近日，中化国际（600500.SH）正式发布2025年业绩预告，预计2025年净利润亏损19.29亿-24.11亿，同比减亏15%到32%，扣非净利润亏损18.37亿-22.96亿，同比减亏38%到51%。

虽然仍在亏损，但环比确实在改善。与此同时，市场普遍对化工板块抱有未来业绩反转预期，以化工ETF（159870.SZ）为例其2025年年内涨幅达42.56%，期间沪深300ETF涨幅为17.66%，显著跑赢大盘。

此外，欧洲地区高昂的能源成本与环保压力带来的化工产能的持续退出，也让市场对化工板块抱有更大预期。也因此，于此时审视中化国际的基本面与核心产品所处的景气周期，就显得很有意义。

一、转型之路：从贸易商到新材料平台

中化国际最开始是一家化工贸易企业。1998年，中化集团以旗下橡胶、塑料、化工品及仓储运输等大宗化工商品贸易和分销业务为核心，发起设立中化国际，并在2000年成功上市。

2012年，中化国际开始向上游延伸，先后并购圣奥化学和扬农集团两家公司，并在2020年2月投资139亿建设“中化国际连云港碳三产业一期项目”，规划打造全球配套最全的“丙烯-环氧树脂”一体化产业链，项目于2024年全线贯通。

2023年以来，中化国际一方面出售天然橡胶等非核心资产，回笼资金；一方面继续聚焦主业，在2025年7月公告计划向兄弟公司中国蓝星（集团）股份有限公司收购南通星辰合成材料有限公司（以下简称“南通星辰”）100%股权。

南通星辰是国内环氧树脂和工程塑料领域头部企业，掌握了聚苯醚（PPE）和聚对苯二甲酸丁二酯（PBT）技术，其PPE产能位居国内首位、全球第二，改性PBT、改性PPE等改性工程塑料产品也居国内前列。

南通星辰的环氧树脂产能16万吨，中化国际为35万吨，如果交易完成，中化国际的环氧树脂总产能达到51万吨，稳居国内第一。目前，南通星辰收购正在推进中。

从营收结构看，中化国际已从传统贸易商转型为以碳三产业链、聚合物添加剂产业链、芳纶产业链为核心的化工新材料产业平台。2024年，化工新材料业务营收207.9亿，贡献了39.28%的营收，已经是公司第一大收入来源。

化工材料营销服务即公司传统的化工贸易分销服务，根据2024年年报，中化国际当年ABS、PC、PS等多个主营产品经营规模位居国内贸易商第一。

其他业务包括医药健康和产业资源两大类，产业资源主要是能源和化工品的贸易业务，从毛利率来看，其他品类也仍是贸易的性质。

看到这，肯定会有老铁问，既然转型看上去效果还不错，为啥还亏成这样了。答案是主要产品的价格持续下滑，2024年为例，化工新材料业务毛利率只有1.89%，而2021年一度高达26.42%。当前的毛利率甚至要比贸易业务还低。

这又是什么原因呢？

二、周期之困：行业波动下的业绩挑战

中化国际化工新材料产业目前主要由碳三、芳纶和聚合物添加剂三条链组成，分别对应基础原料及中间体、高性能材料、聚合物添加剂三类主要产品。

中化国际基础原料及中间体业务的主要产品包括：丙烯、酚酮、环氧氯丙烷、环氧丙烷、烧碱、芳烃系列等，拥有全球首套万吨级甘油法环氧氯丙烷装置，环氧氯丙烷产能国内第一。

在芳烃产品领域，中化国际的二氯苯、三氯苯及其下游二氯苯胺、芳香二胺系列全球领先，且在硝基氯苯领域排名全球前三。

丙烯作为基础化工原料，下游延伸至丙烯腈、丙烯酸、环氧丙烷等，广泛用于塑料、纺织、建筑行业。

85%的环氧氯丙烷用于生产环氧树脂，进一步应用于新能源（风电叶片、锂电池封装）、电子电器（覆铜板）、涂料及复合材料领域。二氯苯、三氯苯等芳烃系列产品则是农药、医药生产的重要中间体。

基础原料及中间体业务构成中化国际基本盘，既对外销售，也是内部下游板块的重要原料。

高性能材料产品被中化国际视为转型的核心驱动力，目前主要包括环氧树脂、ABS、芳纶、尼龙66、功能性精细化学品等高端工程塑料和特种材料。

中化国际是国内环氧树脂龙头，已建成“PDH（丙烷脱氢）-丙烯-苯酚丙酮&双酚A/环氧氯丙烷-环氧树脂”的一体化全产业。

中化国际的对位芳纶产能8,000吨/年，国内产能仅次于泰和新材的1.6万吨。对位芳纶被称为“黄金丝”，强度是钢丝的5-6倍，重量却只有钢丝的1/5，且耐高温、耐化学腐蚀，广泛应用于防弹、5G通信、航空航天等领域。

尼龙66因其高强、耐磨、耐热等性能用途广泛，被誉为工程塑料之王，但关键原料己二腈技术及供应一度被英威达长期垄断。而中化国际的尼龙66以大宗化学品为原料，经两步反应直接制备己二胺，绕开了该垄断。

聚合物添加剂主要是防老剂、抗氧化剂、紫外线吸收剂等用于提升塑料、橡胶等高分子材料耐久性与稳定性的功能性化学品，是之前持续并购的成果。

看到这，肯定会有老铁说，又是国内第一，又是打破垄断的，听上去很厉害，为啥中化国际近几年的毛利率这么差呢？主要原因还是周期。

2021年至2025年，中国化工行业经历了明显的周期性波动。2021年是行业景气度的高点，受疫情带来的全球化工产业链供需失衡，化工产品价格和企业盈利均处于高位。

2022年，行业景气度开始震荡下行，国际统计局数据显示，当年“化学原料和化学制品制造业”利润总额为7302.6亿元，同比下降8.7%。更广义的“石油和化工行业”利润总额为1.13万亿元，同比下降2.8%。

2023年，行业下行压力加大，“化学原料和化学制品制造业”利润总额下降34.1%，至4694.2亿元。

2024年，“化学原料和化学制品制造业”利润总额为4250.1亿元，同比下降8.6%。“石化行业”利润总额为7897.1亿元，同比下降8.8%。

进入2025年，行业仍在底部调整。2025年1-9月，“化学原料及化学制品制造业”利润总额为2802.6亿元，累计同比下降4.4%。下行周期自2022年年中起已持续约三年。

这基本也对应中化国际这一阶段化工材料新业务的毛利率表现。

在业绩预告中，中化国际也表示化工行业处于周期底部，国内化工品价格指数持续低位，公司主要产品价格同比均呈现持续下跌趋势。

三、从“为何亏损”转向“何时复苏”

受化工行业周期下行影响，中化国际2025年继续亏损，但减亏迹象明显。整体来看，整个化工行业已经经历了约3年半的下行周期，供需格局已经出现相对积极的变化，多家券商表示，2026年有望开启周期上行。

就自身而言，在化工贸易之外的化工新材料领域，中化国际构筑了一个从基础原料到高端应用的完整价值链，产品贯穿了从农药医药中间体、到风电汽车新材料、再到航空航天特种材料的多种应用场景：

其中，基础原料与中间体（如丙烯、环氧氯丙烷、芳烃系列）是产业链的基石，既对外销售，也内部供应给下游板块。

高性能材料是其转型的核心驱动力，包括用于新能源和电子电器的环氧树脂、用于防弹和5G通信的“黄金丝”芳纶，以及通过创新技术突破垄断的尼龙66等。

其聚合物添加剂业务则像“工业味精”，通过防老剂、抗氧化剂等产品，全面提升塑料、橡胶等最终产品的耐用性和稳定性。

在业绩预告中，中化国际还表示基础原料及中间体业务板块产能利用率同比提升约11个百分点，使得该板块固定成本明显下降。不过环氧树脂行业国内平均开工率约64%，存在结构性过剩的客观现象。

整体来看，市场对化工板块的关注点，正在从“为何亏损”向“何时复苏”切换。而随着行业可能临近周期拐点，中化国际业绩弹性也值得持续跟踪。