每次胡润富豪榜发布，风云君都是最先冲过去围观的，第一是像看看自己有没有上榜，如果没上榜就起床去上班，继续给傻X老板打工；第二也是想确认一下，首富的身价是不是缩水了，这样可以睡得更香了。

近日，胡润研究院如期发布了一年一度的财富排行榜，《2020胡润全球白手起家女富豪榜》特别引起了风云君的注意，世界排名前十的女富豪，有9位来自中国。

如此看来，中国真是女亿万富豪的成长沃土啊。

其中一位便是立讯精密（002475.SZ）的王来春，以580亿人民币的财富值位列榜单第四。

王来春的名字对很多中国人来说显得有点陌生，她没有显赫的背景，学历不高，最初只是富士康的一个普通打工妹。

就是这样一位履历并不起眼的人，把立讯精密做成了国内精密制造龙头企业，早早成为苹果、华为等众多国际巨头产业链上重要一环。

上市十年，营业收入年均复合增速超过50%，市值逾两千亿人民币。

一、产业布局

（一）连接器起家

王来春的命运转折点发生在1988年。

当时年仅21岁的王来春离开农村来到大城市打工，成为深圳富士康线装事业部的一名普通工人。

在流水线上干过的人都知道这份工作是多么单调、辛苦，而王来春一干就是近十年。

那时的深圳，到处都充满了机会。1999年，王来春拿出自己所有的积蓄，和哥哥王来胜一起购买了香港立讯，两人各50%股权，做的还是自己的老本行，承接各种连接线、连接器的代工业务。

2004年，王来春兄妹通过香港立讯投资设立立讯有限（立讯精密前身），业务越做越大。这其中少不了老东家富士康的扶持，创业前几年来自富士康的订单一直占公司总营业收入的一半以上，是当之无愧的第一大客户。

甚至在立讯精密上市前一年9月，富港电子向立讯出资4,000万元，成为第三大股东，而富港电子的实际控制人为郭台铭的弟弟郭台强。

（信息来源：立讯精密招股说明书）

上市前后，公司开始放弃低利润的富士康代工业务，大力开发其他重要客户，同时不断加大自主研发投入，逐步摆脱了对原第一大客户的依赖，在日益激烈的竞争中获得市场优势。

2010年，立讯精密（全称为“立讯精密工业股份有限公司”）成功在深交所上市。王来春一跃成为亿万富翁，走上了又一个人生新征程。

那会儿，立讯精密的业务线还比较简单，主要是生产电脑连接器产品，其中台式电脑连接器市场覆盖率仅低于富士康。公司服务于联想、同方等电子产品品牌厂商和台湾鸿海、伟创力等国际知名的EMS厂商。

而这些年来，立讯精密一直致力于为客户提供一站式采购服务。

（二）业务多元化

登陆中小板之后，立讯精密并没有局限在连接器领域，而是通过纵向垂直整合与横向业务拓展，逐步向马达、无线充电、天线、声学、电子模块延伸，产品广泛应用于消费电子、通讯、汽车等各领域。

相对于信维通信专注于天线和射频前端，立讯精密走的是业务多元化的路子，虽然在深度上无法匹敌，但是业务广度上更有优势。

主要板块如下：

（1）消费性电子：产品线比较丰富。以手机设备为例，除传统连接器产品以外，公司亦能在马达、FPC、声学模组、天线、金属结构件等产品线提供一站式服务。近两年，消费性电子产品已成为公司销售收入的主要推动力。

（2）通讯互联产品：可为服务器、存储、交换机及Rack互联提供高速连接器、和高速传输线缆，主要应用于通讯基站、数据中心等领域。

（3）汽车互联产品：产品线主要为汽车线束及汽车结构件。汽车线束方面包括发动机线束、汽车电子线束、底盘线束等；汽车结构件包括门锁壳体、ETC连接器、雨刮器部件等。

收入贡献方面，目前立讯精密业绩增长的主要驱动因素来自于消费电子业务，这与近年来智能手机行业快速崛起、PC低迷的市场环境有着莫大的关系。

2019年中报显示，消费电子板块对总营收的贡献高达78%。而原主业电脑连接器在其他业务逐步做大的情况下，重要性不断下滑，营业占比已不足10%。

盈利水平方面，各板块总体相差不大，销售毛利率基本在16%-22%左右浮动。

值得注意的是，各业务毛利率整体呈现微降的趋势。特别是营收占比较高的消费电子，毛利率已比五年前下降了4个百分点，可能会对未来经营效益产生不良影响。

（三）并购推动成长

在实现业务多元化的同时，公司还与多个国际知名品牌厂商和EMS厂商建立合作关系。

除了大客户苹果外，主要客户还包括华为、联想、惠普、戴尔、微软、谷歌、亚马逊、浪潮、日产、博世等国内外知名企业。

（信息来源：2017年8月30日投资者关系活动记录表）

通过不断丰富自身产品线，立讯精密逐步巩固和大客户之间的合作关系，从而提高市场份额、实现高速成长。

除了内生增长之外，并购对公司的业绩增长也是功不可没。

比如，2011年收购昆山联滔成为苹果供应商；2012年、2013年成功收购源光电装、德国SuK进入日系和德系汽车供应链；2014年收购苏州丰岛切入热门的可穿戴设备和智能家居领域；等等。

通过一系列的并购，立讯精密逐步将连接器业务从电脑拓展到消费电子和汽车电子领域，同时，随着业务多元化和垂直整合，完善下游的客户资源，大力打造产业链一体化布局。

二、立足连接器

（一）竞争格局

连接器（Connector）在我们日常生活中经常用到，也叫作插接件、插头、插座。一般是指电连接器，在两个有源器件之间传输电流或信号，是手机、电脑、通讯、汽车上不可或缺的组件。

智能手机中一般会用到FPC连接器、板对板（BTB）连接器、I/O连接器（eg. USB 接口）、卡连接器、电池连接器、天线连接器等几类。

近十年来得益于手机行业的需求激增，带动了连接器市场的爆发。

图：Type-C 连接线

连接器制造业是电子元件的重要支柱产业，目前参与全球连接器市场竞争的厂商主要分为以下几类：

第一梯队是以泰科电子（TE Connectivity）、安费诺（Amphenol）、莫仕（Molex）等为代表的欧美跨国连接器厂商，技术水平较高、产品性能优越，竞争力非常明显，市场占有率遥遥领先；

第二梯队以矢崎（Yazaki）、日本航空电子（JAE）、日本压着端子（JST）为代表的日企和以鸿海精密为代表的台资企业，在市场中占有一席之地；

第三梯队是以立讯精密、中航光电、得润电子为代表的国内自主品牌商。相对而言，内资企业无论是技术水平还是市场影响力均无法与国际巨头相匹敌。

其他一些技术水平相对落后、规模较小的中小企业则不得不在激烈竞争中挣扎求存。

整体来看，全球连接器市场集中度较高，2018年前七大厂商合计占有一半左右的市场份额。

立讯精密位列第八，市占率约2%左右。

（信息来源：东方财富证券研报）

（二）Type-C领先

随着产业制造中心转移，如今我国已经成为世界上最大连接器生产基地，经营模式逐步从代工走向自主品牌。

连接器属于劳动密集型产业，企业必须要有竞争力强悍的产品才能在市场分一杯羹，立讯精密的“大作”之一就是Type-C连接器。

Type-C全称是USB Type-C接口，是一种全新的USB接口形式，伴随着USB 3.1标准横空出世。最大的特点是支持USB接口双面插入，解决了自USB接口出现以来最令人头疼的“插不准”难题，正反面随便插。

此外，Type C接口还具有数据传输速度快、快充等亮点，功能较以前简直逆天了。现在大多数手机都采用了Type-C接口。

图：USB3.1 Type C连接器

2014年8月国际USB协会正式推出新一代消费电子USB接口标准，而立讯精密作为深度参与Type-C标准制定的厂商，在这一轮接口替换潮中受益匪浅。

在大规模应用之前就已基本完成Type-C全系列产品的开发，抢占先机。公司不仅率先取得了USB-C Connector认证，同时还是全球第一家取得USB-C Cable Assembly产品认证的企业，迅速成为Type-C连接器领域的领导厂商之一。

看起来，立讯精密似乎要仰仗Type-C“一统天下”了。

但是，所有的技术都面临着被颠覆的命运。未来，USB接口最大的威胁很可能来自于无线技术：随着无线充电、无线收发等技术逐步突破瓶颈，I/O连接器将来的命运让人担忧。

2018年立讯精密将“USB Type-C连接器模组扩产项目”未使用募集资金5.7亿元用于实施“人工智能模组产品扩产项目”，或许也有这方面的考量。

（三）并购那些事儿

上市十年，立讯精密迅速登顶国内连接器市场，并购的力量不容忽视。

1、并购博硕科技，加强线缆业务

立讯精密上市后做的第一件事就是收购上游的线缆公司——博硕科技。

2010年底，立讯以1.68亿人民币收购75%股权，三年后又花了差不多9,500万收购了剩余25%股权。

博硕之前是立讯的主要线缆供应商，线缆能力是立讯各项业务的根本。本次收购有利于发挥垂直整合效应，同时，公司可以获得新的厂房、设备、技术，而且原定在江西的博硕二期工厂可以迅速实施，进一步扩大产能。

此外，博硕科技的背后原本是华硕集团，将其纳入麾下还可以接手客户资源。

这些年，博硕科技主要生产销售各类型的高端连接器等多种料号的产品，业绩保持稳步增长。2018年实现年收入32.8亿元，年净利润也达到了2亿多。

回头去看，当初的投资花得还是挺值的。

（备注：2019年上半年同比上期增长）

2、收购昆山联滔，切入苹果产业链

继收购博硕科技之后，立讯精密将目光对准了昆山联滔。

自从2007年第一代iPhone问世，苹果一直引领全球智能手机的潮流，苹果供应商也变成一种企业级现象，很多厂商以成为苹果的供应商为荣。

要是能与苹果搭上线，不仅能分享苹果产业链红利，还能形成广告效应，好处多多。

当时昆山联滔服务的终端品牌之中就有苹果。立讯精密可能意识到这是切入苹果产业链的一个机会 ，于是在2011年先后收购了昆山联滔60%的股权（耗资5.8亿元）及其境外接单中心ICT-LANTO LIMITED 100%股权，获取其全部客户资源，成功跻身苹果产业链。

三年之后，公司又花费6亿元收购了剩余40%股权，从此昆山联滔成为立讯精密的全资子公司。

（信息来源：收购昆山联滔可行性研究报告20110419）

且在2014年定增募集资金中，就有5个多亿用于昆山联滔项目扩产。

目前昆山联滔已经成为公司最大的生产基地之一，同时在立讯的经营之下，收获了更多苹果订单，业绩也有了大幅增长：2018年度营收规模逾百亿，净利润超10亿，成为立讯精密最能赚钱的子公司之一。

（备注：2019年上半年同比上期增长）

对于连接器业务，立讯精密的动作并不止于此。还于2011年设立昆山立讯实施连接器扩产项目；购买东莞展翊的厂房和土地，布局东莞立讯华南基地。

此外，收购科尔通实业75%股权，切入华为产业链、艾默生的通信与医疗市场；还三次增资台湾宣德，充实Type-C连接器市场。

多管齐下，公司实现了连接器主业在国内排名第一，全球排名前十。

三、布局汽车电子

立讯精密瞄准的另一领域就是汽车电子。

2012年、2013年公司分别通过收购福建源光电装55%股权与德国SUK 100%股权布局汽车相关业务。

（一）收购源光电装，导入日系客户

2012年6月，立讯精密支付现金9,556万元作为交易对价，购买了亚明电器持有的福建源光电装有限公司（简称为“源光电装”）55%的股权，切入汽车线缆领域。

源光电装主要从事汽车电子装置制造（汽车发动机控制系统、车身电子控制系统等系列）及汽车组合线束、塑胶配件等零部件制造，订单均来自日本住友电装。

同时，住友电装株式会社为源光电装的参股股东之一，属于世界500强企业，也是世界第二大线束生产商。

此次收购有助于绑定住友，为后续公司在汽车线束领域的布局积累经验。

收购之后，源光电装一直处于盈利状态，自收购至2019年6月末，累计为公司赚取净利润1.21亿元，妥妥的回本了。

不过，由于近两年该公司出现业绩下滑、增长受阻，2018年对其全额计提了商誉减值，金额为1,772万元。

（二）收购SuK，拿到德系客户供应商资质

2013年10月，立讯精密花费400多万欧元收购了一个德国人持有的SuK Kunststofftechnik GmbH 100%股权。

SuK是宝马奔驰的门锁等塑胶件核心供应商，这次收购被认为是“借道”进入豪车厂家供应链。

之前收购源光电装有助于导入日系客户，而收购SuK可以为公司拿到了优质德国客户的供应商资质，进一步扩大客户网络。同时，还可以掌握SuK在汽车精密塑胶件领域的生产技术，算盘打得还是不错的。

只不过，收购后的SuK营业收入增长停滞，长年在亏损边缘徘徊。

（三）稳步成长

汽车电子产业链Tier1系统集成厂商长期以来处于国际寡头垄断的市场格局，国内厂商处于相对落后的地位，只能先从一些细分市场开始突围。

对于立讯精密比较擅长的线缆加工制造，放在消费电子领域确实取得了不错的成绩，但是要想进军汽车线束市场难度颇大。且不论产品的技术工艺差别、销售渠道问题，单是进入壁垒一条，就可以把很多外来者堵死。

尽管全球汽车线束市场规模庞大，但是基本被几个国外的大厂给瓜分掉了，比如日本的矢崎、住友电气，欧美的德尔福、莱尼、李尔、藤仓。

过去我国自主品牌很难进入这种封闭的供应体系。

通过收购源光电装、德国SuK，立讯精密得以导入日本德国车企客户资源。此外，于2011年成立的子公司昆山立讯（全称“立讯精密工业（昆山）有限公司”）已成为公司汽车互联产品主要输出单位。

目前，立讯精密已经在传统燃油汽车和新能源汽车领域进行了相关布局，形成了汽车线束（发动机线束、汽车电子线束、底盘线束等）、汽车结构件（门锁壳体、ETC连接器、雨刮器部件等）以及部分新能源汽车相关部件等产品线。

同时，公司积累了一批知名车企客户，包括日产、长城、众泰、宝马、奔驰等整车厂以及博世、大陆等一级供应商。

相对于消费电子业务而言，当前立讯精密的汽车业务体量还比较小，2019年中报显示，其上半年收入为10.66亿元，占总营收的5%。整体来看，处于稳步增长之中。

值得一提的是，公司控股股东香港立讯于2017年8月以12亿美元收购了德国采埃孚旗下全球车身控制系统事业部BCS（Tier 1 供应商）。

香港立讯还减持了占上市公司总股本2%的股票以支付部分交易对价。

该事业部在车用开关、集成电子控制面板、转向轴控制系统、进入系统、传感器产品上市场排名领先，拥有全球主要整车厂商的供应资格，多年以来与Ford、Fiat、GM、Volkswagen、Chrysler、Toyota、BMW等客户群保持密切合作。

只不过，收购后该事业部独立于上市公司运营，无法获取进一步信息，能否与上市公司的汽车电子业务产生协同效应尚未可知。

四、布局可穿戴设备

继智能手机和平板电脑后，可穿戴设备产品有望成为消费电子产业的下一个增长点。

作为苹果供应商，立讯精密自然对市场前沿动态高度关注，从2014年开始便涉足可穿戴设备。

（一）收购苏州丰岛

2014年3月4日，立讯精密收购丰岛电子科技（苏州）有限公司（简称“苏州丰岛”）100%的股权，交易价为6,000万元。

收购后，苏州丰岛成为其全资子公司，后改名为立讯电子科技（昆山）有限公司（简称“昆山立讯科技”）。

立讯精密看中苏州丰岛的原因，一是增强核心零件自制能力。

当时公司的塑胶外观件和金属外观件等零组件主要通过外购，收购之后这部分组件就可以自己生产了，产业链进一步延伸。

二是协助开发昆山联滔大客户的配套需求，二者距离较近，苏州丰岛的产品可以直接供给昆山联滔，产生联动效应。

三是为公司进入新兴的可穿戴设备和智能家居等市场奠定基础。

（信息来源：关于收购苏州丰岛100%股权的公告20140304）

收购第二日，立讯精密便发布了非公开发行A股股票预案，其中便有增资苏州丰岛并实施复合制程机构件及机电模组扩建项目，需要筹资5.07亿元。

节奏如此紧密，说是筹谋已久毫不为过。

紧接着又在2016年募集10亿资金用于扩产（定增之“智能装置与配件类应用项目”）。达产后，将新增二次加工、组装结构件及机电模组产品生产线200条，每年可生产7,100万套产品，主要用于可穿戴设备。

果不其然，随着产能的释放，昆山立讯科技的业绩呈现出指数级增长态势。仅2019年上半年，营业收入就高达57.62亿元，净利润2.84亿元，堪称一只“现金奶牛”。

当前，昆山立讯科技俨然是上市公司可穿戴设备的重要生产基地之一，多款蓝牙耳机、手表模组、无线充电模组等产品从这里流向世界。

此外，立讯精密还于2019年下半年申请公开发行可转债（已获得证监会核准），募投项目之一的“智能可穿戴设备配件类产品技改扩建项目”就由昆山立讯科技负责实施，总投资6亿元。

项目达产后可年产智能可穿戴设备配件类产品3500+万件，进一步扩张产能。

（二）AirPods主要组装厂商

随着近年苹果的iPhone销量见顶，苹果逐步将目光转向了可穿戴设备，力图通过创新业务来降低对手机业务的依赖。

2015年苹果推出第一代Apple Watch，2016年秋季新品发布会推出第一代AirPods。

前段时间，国际数据公司（IDC）发布了2019全球可穿戴设备报告，数据显示，2019年全年可穿戴设备出货量达到3.365亿部，相比2018年的1.78亿部增长了89%。

苹果可穿戴设备依然领跑市场，凭借新产品AirPods、AirPods Pro和Apple Watch以及价位选择众多的Beats耳机发挥出色，2019年出货总量超过1亿部，占据市场份额的31.7%，远远超过排在后面的小米、三星、华为。

可穿戴设备高速增长主要来自于可穿戴耳机的旺盛需求，可穿戴耳机出货量占到整个市场份额的55.3%，比上年增加了2.5倍。

相较之下，智能手表、智能手环等腕戴式设备的表现黯然失色。

AirPods上市至今已成为苹果硬件产品中的一匹黑马，成为苹果有史以来最为畅销的配件，带动无线耳机市场快速兴起。目前AirPods在TWS耳机市场占有一半左右的市场份额，龙头地位稳固。

AirPods产品的精密度和制造难度都非常高，是苹果至今为止工序最复杂的产品之一，一个小小的耳机里要装入传感器、麦克风、芯片、线缆等上百个元器件。

（图：库克参观立讯昆山基地AirPods生产线）

2017年上半年立讯精密成为苹果无线耳机AirPods生产工厂，在产品良率不断爬坡后已是AirPods的主要组装厂商。

随着AirPods出货量大幅提升，立讯精密有望迎来较大的增长空间。

2019年，立讯精密还设立了全资子公司立讯智造，且拟发行的可转债中有6亿元用于投资“年产400万件智能可穿戴设备新建项目”，扩建立讯智造生产规模，增加智能可穿戴设备产能储备。

五、携手美律布局声学领域

声学是电子行业细分领域，受益于智能手机等移动终端的高速发展，微型电声器件市场快速崛起。

而且，自从iPhone 7并率先取消3.5mm耳机孔，同时推出TWS耳机AirPods，声学进一步升级为智能机及配套产品的重要发展方向。

（一）投资苏州美特，拓展音频领域

台湾美律实业在电声技术领域有40余年的积累，是全球著名的电声领导厂商，也是苹果声学器件供应商。

2016年，在入股美律无果的情况下（被台湾投审会驳回），立讯精密不得不选择“曲线救国”。

紧接着，立讯精密就派全资子公司昆山联滔收购了苏州美特，投资5.3亿取得51%股权。

苏州美特是美律实业旗下重要生产基地，主营业务为扬声器、免持听筒麦克风等声学产品。

收购那会儿苏州美特的营收达到了一定规模但是盈利能力堪忧。

通过控股苏州美特，立讯精密快速切入微型电声器件领域。并且，同在苹果产业链上，与美律联手有助于巩固苹果市场份额。

有了立讯精密的扶持，苏州美特的经营规模快速扩张，营业收入很快突破20亿大关，盈利水平也有所改善。

（二）收购惠州美律及上海美律

2017年初，立讯精密先后通过旗下全资子公司东莞立讯拿下了惠州美律（收购与增资共0.69亿）及上海美律51%股权。

资金主要来自于2016年募投的“电声器件及音射频模组扩建项目”资金用途变更，该项目实施主体正是东莞立讯。

看样子，立讯原本打算自我成长，本次收购则表达了“一个人努力，不如两个人协力”的意思。收购的这两家公司同样是美律实业旗下子公司，其中，惠州美律为电声器件生产基地，上海美律为主要接单中心。

（信息来源：变更部分募集资金用途暨对外投资公告20170224）

另外，东莞立讯还于2017年年底与美律实业合资设立了广东立讯美律电子有限公司，作为公司电声产品零部件整合基地，其中立讯出资1.02亿元并占股51%。

在被收购之前，惠州美律净利润连续下滑，处在亏损边缘。但是在立讯精密的加持下，业绩持续改善：2018年营收突破十亿大关，净利润也超过了1亿元；2019年上半年业绩也较上年同期有了大幅提升。

通过与美律合作，公司成功切入苹果声学器件供应链，AirPods的部分扬声器就是立讯精密提供的。

只不过，由于于市场及贸易环境变化较大，效益不达预期，立讯精密与美律合作的部分项目已终止。

六、募资扩产

立讯精密要做这么多事，首要就是用钱。而市场机会稍纵即逝，靠自己慢慢攒钱日拱一卒的扩大市场份额，估计黄花菜都要凉了。

既然已经有了“A股上市公司”的牌照，如果能不忘实业初心，一心用在正道，当然会如虎添翼，事半功倍。立讯精密在上市之后进行过两次定增，最近又在筹划发行可转债。

我们来检视一下立讯精密历次再融资的使用情况和回报情况。

（一）2014年定增

1、募资20亿

2014年，立讯精密采用非公开发行股票方式募集了20亿资金。

除了收购昆山联滔所需4.5亿资金外，其他资金全部投入到产能扩张中。

根据后续公布的募集资金使用情况报告，除了珠海双赢FPC项目外，其他项目均达到了预期效益。

关于昆山联滔和苏州丰岛的情况前面已经介绍过，收购后成长还不错，下面我们看下让立讯精密也感到为难的珠海FPC。

2、亏本转让珠海FPC

随着3C行业向智能化、小型化方向发展，柔性印刷电路板在智能手机等移动终端中的需求大幅提升。

立讯精密随即将柔性印刷电路板纳入产业版图，而收购珠海双赢成为产业布局上重要一笔。

图：智能手机FPC

珠海双赢主要做柔性电路板（FPC）的研发与制造，是国内手机行业主要的FPC供应商之一，拥有宇龙通信、联想移动、中兴通信、康佳通信等国内手机品牌客户。

2012年9月12日，立讯精密以1.18亿元的价格收购珠海双赢100%股权，加上2014年的5.6亿募资投入及其他增资，立讯精密对珠海双赢的总投资超过了7亿元。

但是如此大规模的投入，并没有取得相应的回报，从2015年开始珠海双赢营收增长停滞且连续亏损。无奈之下，立讯精密于2018年9月将其控制权（51%股权）卖给了景旺电子，转让价2.9亿元。

实属亏损买卖，形成处置损失4,600万元。

目前立讯精密还持有珠海双赢49%股权，看样子是在观望中。

（二）2016年定增

2016年，立讯精密再次定向增发募集资金46亿元，用于6个项目的建设并补充流动资金。

这一次募投的变数就大了。除了苏州丰岛实施的“智能装置与配件类应用项目”以及滁州立讯实施的“智能移动终端连接模组扩产项目”（均用于智能移动终端、可穿戴设备）按原计划实施且达到预期效益外，其他项目的情况不尽如人意。

（1）USB Type-C连接器模组扩产项目：资金用途不言自明，主要是生产Type-C连接器、连接线和转换器。但是在投入8千万后，将大部分资金（5.7亿）转去投资人工智能模组产品扩产项目。

（2）企业级高速互联技术升级项目：本项目主要是生产线束、高速光缆和连接器，在投入2.04亿后，将剩余4亿投入人工智能模组产品扩产项目。

另有1.46亿改变用途，转去投资美国新建高速样品线研发中心、25G高速线缆研发中心、台湾立讯光电研发中心项目，三个项目均于2019年10月宣告终止。

没花出去的钱用于补充流动资金。

（信息来源：终止部分募投项目并将节余资金永久补充流动资金公告20191022）

上面所提的，投资9.7亿元的人工智能模组产品扩产项目主要是生产蓝牙耳机。

长江后浪推前浪，曾经光芒万丈的Type-C让位于蓝牙耳机，到底谁才是立讯精密的宠儿不言自明。

（3）电声器件及音射频模组扩建项目：项目建设进行大半的时候转去与美律合作了。目前，变更1.02亿募资用途去实施的立讯美律项目已经终止。电声器件及音射频模组扩建项目总体未达预期。

（4）FPC制程中电镀扩建项目：资金用途未变，但是项目效益、产能利用率未达预期。看看公司处置珠海双赢FPC，就知道这一块开展工作不易。

计划赶不上变化，特别是对于电子行业，市场需求和技术走向往往难以预测。对于投资人而言，重要的是赚到钱。

四年时间过去，46亿投资还未回本，后续进展如何时间会给我们答案。

（三）2020年拟发行可转债

2019年下半年，立讯精密申请公开发行30亿元可转债，已于今年1月得到证监会审核通过。

所投项目指向智能移动终端和可穿戴设备，而这正是2016定增资金投向的重点。

立讯精密大力押注的可穿戴设备，能否成为新一轮的重要增长引擎，关系到公司的未来。

（四）固定资产投资

如此紧锣密鼓进行投资的结果之一，就是固定资产（含在建工程）的大幅增长。

从2015年初至2019年三季末，固定资产账面价值增加了120多亿元，主要为新建房屋建筑物和购置机器设备。

目前，立讯精密在国内外拥有多个生产基地，国内生产基地主要分布在广东、江西、安徽、浙江、江苏等地区。

此外，公司近几年加紧了对越南、印度厂区的建设，以减少贸易摩擦的不利影响。

七、高速增长暗含隐忧

（一）营收净利双增

自上市至今，立讯精密一直保持高速增长，营收轨迹像极了一条弧度优美的抛物线。

业绩快报显示，立讯精密2019年度实现营业收入624亿元，同比增长74%。同时，归母净利润达到47亿元，同比增长了73%。

在收入净利双增的同时，风云君发现立讯精密的盈利水平略微下降：近五年来销售毛利率和销售净利率总体下降了2-3个百分点。

与同为消费电子细分领域龙头的信维通信相比，立讯精密所在的连接器市场比天线市场竞争更为激烈。体现到财务指标上，立讯精密近两年的毛利率仅有信维通信的50%~60%，而净利率仅有其三分之一左右。

除了毛利率波动的原因外，销售净利率下降的另一个重要原因是研发投入持续增加。

（二）研发持续加码

近年来，立讯精密在研发上的投入逐渐增多，占营业收入的比重稳步提升。仅2019年前三季度，研发投入就将近29亿元，研发占比达到了7.63%。

（备注：研发投入全部予以费用化，很厚道）

技术创新的一个好处就是带来经营效率提升。众所周知，这些年代工厂的处境越发艰难，就连富士康这样的巨头盈利水平也是每况愈下。

同为代工出身，立讯精密的人均创收和人均创利也处于较低水平，不过整体保持增长状态。这其中研发助力颇多。

（三）盈利质量可观

从现金流层面来看，公司的经营活动总体运转良好。

上市后经营活动现金均处于净流入状态，近两年经营活动现金流量净额甚至超过扣非后净利润保持快速增长（部分原因在于现金流包含税收）。

2019年前三季度，立讯精密经营活动现金流量净额显示为61亿元，比扣非后净利润（27亿）高出不少。

出现这种情况的主要原因是营运能力的改善。2019年前三季度，公司的营业收入较上年同期增长了71%，但是应收账款（含应收票据）期末余额仅同比增加了20%，回款速度显著提升。

尽管盈利和现金流看起来比较稳健，公司并不热衷于分红，股息率低得可怜。

上市9年，（2019年报还未披露）各种花样募资79亿，却只分红9.2亿元。

（市值风云APP“吾股评级”）

而且，公司长年进行大规模固定资产投资，利润留存尚且不够，大手笔分红是不能指望了。

这不，公司还在借钱呢。

（四）面临一定的短期偿债压力

尽管经营活动运转正常，但是立讯精密的资金压力仍然是存在的。

根据2019年三季报，公司的资产负债率为57%。其中，有息负债主要集中在短期，长期借款较少，短期借款期末余额为46亿元，低于货币资金期末余额。

（备注：无其他大额（金额1亿以上）可快速变现的金融资产和有息负债；绝大部分货币资金使用不受限。）

尽管如此，短期债务负担仍不可小觑。

在得到中国银行间市场交易商协会的同意后（总额20亿），立讯精密分别于2019年12月、2020年3月发行了5亿、10亿的超短期融资券，利率分别为3.54%、2.90%，期限均为270天。

结合即将发行的30亿可转债来看，目前公司急需资金维持经营并进行扩产增效。

此外，立讯精密控股股东于2020年1月减持了占公司总股本2%的股票，以偿还银行借款，降低股票质押率。

目前，控股股东股票质押数量占持股比例的44.15%，较去年有所下降。

（五）严重依赖第一大客户

像苹果、华为等国际知名品牌厂商一般对供应商都会实行严格的资格认证，然后保持稳定的合作关系。再加上电子产品对很多零部件都实行高度定制，客户集中度普遍较高。

不过，凡事过犹不及，度的把握很重要。显然，立讯精密客户集中度大幅提升。

五年时间里，前五大客户销售额占比从45%升至68%，特别是第一大客户，对公司收入的贡献增加了三十个百分点以上。

2018年年报显示，第一大客户销售额占比已经达到了45%，这既是一种实力的体现，也存在严重依赖单一客户的风险。

结合公司收入主要来源于外销可以看出，立讯精密的第一大客户大概率是苹果（财报未明确披露）。

八、结论

立讯精密以连接器代工起家，通过实施一系列“外延式并购+内生增长”举措保持高速增长状态，目前已经成为消费电子细分领域龙头企业。

公司的产业布局整体围绕为客户提供“一站式采购”进行，除了聚焦主业连接器、连接线外，产品线还延伸至射频天线、声学、无线充电、马达等，业务覆盖消费电子、通讯、汽车等领域。

TWS正成为公司着力打造的业绩增长点。

整体来看，立讯精密财务状态可圈可点，营收净利双增，经营活动现金大幅流入，研发投入持续加码。值得注意的是公司业绩严重依赖第一大客户，盈利水平偏低，存在一定的短期偿债压力。

高科技行业技术创新和市场需求变化较快，没有人能准确地预测未来。2019年立讯精密是A股最大的牛股之一，PE节节升高，然而，海外疫情导致整体局面比较混乱，未来公司发展存在较大不确定性，投资仍需谨慎。

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