疫政策调整后，公司对鼻喷新冠疫苗的相关研发支出0.71亿元全部费用化，去年同期的1.52亿元则资本化）；因此期间费用率在收入减少下，同比增加4.65个百分点至40.44%，与2022年基本持平。

（三）利润端：

2022年，万泰生物实现扣非归母净利润45.14亿元，同比增加25.69亿元（+132.08%）；受毛利率提升及费用率下降，录得扣非归母净利率40.36%，同比增加6.53个百分点。

2023年一季度，受新冠相关产品需求减少导致收入下降（同比-8.98%），扣非归母净利润录得12.02元，同比下降8.59%；但毛利率的续增（来自于收入结构的微调）抵消期间费用率的增加，扣非归母净利率同比微增0.18个百分点至41.65%。

（四）收现能力：

近年万泰生物收入快速提升（收益于二价HPV持续放量），在放量过程中销售收入大幅增长下，短暂的现金利润差异是正常的。一方面下游客户为各地疫苗接种结构，坏账率极低；另一方面，二价HPV疫苗逐渐接近产销极限，现金流将回归优秀。

二、2023年一季度资产负债重要变动分析：

1，现金类资产共73.83亿元，同比减少7.17亿元（-8.85%），占资产比重42.79%，主要为营运资本支出增加；

2，应收预付类共52.03亿元，同比增加12.02亿元，占资产比重30.16%，主要为疫苗销售增加所致，采取一票制下，下游为各地疫苗接种机构，坏账率极低，基本为一年内应收款；

3，存货10.03亿元，同比增加1.34亿元，主要为疫苗产量增加所致：二价HPV疫苗仍处于供不应求的卖方市场，根据已签发量（3000万支）和最大产能（3000万支）来看，库存增长合理，消化几乎不成问题；且一季度计提0.12亿元的资产减值损失应是针对新冠相关产品；

4，有息负债2.67亿元，同比增加0.25亿元（+10.33%），按照2022年全年利息支出0.08亿元折算，借款利率为3.3%左右，相比公司定存的利率4.07%~4.18%，躺赚息差；此外终止新冠鼻喷疫苗结余5.38亿元将转换为流动资金或偿还有息负债。

三、其他重要事项及点评：

1，2022年年报提到，二价HPV疫苗产能为3000万支，销售量突破2500万支则：（1）批签量为3000万支；（2）专注自费市场的万泰，价格保持一致（按329元/支）；（3）根据2022年销售2700万支来看（假设全部为二价HPV疫苗），量上还能增加300万支；（4）即二价HPV疫苗在2023年有望增加营收近10亿元，按照全业绩口径的扣非归母净利率计算，约增加4亿元扣非归母净利润。VS将2023年一季度简单*4来看，2023年全年营收约115.44亿元（同比增加3.59亿元），扣非归母净利润约48.08亿元（同比增加2.94亿元）。--这基本是兜底的了。

2，体外诊断领域逐渐呈现规模效益和协同性，也要看公司设备仪器的推广情况，随着存量设备的增加，将逐渐提升对旗下试剂业务的正反馈；

3，水痘减毒活疫苗在开展生产注册工作，不过水痘疫苗市场规模不到40亿元，利用营销网络增加点收入没什么大问题，但大增长不显示（百克、长春长生、上海所、上海科兴等已经分割了）；

4，终止鼻喷新冠项目的产能扩张建设，这在22年中期本就不看好，管理层及时调整十分正确；鼻喷技术未来或能应用在其他疫苗上，如钟老所言：“技术储备”；

5，二价HPV疫苗由于产能限制优先保障国内市场，但万泰提前布局海外市场（已获得摩洛哥、尼泊尔、泰国、刚果（金）上市许可），九价HPV疫苗或在2025年能上市，二价产能或将转向海外。