一、话不多说，先赞为敬

A股有家专门做行业应用软件的公司，叫中科软（603927.SH）。

中科软的名字，对于熟悉资本市场的投资者一定不会陌生。它是新三板第2家挂牌企业，早在2006年就已经挂牌，可谓元老级人物，这从Ta的新三板代码430002就可知。

背景雄厚，业绩出色，中科软曾深受投资者青睐，是新三板明星公司之一。

多的不说，风云君先赞为敬。

1、最慷慨

风云君第一个要赞的是中科软的分红。

根据相关统计资料，中科软挂牌新三板以来，几乎年年分红，是新三板最大方、最慷慨的公司：

早在2013年新三板还未“火爆”之时，中科软就实施了一次每10股派3元的现金分红。

2014年与2015年，中科软实施了每10股派发现金2元的分红。

2016年与2017年，中科软分别实施了10派3和10派3.5的现金分红。

2018年，中科软向全体股东实施了每10股派发现金4元的分红，现金分红总计1.53亿元。

2013-2018年，累计现金分红5.83亿元。近四年的现金分红率一直在40%、50%左右。

中科软分红的“土豪”程度，足以让众多A股公司汗颜。

2、业绩抢眼

风云君第二个要赞的就是中科软抢眼的业绩。

中科软的营收从2015年的36亿元增长到2018年的49亿。更为难得的是，营收增速也从9%升至13%，CAGR为10.6%。

EBITDA也是一路上涨，从2015年的1.91亿元增至2018年的3.43亿元，同比增速从20%提升至25%，CAGR为22%。

净利润的增长则更迅猛，从1.68亿元增长到3.21亿元，增速从17%升至37%，CAGR为24%。

从2010年开始，软件行业的整体收入增长是逐渐放缓的，但中科软的成长速度却逆势上升，确实亮眼。

二、实力雄厚，保险客户是王牌

作为中科软的实控人，中国科学院软件研究所成立于1985年。国家自然科学奖设立至今，计算机领域唯一的1项一等奖和5项二等奖中，有2项都出自中科院软件所。

依托大股东强大的研发实力与技术背景，中科软在业内的实力也是有目共睹。

在工信部公布的第17届中国软件业务收入前百家企业中，中科软排名45位。同时中科软还入选了2019中国金融科技竞争力100强榜单。

中科软是一家软件开发企业，以行业应用软件开发为核心，业务涵盖应用软件、支撑软件、系统集成等应用层次，可为客户提供大型行业应用解决方案。

中科软面向的细分行业有保险、政务、医疗等，其中在保险的优势尤为明显。

根据IDC的数据，2014年-2017年中科软在国内保险行业IT解决方案市场中市场份额连续排名第一。

根据中国电子信息产业发展研究院的报告，2005年-2015年，中科软在中国保险业核心业务系统解决方案提供商竞争力评估中连续十一年居第一位。

目前，88家国内财产保险公司有86 家为中科软客户，91家国内人寿保险公司有86家为中科软客户。

像中国人保、太平洋保险、中国人寿等，都是中科软的客户。总之，在保险信息化这个领域，中科软当仁不让处于第一梯队。

产品方面，针对财产保险企业，中科软推出核心运营类产品如承保系统、理赔系统、收付管理系统等，渠道展业类产品如快速出单平台、呼叫中心系统等。

针对寿险客户，中科软也是推出符合行业特点的产品如销售支持系统、医保通系统等。

收入结构方面，保险和政务领域是中科软最大的两个收入来源。今年上半年，保险领域的收入就占了总营收的50%以上，接着是占比16.2%的政务领域。

趋势上，保险行业收入占比这几年一直在提升，对中科软的重要性不言而喻，相反，政务行业收入占比一直在下降。

其实不仅收入上，在客户结构上，保险市场也一直是中科软的大客户资源的主要来源地。

中科软前十大客户，有6家都是保险企业，占营收的20.5%。

从产品角度，中科软营收来自三块：软件产品、软件开发服务、系统集成。

其中，软件开发收入贡献了超过60%的营收，并且所占比重大有继续上升的趋势。系统集成收入排在第二，不过占比从2016的44%下降至2018年的31%。至于说软件产品，占比一直很小，基本可以忽略不计了。

毛利率方面，综合毛利率在20%左右，拆分来看，软件产品的毛利率一直是100%，其次是毛利率接近30%的软件开发业务，最后是毛利率不超过10%的系统集成。

软件产品是指中科软向客户销售的成套的标准化软件，这种标准化的纯软件开发，所消耗的基本都是研发支出，当然也会有维护成本之类的。

不过，中科软把软件产品的成本全部计入研发费用，计入当期损益中，因此，软件产品的毛利率就为100%。

软件开发主要为针对行业特点定制化开发的软件以及日常运维、升级等一系列增值服务。

这个业务一般需要项目实施人员到现场为客户进行开发或对于已销售软件提供后续优化升级及维护服务。

故其成本主要是项目直接实施人员的工资，也就是人工成本。目前有超过70%的成本是人工成本。

至于系统集成，就是中科软按照客户的需求，对外采购软件和硬件，包括服务器、PC机、磁盘阵列、操作系统及数据库等软硬件产品，然后再打包集成卖给客户。

系统集成含有大量的硬件成本，而且业务本身的附加值不高，因此，毛利率连10%都不到，严重拖后腿。

中科软过去一直在缩减系统集成业务，导致该业务收入有所下滑，其营收占比也在下降。

风云君认为这样做是正确的。

就应该把不赚钱的业务淘汰掉或者剥离出去，优化收入结构，提高资本利用效率，这也是对广大股东负责的表现。

中科软以直销为主，主要通过招投标和商务谈判的形式取得销售合同。

这些年商务谈判还是主流形式，不过有被招投标赶超的趋势。

这里要具体讲一下软件行业的交付模式或者说经营模式。

首先是产品化软件销售模式，这种模式主要针对的是具有良好可复制性、高度成熟的通用化软件产品。

这种通用性产品可以一次性把版权出售给用户，用户即可永久使用，也可以以包年包月的形式租给用户。

其次是定制化项目开发模式，是指针对不同客户的个性化需求为客户量身定制开发行业应用软件，最终交付的软件只供特定客户使用。

正常情况下，客户不会只是要求一个定制化软件，还要求厂商提供支持软件运行的硬件环境。因此，这种产品销售模式，会有大量的硬件成本。

最后是近年来软件行业新兴的经营模式：云计算。

不同于前两种经营模式，在云计算模式下，厂商通过互联网提供行业应用软件，用户根据自己的需要通过互联网来使用这些IT资源，并按实际使用量付费，这样就节省了IT成本，改善了IT资源的整体利用率。

从前文的分析可知，中科软的产品以定制化产品为主，极少才是标准化产品。

至于云计算方面，中科软基本采取与腾讯、华为、阿里等主流厂商合作的形式，将一些保险客户的核心业务系统迁移到公有云上。

三、现金流强劲，无任何有息负债

2015-2018年，中科软的收现率保持在高位。

应收账款占比不多，只有20%左右。应收账款产生的主要原因是：客户签批付款需要一定时间，故存在一定规模的应收账款。

截至2019年6月30日，77%的应收账款的账期在1年之内（含1年）。

前几年的占比也是在60%、70%左右。

应收账款的前五名客户都是国内知名的大型保险公司，上述客户无论在信誉上，还是资金实力上，都具有较强的履约能力，而且集中度也不高。

对于应收账款的计提，中科软是用两个维度去规定计提比例。

一个是客户的性质，另一个是账龄。

对于央企、国企、政府、事业单位客户，中科软的计提政策相对宽松，而对外资、民营企业客户，则实行相对严格的计提政策，基本符合国内的实际情况。

中国软件(600536.SH)也是做行业应用软件的，而且和中科软一样也是国家队。将两者的计提政策作对比可以发现，中科软的计提政策整体是要比中国软件更为严谨。

中科软的应收账款周转率也要好过中国软件。

与应收账款相比，中科软的预收款项更可观。

2015-2018年，预收款项从16.7亿元下降至14.6亿元，占营收比例从46%下降至30%。原因是中科软缩减系统集成业务所致。

系统集成业务的交付流程有点类似项目工程，客户一般会按照项目的进程来支付。

因此，在签定合同时，双方会按照劳务或产品提供的进度约定一定比例的预收款条款。

这从账龄超过一年的预收款项明细也可看出。

虽然预收款项的绝对值和相对值都在下降，但仍高于同期的应收账款。

另外，中科软2018年应付账款也超过了应收账款。

应付账款主要为中科软开展业务进行对外采购而产生的应付款。

采购可分为三类：系统集成采购、弱电集成工程采购、软件开发服务采购。

其中，占比最大的是系统集成采购的软硬件。

由于应付账款和预收款项的缘故，中科软的现金流表现强劲，基本都超过同期的EBITDA和净利润。

中科软赚的都是现金，对外的资本性支出也很少,所以自由现金流表现也很强劲，属于典型的“现金奶牛”企业。

不差钱又能赚钱的中科软，没有任何有息负债。

2018年，存货占流动资产的比例为10.5%，是第二大流动资产。

由于中科软每年最大的采购是系统集成项目的软硬件及辅材，这些正在实施过程中的软硬件及辅材就被中科软计入了发出商品，即存货当中。

软硬件及辅材占存货的比例相当高，在80%以上。

我们还是将中科软与中国软件相比，中科软的存货周转率表现相当不错，而中国软件的存货周转率基本没怎么变。

四、继承中科院“基因”，技术有保障，员工有激励

中国科学院在国内一流的研发实力与技术基因是尽人皆知的。由中科院软件研究所控股的中科软自然也不例外。

中科软目前已被列为国家规划布局内的重点软件企业，董事长兼总经理左春先生，曾是中国科学院软件研究所研究室副主任、博士生导师，获得过中国科学院科技进步奖二等奖等多项荣誉。

9名董事会成员，4人“出身”中科院，9名高管，7位拥有中科院软件所背景，并且多数是技术出身。

为了奖励有突出贡献的员工，也是为了发挥员工的主观能动性，中科软自创立以来，多次对员工进行奖励。

前后共有三次大规模股权激励，最近的一次是在2007年，共有59名内部员工享受到了不同程度的股权激励。

中科软的研发支出及研发支出占比逐年升高，并且研发支出全部费用化。

近几年各类员工的薪酬都有所上涨，其中研发人员的薪酬是上涨最快的、最明显的。

中科软的人员结构是典型的技术驱动型，技术人员占总员工的近90%。

从年龄角度，中科软30岁及以下的员工超过1.2万人，占比高达77%，看得出中科软是一家年轻有活力的企业。

五、毛利率提升，费用率下降，盈利能力逐渐增强

2015-2018年，不含研发支出的期间费用率总体呈下降趋势。

而同期的毛利率正逐渐上升，从20%升至23%。营业利润率和净利率也在稳步上升。

横向对比，中科软的营业利润率高于中国软件，目前领先大概在4个百分点左右。

净利润率也是同样情况。

营业利润率和净利润的提升，表明中科软的赚钱能力正在增强。

这就直接促使扣非净资产收益率从2015年的22%增长至2018年的27%。

六、总结

中科软，要业绩有业绩，要分红有分红，赚的钱都是实打实的现金，是国内软件行业里的现金奶牛。

更为难得的是，中科软还兼具不错的成长性，营收也好，净利润也好，都呈现着边际递增的趋势。

如此优秀的中科软，堪称软件国家队的“颜值担当”。