花溪科技将于下周二（3月21日）申购，发行价6.6元/股，不考虑超额配售，对应2022年PE为16.83倍（业绩下滑）。公司上市后流通市值1.23亿，老股较少，停牌前交易活跃度很低。此次参与公司战略配售的机构中有两家证券公司和一家私募基金犀牛之星，其中开源证券为公司主办券商，战投阵容还不错。

一、公司概况

花溪科技主要从事打捆机、玉米割台等农业机械的研发生产，属于农业机械装备制造商。公司产品主要用于玉米秸秆、高粱秸秆等高杆作物的捡拾打捆，下游客户多为农机经销商。其中打捆机为公司主营产品，营收占比维持在98%以上，产品结构单一。

我国打捆机行业正处于发展初期，市场参与者数量众多，2019年生产企业数量为 240 家，行业CR4为18.43%，市场集中度较低，且竞争不断加剧。据农机购置补贴网站数据整理，2020年国内打捆机市场容量在32.54亿元，细分领域天花板很低。目前国内农作物耕种收综合机械化率约为 72%，与发达国家的 90%尚有较大差距，存在增长空间，预计未来几年能够保持10%左右的增速。

农机产品使用寿命较长，终端用户更换频率低。具体到打捆机行业，部分跨区打捆作业队使用强度高，投资回收快。而且使用过的打捆机还可以原价的6-7折，卖给一些作业强度低的个人农户，再收回部分成本，设备更新频率相对较高，因此公司部分终端客户的更新需求是持续存在的。

公司产品主要原材料为钢材、打结器、齿轮箱等，受大宗商品价格波动影响较大，原材料价格上涨10%会导致公司毛利率平均下滑6.5%左右。公司近三年毛利率持续下滑，除了受主要原材料价格上涨影响，也与行业竞争日益激烈使得公司加大促销力度有关。

2019-2021年公司业绩受行业需求增长影响保持较快增速，但2022年受疫情影响，营收和扣非净利分别同比下滑20.6%和17.4%。据农机网数据，农机用单缸柴油机今年1-2月累计销量13.64万台，同比增长17.64%，可见随着疫情后国内经济复苏，农机行业需求逐步转好，公司今年业绩将会有所改善。

二、募投项目

公司此次募投项目用于产能扩张和产线升级，预计2024年一季度投产，产能扩张比例为66.67%。公司2021年产能利用率为80.9%，与当年新增产能有关，募投项目具备合理性。

公司目前产品主要为小直径方捆打捆机，而打捆量更大、效率更高的大直径方捆打捆机由少数国外公司垄断，公司目前对该产品的研发已有一定进展，有望在本项目中投产并实现进口替代。据了解公司目前大方捆打捆机已形成一定的销售规模，在2023年会逐步交付，具体数据还有待观察。

三、投资价值分析

公司作为一家打捆机装备制造商，产品结构单一，市场规模小、增速慢，且行业竞争日益激烈，长期成长性较差。但随着国家对秸秆还田政策的持续推进和最终端应用——畜牧业，生物质能发电等行业的发展，打捆机这个细分市场空间天花板有一定想象空间。短期来看，公司新增产能明年年初投产，且有新产品上市，届时业绩可能会有一波提升，可以保持关注。

估值方面，同行可比公司一拖股份市盈率（TTM）为20.88倍，新研股份市盈率（TTM）为20.96倍，北交所农机行业公司丰安股份市盈率（TTM）为11.78倍，其中丰安的经营规模和盈利能力与公司差不多，可比性高。对比公司16.83倍的估值明显偏高，虽然公司满足价格低、流通市值小，但当前北交所行情低落，新股不断破发，公司被炒作的概率很小，北研君选择不参与。

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