9月13日，兴业证券全球首席策略分析师张忆东在华安基金主办的数字经济主题投资高端峰会上，以“危中有机，新时代的新经济大浪淘沙”为题，分享了对于后续投资机会的观点。

张忆东认为，从中长期来看，海外是一个大变局期，也是一个滞胀期。

过去三十年，以美元计价的商品价格系统性地压低了美国的商品通胀，进而又拉低了美国的服务通胀，从而使得美国的核心通胀一直在低位徘徊。

在近年日趋复杂的国际环境中，逆全球化与清洁能源替代传统能源的大趋势并行，这种平衡机制正在被打破，欧美将进入一种“低增长、再通胀”的新阶段。

相反，中国是全球抗风险能力最强的国家之一。

经济增速虽然无可避免地下行，经济结构性的亮点反而愈发凸显，张忆东将其总结为一种“低增长、高质量发展的新常态”。

在投资机会上，张忆东认为以“新半军”为代表的先进制造业是未来时代的机遇。

今年以来的调整已经将A股和港股都打到了中长期的底部区域，应该更加用结构性的思维去找到战略性的机遇。

风光核氢、新能源车，以及以半导体为代表的信息科技、数字经济，都将是中长期成长的大方向。

投资报整理了张忆东的交流要点和精华内容：

1.从出口的角度来说，今年出口的韧性非常超预期，特别是对于欧盟和东盟的出口体现出中国制造业的全球竞争力的优势还是非常明显的。

那么我们再从产业结构的角度来看，中国经济的抗风险能力，可以说，在全球是最强之一。再加上，中国通胀的水平明显低于欧美发达国家以及主要的新兴市场，这是非常好的一个发展格局。

从而使得，中国可以“以我为主”，继续保持一个相对宽松的货币环境。

低利率将是一个常态，而结构性的宽信用，也恰恰是中国经济结构性亮点的来源地。

2.2021年、2022年，油价一度到了历史的高位，到了120美元/桶左右。可是，全球产油国的新增资本开支并没有随着油价的反弹而上升，还是继续呈现出一种低位徘徊，有点像供给侧改革。

为什么？因为它看到了传统能源、化石能源最终会被清洁能源所替代的趋势。所以对于这些产油国，这些能源的供给国，他们希望较高的价格持续的时间更长一点，从而他们的利益可以更大程度地得到维护。这就使得在未来较长一段时间，无论是煤炭还是油价，它的波动的中枢将会比过去的这20年提升。

3.新、半、军，它是不同的方向。但是，恰恰他们的核心逻辑就是科创驱动，代表的是中国的先进制造业。当然它自身还有一些不同的景气周期。

但是，我们要注意，阶段性中短期的波动和中长期时代的机遇，你要想清楚这两个哪些因素是中短期的波动，哪些因素是中长期时代的机遇。

想清楚以后，你对自己的资金的配置，就会更加心里有底。就知道，哪些是属于交易性的机会，哪些是属于战略性配置的机会。

4.我们以风险溢价的维度来看，无论是港股的恒指还是A股的大指数沪深300，它其实都呈现出一种重要的底部区域的特征，特别是港股更是出现了一种极端恐慌的模式，A股上半年经历显著调整之后，现在已经逐步企稳，确立了底部区域。

下个阶段，我们更多地是要淡化对于系统性风险的恐慌，而聚焦在优秀的成长性的方向，特别是，新能源、新能源车、以半导体为代表的信息科技、数字经济，这些都将是中长期成长的大方向。

逆全球化后，全球的供应链、价值链缩短了

总体来说，国际是一个大变局期，也是一个滞胀期。

我们认为，有三个趋势。

第一个趋势，是逆全球化。

逆全球化在供应链上面，体现为供应的本土化、供应链的分散化。

欧美也在尝试着再工业化，日本也在鼓励自己的跨国公司迁回本土。

总体来说，它不是按照最优解，不是按照效率的最大化来驱动全球化，使得全球供应链变短了、缩短了。而全球供应链产业链变短必然又导致全球化红利受到影响，全球价值链缩短。在这种格局下，我们就会看到，以半导体、新能源、新能源车、人工智能、数字经济为代表的先进制造业领域，就成为了大国经济上面博弈的一个焦点。

全球化曾经熨平了美国通胀

这一平衡机制正在被打破

我们再看第二个趋势，

第二个趋势是什么？

就是欧美他们的低通胀时代已经过去了，成为过去时了，而中、欧、美为代表的主要经济体在逐鹿新能源。

去年的四季度开始，一切都不太一样了。

去年下半年，很明显的就是通胀起来了。

把1994年至今的这种窄幅波动的螺丝壳打破了，像脱缰野马一样向上反弹了。

它背后的原因是什么？

为什么从90年代初到去年，呈现出一种通胀低位徘徊？所谓的通胀消失之谜。

消失之谜的答案,其实就三个字——全球化。

从90年代初，美国它以美元计价的进口商品价格持续压低了美国的商品通胀，使得美国的商品通胀一直在低位徘徊，

进而又拉低了美国的服务通胀，从而使得美国的核心通胀一直在一个低位徘徊。

美国它的进口商品金额比美国居民消费支出的比重，从90年代初的30%左右，到了2012年前后翻倍到了60%多。

传统能源的新增供给将更加克制

导致能源价格中枢上移

随着这几年国际环境日趋复杂，所谓的百年未遇之大变局，再叠加了清洁能源替代传统能源的大趋势，使得中长期全球能源供应链的不稳定性上升了，使得绿色通胀的持续性更长了。

这一次，2021年、2022年，油价一度到了历史的高位，到了120美元/桶左右。可是，全球产油国的新增资本开支并没有随着油价的反弹而上升，还是继续呈现出一种低位徘徊，有点像供给侧改革，也就是说供给是收缩的。

为什么？

因为它看到了传统能源、化石能源最终会被清洁能源所替代的趋势，所以对于这些产油国，这些能源的所谓的供给国，

他们希望较高的价格持续的时间更长一点，从而他们的利益可以更大程度地得到维护。

这就使得在未来较长一段时间，无论是煤炭还是油价，它的波动的中枢将会比过去的这20年提升。

过去20年都是大起大伏，向上也有可能涨到120，甚至极端到150，向下可以跌到30美元/桶，甚至在2020年的时候，一度还出现过负油价的情况。

能源供应链的不稳定性的上升，导致海外通胀的压力是上升的。

第二个，全球供应链的重构，成为大国经济博弈的焦点。包括美国试图在重建他们认为的所谓安全的产业链、供应链，这些都是。

欧美的通胀压力反而会上升，因为美国通过以美元计价的廉价进口商品价格，来去压低他们本国通胀的这种效果，在未来会越来越不明显。

中国的经济进入到一个

低增长、高质量的新常态

对于中国经济的看法，我们说“新常态下的新经济”。

中国的经济进入到一个低增长、高质量的新阶段、新常态。

从增长动能的角度来说，的确比2020年以及比十年前2012年，动能要弱一些。

无论是居民资产负债表，还是企业资产负债表，以及地方政府的资产负债表，都会比2012年更加地困难。

而同时，我们又坚定地在走高质量发展之路，不走大放水，通过刺激房地产来刺激经济的老路。

而这个大的基调，更加有利于先进制造业，有利于以新半军、数字经济为特征的先进制造业。

我们认为，现在整个经济增长的动能从短期的角度来说尚不稳固。

但是，我们不必过度悲观，经济低增长并不代表着就应该悲观。

经济低增长，如果它是高质量的话，我们反而要对中国更加有信心。

中国出口的韧性超预期

高质量发展，在今年特别明显地体现在三驾马车里边的出口，以及产业结构的先进制造业。

从出口的角度来说，今年出口的韧性非常超预期，特别是对于欧盟和东盟的出口。

我们看到，从今年主要经济体的出口份额来看，中国的出口份额一直很稳，稳稳地维持着。

反过来看，德国、韩国、日本，他们的出口份额不断地下降。

中国对于东盟和欧盟的出口更多地体现在我们的机电产品，特别是像电子产品、汽车产品、光伏这些先进制造业的出口。

这些链条呈现高增长，体现出中国制造业的全球竞争力的优势还是非常明显的。

那么我们再从产业结构的角度来看，中国经济的抗风险能力，可以说，在全球是最强之一。

我们有庞大的内需，有完善的产业链、供应链，有以新能源、新能源车、半导体为代表的先进制造业。

而且中国本身就是全球最大的市场，提供了中国先进制造业，提供了中国数字经济，发展的巨大的空间。

我们现在是世界第二大经济体，再加上我们的外债占GDP的比例，在全球也处于非常安全的水平。

再加上，中国通胀的水平明显低于欧美发达国家以及主要的新兴市场，这是非常好的一个发展格局。

从而使得，中国可以“以我为主”，继续保持一个相对宽松的货币环境。低利率将是一个常态，而结构性的宽信用，也恰恰是中国经济结构性亮点的来源地。

　　无论是A股还是港股

都处于中长期的底部区域

我们再回到市场本身的一个看法。

对市场本身，上半年，地缘冲突，欧美的高通胀，以及全球疫情的影响，中国股市，无论是A股还是港股都经历了一个考验，确立了一个中长期的底部区域。

我们以风险溢价的维度来看，无论是港股的恒指，还是A股的沪深300，它其实都呈现出一种重要的底部区域的特征。

特别是港股更是出现了一种极端恐慌的模式，

A股上半年经历显著调整之后，现在已经逐步企稳，确立了底部区域。

下个阶段，我们要更多地是淡化对于系统性风险的恐慌，而聚焦在优秀的成长性的方向。特别是，新能源、新能源车、以半导体为代表的信息科技、数字经济，这些都将是中长期成长的大方向。

对于投资者而言，方向想清楚了，还要去精选相应的公司。

我们觉得，风物长宜放眼量。想清楚了产业的大方向，进而在这个领域淘金是最重要的。

以“新半军”为代表的先进制造业

核心逻辑就是科创驱动

我们认为，有三个方向：

一个是能源科技，

第二个是信息科技。

我们说的新、半、军，它是不同的方向，但是恰恰他们的核心逻辑就是科创驱动，代表的是中国的先进制造业。

当然它自身还有一些不同的景气周期。比如说，今年光伏景气周期就是正当时，

也许，比如说到明年，在今年的高基数的背景下，它会分化。

但是，我们要注意，阶段性中短期的波动和中长期时代的机遇，你要想清楚这两个。

哪些因素是中短期的波动，哪些因素是中长期时代的机遇。

想清楚以后，你对自己的资金的配置，就会更加心里有底。就知道，哪些是属于交易性的机会，哪些是属于战略性配置的机会。总体来说，我们认为，未来数年，能源科技是天时地利人和。

既能够对全球通胀的一个痛点或者需求，做有效的供给，而同时又能够保证中国的能源安全。

天时就是说海外，欧美这样的通胀；地利，就是中国的能源安全，以及中国的能源科技；人和，就是资本市场通过优化资源配置，把社会资金有效地引导到这些相关的能源科技产业链里边最优秀的公司中。

我们来稍稍展开一点。我们认为，能源科技它既分为新能源，也包括了新能源车，还包括储能为代表的新一代的电力系统、电力设备。

电动车有三大驱动力

渗透率处于大爆发的初期

那么先说新能源车。

现在全球的新能源车的渗透率，和2012年时候的智能手机在全球的渗透率比较相似，都还没有到20%。其中，中国是全球最大的新能源车市场，

中国的新能源车的渗透率，截止到今年下半年将近30%，可能今年年底，我们新能源车的渗透率将会达到30%。

而欧洲，欧洲的新能源车的渗透率差不多是在18%左右，而德国的新能源车渗透率是24%左右。

美国的新能源车的渗透率比较低，可能还远远不到10%。

那么在这种格局下，全球新能源车的电动化的渗透率，才走了第一阶段。

电动车的格局还是方兴未艾，整个渗透率处于大爆发的初期。就像智能手机在2012年的时候，渗透率不到20%，

但是，5、6年以后，到了2018年的时候，全球的渗透率翻了几番。

中国的智能手机的渗透率，2012年不到20%，而到了2018年、2019年的时候，就超过了60%。

我们有理由相信，在这样的一个新能源爆发的时代，

新能源车它既能够走国内渗透率的提升，又能走国际化，还能走智能化。这是三大驱动力。

所以长远的角度来说，我们认为新能源车产业链，特别是新能源车的智能化，信息科技、数字经济对于新能源车的一个改造，会是一个非常明确的前景。

风光核氢，就是风电、光伏、核电、氢能这些清洁能源，我们也认为会在“十四五”甚至2030年、2050年，都有望保持一个比较确定的增长趋势，维持一个相对高景气的环境。

只是说，它有一个周期性。比如说，今年是大年，有可能，明年个别的领域、个别的环节就呈现出一种分化，甚至竞争格局阶段性地恶化。

但是风物长宜放眼量，风光核氢里边，包括储能里边最优秀的公司，我们认为它的成长空间远没有达到顶峰。

先进制造业这轮朱格拉周期启动不久

比较像2005年的房子，2012年的智能手机

数字经济产业链的投资机会，我们认为，有三个角度。

第一个角度，是新基建，包括5G、半导体设备，以及数据库、操作系统，这些后面特别是自主可控方向，依然有较大的机会。

第二个层面，数字产业化。产业化，比如说智能驾驶，电动车的智能化，这将会是在未来数年里边的一个快速发展的方向。而这个方向最终又会导向人工智能。所以我们说，智能驾驶是人工智能一个重要的，而且可能会率先形成规模性以及比较顺畅的商业性的产业链。

除了人工智能以外，数字产业化还包括云计算、5G的应用、工业软件、区块链的应用等等等等。

第三个方向，数字经济的产业链的投资机会就是传统产业的赋能，包括金融科技，包括智能交通，工业互联网，包括智慧城市，智慧农业，以及数字货币等等，这些就是传统产业的一个赋能。

我们认为，明年这种数字经济相关的机会，将会明显地好于今年。

因为今年，一方面欧美经济呈现滞胀，他们的耐用消费品需求下降。同时，整个欧美，或者甚至说全球的半导体的景气度在年初开始见到高点，然后一路回落。

而到了明年，整个半导体的景气将有望见底回升，叠加中国打造自主安全体系，国产替代的空间又很大。

我们的看法是，整个的数字经济明年会更好，明年的行情大有可为。

细分来看，这里面包括基础软硬件。硬件主要是半导体，及半导体的相关应用。软件就会偏向于操作系统。

而对于半导体，我们认为，它的材料、设备可能将会保持较长时间的高增长、高景气度。

对于操作系统，包括数据库，包括云计算，我们也认为在未来几年，随着中国经济呈现出高质量发展，它们的应用场景反而会更大。

云计算里边，像中国的SaaS市场，还处于发展的早期阶段。

无论是从增速还是市场的规模，我们认为都有较大的提升空间，也就是整个云计算也将有望保持高增长。

最后，数字经济明年乃至于未来数年的一个亮点，综合了电动车的智能化，以及信息科技、数字经济的结合点，就是智能驾驶。

智能驾驶，在未来数年将会加速发展。无论是从软件还是硬件，它相关的产业链都有望呈现出一种拐点期，渗透的拐点期到来将会有望成为加速发展期。

它的产业空间，国内的空间和海外的空间是一个共振。

做一个总结，我们认为，以先进制造业，以信息科技、数字经济、新能源为代表的先进制造业的朱格拉周期现在方兴为艾。

如果跟历史类比，我们认为，比较像2005年的房子，像2012年的智能手机，它都是属于一轮朱格拉周期，走到了第三年左右的时间。

我们最后也要做一个风险提示，创新都是一将功成万骨枯，创新它往往比传统经济更具有壁垒。

所以，我们并不建议个人投资者去贸然围绕创新相关的股票，做个股的买进卖出。

反而，建议大家用一个配置的心态，长线投资的心态，定期定投的心态，围绕着时代的机遇，选择优秀的基金经理，选择大的产业方向进行长期布局。