在A股市场，贵州茅台可谓“夜空中最亮的星”，更是价值投资的典范。本文从贵州茅台近6年的财报入手，看一看A股特等生究竟是什么模样。

一、公司的资产和资本结构

1、资产结构

（1）相较于一般的工商类企业，贵州茅台有着不一样的资产结构：金融资产占比远超营运资产，更像是一家金融类企业。实际上也是因为公司在2013年成立茅台财务公司，用于吸收集团内的存款，并同时做一些资金拆借业务，收取利息。但在后续的资产盈利能力分析中我们可以看到，相较于营运资产，金融资产是妥妥的低收益资产，如何更好地运用这么庞大的金融资产，将是茅台管理层头疼的事情。或许这就是钱多的烦恼？

（2）营运资产中存货的占比超过90%，这就是贵州茅台最有价值的资产：茅台酒！由于茅台酒的售价远超成本，且储存时间越长、价值越高，所以公司的存货不存在减值风险，光凭这点，已经优于绝大多数其他企业。

（3）长期资产反映茅台酒的产能，相较2016年，茅台2021年的长期资产增长近36%，而根据财报披露的茅台酒的产能，2021年相较2016年增长近42%，两个比例非常接近了。相信熟悉茅台酒制作工艺的朋友，应该可以根据长期资产变化情况、存货中基酒的数量，比较准确的预测企业未来3-5年的营业收入、利润等一系列关键指标了，这种确定性，可以说是A股市场中的一个BUG。

2、资本结构

（1）营运负债中，预收账款的占比最大，其次是应交税费。预收账款反映了茅台酒的强势地位，需要先打货款，才能提货，这个指标的变化情况可以反映茅台酒的市场地位。Ps：有兴趣的朋友可以去看看五粮液这个指标的变化情况：2013年，五粮液的预收账款减去应收账款开始为负值，而2013年对于茅台来说意味着什么，相信大家都知道。

（2）茅台的短期负债全部都是茅台财务公司吸收的存款，对茅台财务公司来说，其实是属于经营负债，主要用途是赚取息差，所以并不是有息负债。

（3）由于实施了新租赁准则，在21年的财报中出现了使用权资产和租赁负债，主要是租赁房屋、机器设备等，算是有息负债吧，不过相对于茅台的资产规模来讲，几乎可以忽略不计。

（4）在茅台的资本结构当中，所有者权益的占比接近80%，主要是这些年茅台酒销售产生的利润。

总结一下：

在贵州茅台的资产资本结构中，真正用来生产茅台酒的经营资产只有286.44（营运资产+长期资产-营运负债）亿元！却造就了一个两万亿的“帝国”，经营资产不可谓不优质，放眼整个A股市场怕是也找不出第二家。公司几乎没有有息负债，但如何合理高效地利用茅台酒带来的源源不断的现金，确实是摆在茅台管理层面前的一个难题。

二、公司的盈利能力

1、经营资产盈利能力

不得不再次感叹贵州茅台经营资产的优质！产品的毛利长期稳定在91%左右，经营利润率也超过60%，经营资产的回报率甚至一度接近300%！这就是茅台酒的魅力，给企业带来了一条又长又宽的护城河。

2、金融资产盈利能力

相较于经营资产强悍的盈利能力，金融资产的表现可谓差强人意了，这也是为什么说金融资产是低收益资产。

3、费用分析

（1）由于白酒行业的特殊性，贵州茅台的税费率是远远高于其他一般工商类企业的，这里主要是消费税。

（2）销售费率、管理费率随着茅台的市场地位的稳固而逐渐下降，这是好的现象，说明整个公司的运营效率再提升，能够给股东创造更多的回报。

总结一下：

贵州茅台的经营资产拥有者无可置疑的优质性，未来随着经营资产的逐渐增加、产能的逐渐提升，整体盈利能力还会得到增强；庞大的金融资产的低回报率，拖累了整体的资产回报率，如何做好投资，提高金融资产的回报率确实是个问题，也能看到茅台在做一些跨界尝试，比如茅台冰淇淋、茅台月饼等，这都是开始。不过话又说回来，不投资要比乱投资好。

三、公司现金流情况

从上表可以看出：

（1）贵州茅台的营业收入和净利润的质量都很高，都有对应的现金的流入，而不仅仅是纸上富贵。

（2）每年的经营活动的现金净流入，只需要投入少量的资本开支，其余皆成为企业的自由现金流。

贵州茅台无疑是符合好生意的标准的，收入和利润都能带来大量的现金进入企业，同时不需要大量的资本开支来维持企业的竞争力，给股东带来的回报都是真金白银。

最后斗胆给茅台进行做个估值：

按照21年606.20亿元的自由现金流，未来三年保持10%的增长率，其后按照5%永续增长，折现率取8%，经计算，每股价值在1909.05元，目前股价基本反映了企业的内在价值。

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