2019年开始，商誉暴雷、连续亏损、大股东减持……科大智能（300222.SZ，公司）这家曾经的智能装备明星企业，陷入长达五年的业绩深渊，一度被市场遗忘。

然而，2025年，公司凭借数字能源业务的崛起，交出了“营收与盈利双增”的答卷——营收30.6亿元，同比增长11.8%；归母净利润8077万元，同比增长15%；扣非净利润4936万元，同比增长207%。

是基本面真正反转？进一步追问之前，我们不得不回顾一下公司过往的“挖坑”与“填坑”史。

一、挖坑史：为溢价并购买单

公司的“坑”，始于2014-2016年期间密集的外延并购。在工业自动化和智能制造概念最热的年代，公司以极高的溢价完成了三笔关键收购：

一是永乾机电，主营工业机械手，四年业绩承诺期刚过，2019年即出现亏损。二是冠致自动化，主营焊装生产线系统集成；三是华晓精密，主营汽车工业智能化业务，二者同样在承诺期结束后业绩“变脸”。

这三家子公司在2019年合计贡献了约16.2亿元的商誉减值计提。而商誉减值计提直接让公司的商誉从2018年末的17.8亿元，减至2019年末的1.7亿元。

商誉暴雷只是开篇。

2020-2023年，公司延续了四年的净利润亏损。这一阶段，公司不仅账面亏损，经营现金流净额也持续为负。

二、填坑进行时：数字能源挑大梁

2024年，公司终于迎来转折，当年归母净利润7004万元，结束了连续五年的亏损记录。2025年，这一向好趋势得到延续。

公司业绩核心驱动力，是数字能源业务。该板块收入占比从2023年的64.5%进一步提升至2025年的75.6%，成为盈利增长的主引擎。

从细分市场地位来看：2024年，在一二次融合断路器市场，公司位列全国第二；FTU（馈线终端单元）市场排名第一，DTU（配电终端单元）市场排名第三；智能环网柜市场排名第五。

这些市场地位，叠加国家电网“十五五”4万亿投资计划的政策红利，构成了公司业务“翻身”的核心逻辑。

与此同时，公司费用管控持续见效。管理费用率与销售费用率合计从2021年的19.4%降至2025年的14.4%，降幅达5个百分点。2026年一季度，销售毛利率提升至26.8%，净利率升至4.6%，均创近三年新高。

盈利弹性在单季度数据中体现得尤为明显：2026年一季度，公司营收同比下降9.7%，归母净利润却逆势增长29%。这种“减收仍增利”的格局，在制造业企业中并不常见。

但需要警惕的是，一季度扣非净利润同比仅增长1%，说明利润中含有一部分非经常性损益的贡献。

三、现金流改善与季度复杂波动

公司的现金流活动呈现出鲜明的季节性波动特征。2025年全年，公司经营活动现金流净额实现2亿元，相较2024年的1.2亿元同比增长68%，显示全年维度主营业务造血能力显著增强。

然而，分季度观察，这一改善并非线性，而是经历了剧烈的起伏。

2025Q1、Q2，公司经营现金流净额分别为-1亿元、-0.02亿元；2025Q3、Q4，该数据分别为1.5亿元、1.5亿元，最终全年为2亿元。

数据清晰地揭示了一个模式：公司经营现金流在上半年（特别是第一季度）通常呈现净流出状态，而在下半年则集中实现净流入。2025年，正是依靠第三、四季度的强劲回款，公司才扭转了上半年的流出局面，实现全年转正。

这种季节性通常与公司的业务结算周期、下游客户（如电网公司等）的付款节奏以及自身的备货政策密切相关。

然而，2026年一季度的现金流表现打破了以往的平衡。公司经营活动现金流净流出规模为2亿元，创下近期单季流出新高。这一恶化与当季营收同比下降9.7%的情况相呼应，可能反映出年初下游客户回款节奏进一步放缓，或公司为应对预期订单而进行了大额原材料采购预付款。

经营现金流的波动与公司营运资本的管理效率直接相关。2025年，公司营运资本管理显现积极信号。尽管应收账款规模全年保持在高位（13.46-14.74亿元），但得益于营收增长，应收账款周转率有所提升，回款效率有所改善。

更为关键的是存货管理，年末存货较年初的9.9亿元下降14%至8.5亿元，公司通过库存去化，减少了资金占用，这成为下半年经营现金流转正的核心驱动因素之一。

同时，应付账款规模稳定在12亿元左右，显示公司对上游供应商保持了一定的资金占用能力。最终，公司的现金循环天数从2024年的111天，优化至2025年的75天。

然而，2026年一季度的数据出现了值得警惕的变化。公司的存货规模环比回升11%至9.4亿元，若此趋势持续，可能意味着终端销售不及预期或为备货增加了库存，将重新占用营运资金并拉长现金循环周期。

与此同时，公司的货币资金余额从2025年末的5.9亿元急剧下降至3.2亿元，流动性缓冲大幅收缩。这一骤减，直接源于当期经营现金流的大额净流出，导致内部造血无法覆盖运营与投资支出，不得不消耗存量现金。

值得庆幸的是，公司的债务结构以经营性无息负债为主，有息负债率极低，2025年末仅为3.8%，因此短期内爆发偿付危机的风险较低。

综合来看，公司的现金流状况与资金链稳定性呈现出“年度改善、季度波动、缓冲收窄”的复杂局面。

公司已展现出通过提升运营效率改善全年现金流的能力，但剧烈的季节性波动和2026年一季度恶化的趋势，对资金管理提出了更高要求。

四、减持阴影与港股IPO

公司控股股东及实际控制人黄明松的减持与高比例质押行为，构成了不可忽视的治理风险。

减持方面，黄明松于2025年6月披露减持计划，并于2025年8月至10月期间累计减持约2006万股（占总股本比例2.58%），持股比例由24.59%降至21.96%（截至2025年10月20日）。

质押方面，截至2026年2月，黄明松累计质押股份达1.04亿股，占其所持股份比例的61.38%，占公司总股本的13.48%，对应融资余额约3.5亿元，质押比例超50%的警戒线。

减持与高质押并存，反映出控股股东资金链较为紧张。尽管公告称不存在强制平仓风险，但一旦公司股价大幅波动，可能引发平仓压力，进而影响控制权稳定性。

此外，公司已于2026年1月向港交所递交上市申请，推进A+H上市。对于一家刚扭亏的公司，港股市场的审慎态度不容忽视。

结语

科大智能的故事，本质上是一场从“并购驱动”到“业务驱动”的艰难转型。2019年的商誉暴雷，是过去溢价冲动的代价；2024-2025年的业绩修复，是数字能源赛道红利与内部费用管控的共同结果。

综合来看，公司“走出亏损”已是事实，但“基本面真正反转”仍需谨慎判断，“填坑”尚未完成。