在国内家居行业制造及流通的上市公司中，风云君已经盘点过惠达卫浴（603385.SH）、江山欧派（603208.SH）、菲林格尔（603226.SH）等卫浴、木门、木地板等家居企业。（下载市值风云APP搜索公司简称或代码）

在这其中，作为以463亿元的市值高居家居板块榜首的欧派家居（603833.SH），曾经仅以“客串身份”出现在相关可比公司的详细介绍中，似乎还是有些意犹未尽。

毕竟作为龙头公司，欧派家居具有很好的借鉴意义。

今天，风云君就来揭开它的面纱。

（图片来自网络）

一、专注主业，业绩持续增长

自1994年成立以来，欧派家居一直以定制家居为主业，目前已经形成以整体橱柜、整体衣柜、整体卫浴、定制木门四大主营业务，营业范畴还包含软装、电器、墙饰、门窗等多个品类。

25年来，欧派家居不迷恋外延并购，欧派家居专注于发展内生家居主业，旗下拥有“欧派”、“欧铂尼”、“欧铂丽”三大核心品牌。

（图片来自网络）

更准确地说，欧派家居所处行业应细分为定制家居。在目前国内9家定制家居上市企业中，欧派家居与索菲亚（002572.SZ）、尚品宅配（300616.SZ）同属行业第一梯队。

同时，从目前欧派家居的收入主要构成来说，欧派家居也可被划分为家居橱柜、衣柜细分行业。

在该细分领域中，索菲亚、好莱客（603898.SH）是市占率仅次于欧派家居的两大直接竞争对手。

自2015年起，整体橱柜及整体衣柜业务在欧派家居的主营收入中的占比都高于85%，2018年以前这个比例甚至高达90.46%~93.45%。

过去三年中，欧派家居整体衣柜业务增长率均高于整体橱柜业务。

2017年以来，欧派家居的卫浴、木门业务开始逐渐发力，但总体占比仍偏低。

近五年间，欧派家居的总营业收入规模从2015年的56.07亿元增长至2018年的115.09亿元，2016年~2018年的营业收入的年复合增长率为27.02%。

根据最新的年度业绩预告，欧派家居2019年预计实现的营业收入较2018年仍有10%~20%的提升。

在2018年定制家居行业市场红利和流量红利逐渐消退的前提下欧派家居仍能实现逆势增长，以2018年总营收规模分别为当年同行业索菲亚、尚品宅配、好莱客业绩规模的1.57倍、1.73倍、5.4倍的成绩傲视“群雄”。

这背后究竟有什么取胜的诀窍？

二、成功的秘诀

风云君总结了一下，欧派家居之所以能成为行业龙头，除了专注主业，还和以下几个成功因素分不开。

（一）多渠道发展

欧派家居创始人、董事长姚良松有一个“树根理论”：经销商是企业这棵大树的树根，只有树根根系发达，大树才能枝繁叶茂。

可以看出，欧派一直致力于发展和完善自己的经销网络。

截至2018年末，欧派家居旗下所有业务所有品牌合计的经销商数量为4779家，远高于同时点索菲亚1700多家的经销商（含索菲亚所有子品牌）数量。

为顺应近年来定制家居行业各渠道客流分散、传统经销（零售）渠道引流能力下降、家装趋势精装化、整装化的发展趋势，欧派家居在旧厨改造、电商、社区、社群、零售工程、家装整装渠道全面布局。

目前逐渐形成以经销商专卖店为主，以大宗业务、直营店和出口为辅的复合销售模式，在各渠道中，经销渠道对欧派家居业绩的贡献依旧最大。

2016年，经销商渠道贡献了欧派主营业务里85.47%的收入。近两年，大宗业务（工程）渠道的迅速发展让来自经销渠道的主营业务收入占比下降，2019年前三季度，该指标已降低至79%。

截至2019年9月，欧派家居下设所有品牌在全国共开设7084家专门店及251家整装大家居门店。在专门店中，除全屋整装品牌“欧铂丽”外，其余几类门店的新增开设速度明显有所放缓。

同时，在2018年全国A、B、C的分级市场中，欧派衣柜、橱柜、欧铂尼木门、卫浴和欧铂丽C级市场的门店分布占比分别为56.74%、 58.08%、59.51%、46.15%和58.86%，渠道下沉较快。

在财报里，渠道的扩张和投入反映在销售费用上。从年报数据可以得知，欧派家居为抢占多渠道市场、宣传品牌付出的广告展销费用及门店租赁装修费用在总销售费用中约占45%，竞争对手索菲亚2018年在该指标上逐渐与欧派家居趋同。

其中，欧派家居在特定的节假日在抖音等新媒介渠道投放情感短片《喊你回家》、《爷爷的魔法》进行视频营销，对消费者大打感情牌，以期进一步提高品牌的知名度和好感度，也使近两年的广告展销费一路走高。

由于门店数量多，欧派家居销售费用中的租赁装修费高于索菲亚。

总地来说，在砸钱营销建渠道上，欧派家居更为豪爽，欧派家居的销售费用率基本比索菲亚高，但二者差距在缩小。

（欧派为最近大热的电视剧《安家》提供赞助，图片来源：微博）

（二）整装大家居战略

在定制家居行业中，有一个指标是所有公司都梦寐以求的，那就是客单值。

这里的客单值，指的是每笔订单带来的收入。客单值越高，为公司带来的业绩和利润增幅越丰厚。

提高客单值通常有两种最基础的办法：

一是通过推销，单纯增加订单中的产品品类；

二是打造出更符合客户需求的定制化方案或产品，或走中高端路线，提高产品附加值。

后者更高端，还可能引起前者的良性叠加。

2014年起，欧派家居摸索发展、未来仍将大力推行的整装大家居战略的本质就在于提高客单值。该战略也是欧派家居对近两年房地产所处“房住不炒”政策调控时期，如何开发存量市场的潜在客户（如二手房、翻新房）交出的答卷。

所谓的整装大家居战略指的是——欧派家居与各地实力较强的家装公司联手，由欧派提供全屋定制产品从材料到成品的制造甚至配送、营销培训，由家装公司为客户提供线下体验、方案设计、施工并实际交付的“一站式”分工合作。

为落实该战略，欧派家居采取的措施包括但不限于：

1、2015年独立子品牌“欧铂丽”（全屋定制），推出“19800”爆款套餐引流，通过“套餐计价，橱衣任搭”带动衣柜、橱柜品类产品销售；

2、对原经销门店进行重新装修等升级改革，将单一品类专卖门店改造为“橱衣融合”、“衣木融合”、“橱卫融合”、“整装大家居”等拥有复合品类产品的门店，推动经销商转型；

3、明确低利润引流产品，但针对特定需求客户（如新中产、精英阶层）提供中高端产品（如乐享Leshare、乐仕L-Class系列），并根据新购买主力85、90后推出乐活Lohas系列产品；

4、斥资引入、升级改造生产调度控制、制造管理系统，物流管理系统、设计营销服务系统等信息化系统，提高营销、设计、生产、配送等多个环节的自动化程度；

……

从结果看，整装大家居战略的落脚点仍在拓宽、整合渠道，进一步夯实了欧派的渠道护城河。

（欧派整装定制示意图，图片来源：欧派官网）

（三）领导班子稳定、研发投入多

自2013年9月欧派完成股改、成立第一届领导班子以来，欧派家居的董事、监事、高级管理人员除内部工作调动或任职期满正常离职外，在任期内少有人事变动。

即便是2017年6月（欧派上市3个月）辞去公司董事、总裁、总经理职位的张金良，也已陪伴欧派家居多年。

一直以来，公司的掌舵人都是以董事长姚良松、原总裁张金良、副总裁谭钦兴为首的领导班子，稳定、一致的领导风格使欧派家居的发展路径非常清晰，至少消耗型的内斗换帅狗血戏码没有了。

在研发上，欧派家居也不吝于投钱。与索菲亚相比，欧派家居的研发人员人数在绝对值和占总人数占比上明显更大、更高。

2018年，欧派家居加大了对研发的投入，研发投入占营业收入占比是索菲亚的2倍多。并且，这些研发投入，全部都在当期费用化掉了，在会计政策上更为谨慎。

在一定程度上，这些数字都能反映出欧派家居对产品的重视程度。

三、行业龙头的财报长啥样？

前面的分析暂时告一段落，接下来一起来看看家居龙头的财报是个什么样子？

（一）大部分的资产是钱和固定资产投入

先来看一张简易的资产表，捋一捋欧派家居的资产端。

从下表可以看出，货币资金、理财产品、存货和固定资产投入构成了近几年欧派家居八成的资产。

其中，握在欧派家居手中可以支配的钱（货币资金、理财产品）在2017年、2018年、2019年上半年占总资产的比重分别为35.74%、28.88%和32.49%，呈波动下降趋势。

而固定资产投入在总资产中占35%~48%，且比重逐年增长。

显然，欧派家居把大部分赚来的钱和募集资金都拿来扩充产能了。

（二）“扩产狂魔”

具体而言，欧派家居在2017年3月首发上市时共募得20.06亿元募集资金（净额），其中83%、也就是约16.6亿元，全部用于广州、天津、无锡等地生产基地橱柜、衣柜、木门及厨电生产线的升级建设。

截至2019年6月末，欧派家居累计已投入16.25亿元进行上述产能的扩充。除无锡生产基地的年产50万套抽油烟机、50万套燃气灶生产车间项目需延迟至2019年末才能达到可使用状态外，其余扩产项目在2018年末均已达产。

至此，欧派家居首发的募集资金基本消耗完毕，这并不代表欧派会停下扩产的步伐。实际上，募投扩产项目只是欧派近几年扩产规划的一部分。

截至2019年9月末，欧派家居还砸下16.52亿元投入清远、无锡生产基地的二期扩产项目以及成都智能家居扩产项目，可以称得上是“扩产狂魔”。

经过募投扩产项目的陆续落地，2018年欧派家居在橱柜、衣柜、木门和卫浴类别上的产能分别较2014年增加34万套、112万套、39万樘及22.8万套，分别是2014年产能的1.97倍、4.5倍、6.57倍和4.17倍。

随着各类产品产能的增加，欧派家居对应产品的产销率在2018年基本趋近于100%，说明欧派家居生产出来的产品都能被市场消化掉，滞销的可能性较小。

除了募集资金，欧派家居哪儿来的资金能如此大手笔地施行扩产大计？资产负债表的负债端科目和几个现金流量表指标或许能告诉我们答案。

（三）规模可观的“经营性负债”

按照顺序，先看几个负债端的主要科目。其中，有两个科目首先吸引住风云君的目光——预收账款及其他应付款-保证金。

对于经销商专卖店销售、直营店销售两种渠道的客户主要采用“先款后货”的结算政策，在目前经销渠道对总业绩贡献近八成的情况下，因此形成的预收货款余额随收入规模的增加持续增长。

而欧派家居向加盟商收取的履约保证金、向供应商收取的质保金及在大宗业务及工程业务中收到的质保金共同构成了其他应付款中庞大的保证金数额。

截至2019年6月末，预收货款与其他应付款中保证金余额合计18.83亿元。这是一笔欧派家居享有即时占有权的资金，在保证及时归还的前提下，欧派家居在占有期间可以无息灵活运用。

这不是人人都能做到的，至少索菲亚不行。“经营性负债”的积累靠的是欧派家居25年来对供应商、客户（如加盟商）极强的谈判能力，需要一定的规模作为支撑。

另一方面，从有息负债在2019年上半年急剧增加了6.04亿元、增幅高达397%的态势看，随着募集资金的消耗，短期内欧派家居想要凭一己之力扛起扩产大旗还是有不小的资金压力。

2019年9月，欧派家居发行了为期六年的14.95亿元（净额为14.77亿元）的可转换公司债券，导致三季度末欧派家居的有息负债进一步增长至22.42亿元。

此时欧派家居的资产负债率、流动比率分别为39.54%和1.76，仍具有较强的偿付能力。

目前，欧派家居已从发债的募集资金中置换出预先投入募投项目的14.41亿元，除后续按计划继续投入募投项目进行扩产建设外，闲置的部分被用于购买理财产品来获得投资收益。

（四）净现金流持续为正

接下来是几个关键的现金流量表指标。

从2011年对外披露起算，欧派家居经营活动产生的净现金流就持续为正。有这样表现的公司，在整个大A股中不足四成（按截至2020年3月3日的上市公司数量计算）。

更不要说欧派家居的经营活动产生的净现金流基本是平稳走高，表现优异，这也是欧派家居敢于砸重金进行固定资产投资的底气所在。

2014~2018年，欧派家居累计的自由现金流为6.18亿元，2018年自由现金流在继2013年以来首次转负，2019年第三季度发债后迅速转好，说明上市持牌筹资，对欧派家居确实助力不少。

同时，欧派家居在净现比和收现比指标上一直均大于1，并在2018年以来分别稳定在1.27和1.12左右，虽然较2016、2017年略有下降，但表现优于索菲亚。

（五）产品竞争力高于行业平均水平

最后，我们通过对比来观察欧派家居主要产品的竞争力。虑到数据的完整性和产品经营范围的重合度，风云君仍选取索菲亚作为可比对象。

在与索菲亚重合的定制橱柜、定制衣柜和家居木门类产品中，欧派家居前几年定制衣柜产品毛利率较索菲亚略低，但在橱柜产品毛利率上至少高出后者10个百分点。

这与欧派家居是扎根橱柜才转至衣柜细分市场，索菲亚是衣柜转战橱柜，双方在产品经验、渠道侧重方面都有差异有关。

对于家居木门行业，索菲亚和欧派家居都是“半路出家”，2019年上半年欧派家居木门类产品竞争力比不上索菲亚。

在行业维度上，欧派家居在产品综合毛利率和净利率上，都高于行业平均水平。

（数据来源：市值风云-吾股大数据，欢迎下载APP浏览更多信息）

四、低质押、高分红

作为欧派家居的实际控制人，姚良松及其兄弟姚良柏的股权质押比例一直较低，2019年末二人的质押比例（持有的股权部分）分别仅为5.56%和8.69%，2020年1月23日已解除质押。

截至风云君截稿日，欧派家居的实控人及其一致行动人系零质押。

减持方面，由于大部分始发股票限售期未满，只有部分高管在2018年5-6月、2020年春节前后公司股价上涨期间逢高减持了少量股票。

股东回报方面，欧派家居在定制家居行业第一梯队中排名居中。上市仅两年，欧派家居已经共计分红7.35亿元，累计股息支付率为25.61%，占募集资金累计净额的20.68%。

（市值风云APP“吾股大数据”评分截图）

尚品宅配在分红指标上的变现与欧派家居差距不大，累计股息支付率为25.61%，占募集资金累计净额的16.72%。

三者中最高的是索菲亚，其累计股息支付率为46.94%，累计派息融资比为83.58%。

五、结语

欧派家居是目前定制家居行业中唯一一家营收突破百亿的上市公司。

这几年，欧派家居曾因代工模式引发媒体对于质量问题的质疑，其中不乏人红是非多、“蹭品牌”的假冒产品层出不穷给欧派家居带来了负面影响。最近两年，欧派家居关于维权的诉讼和成本投入均有所增加。

作为带头大哥，欧派家居聚焦主业，砸钱建渠道率先搞起整装大家居，充分发挥上市募资功能，在近五年“疯狂”扩产，打下了一片江山，也在手中积累了一笔可观的资金。

2019年10月，欧派家居副总裁、制造总裁谭钦兴在接受凤凰家居网的采访时曾经提到，未来5~6年欧派家居的目标是千亿市值。

风云君作为独立第三方，不便评论公司市值和二级市场话题。不过就目前欧派家居的公司治理和财报情况来看，确实是在扎扎实实做事。

坚持本心，一路向好，祝早日达成夙愿。

 

          

风云研究手记：

家具行业最关键的首先是营销，无论是通过打广告，还是扩大下游经销商、直营店、房地产商、家装公司等渠道，品牌也体现在毛利率上，毛利率增加导致净利率随之提高，现在市场趋势也是往龙头聚集。

其次关注产能扩张，基本上看产能利用率和产销率就知道业绩增长的情况；然后还要关注研发投入，即设计，这个是软实力，很难去分析。

整体上欧派家居资产结构（现金多）比较良好，预收账款也比同行的索菲亚高得多，不过产能扩张也导致自由现金流不高，固定资产投资高是这个行业的特点，但欧派家居分红率依然有25.61%。

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