一、基本情况

 

公司面向医药企业、高校、科研机构等生命科学用户和医院、疾控、血站、基层公卫等医疗卫生用户，提供以智慧实验室、数字医院、智慧公共卫生、智慧用血等为代表的数字场景综合解决方案。

公司业务模式以经销为主，原则上对经销商采用“现款现货”的销售模式，对部分经销商，给予一定账期，且一般不超过 3 个月。对于主要原材料采购，公司一般在采购后 3-4 个月与供应商结算或开具银行承兑汇票。

 

公司评分挺高，排名持续上升，目前是200多。

 

二、 主营收入及构成

 

2023年之前增速较快，其中有疫情推动直接和间接需求很大，还有并购的部分原因。

2023半年报两项业务仍然是正增长，三季度下降很大，单看三季度，利润还不及2020年。

 

前三季度两个板块都是负增长，公司运用了一点文学技巧，不提各板块总营收增速，改用核心业务增速来展示，原文如下：

医疗创新板块实现收入 9.86 亿元，其中核心业务同比增长 24.02%。

生命科学板块实现收入 8.35 亿元，其中核心业务收入同比下降 0.64%。

另外，海外市场实现收入 6.08 亿元，同比增长 1.05%，主要受项目订单交付延迟影响

 

具体到各业务板块来看，汇总如下

 

梳理一下具体产品，业务分类有三次变化，且各产品归属业务有交叉，疫情期间有防疫产品收入但是未明确公布，以下仅供参考。

 

疫情和并购的影响

结合半年报提到的“主要原因为报告期内，公司公共卫生防控类业务不再开展”。估计是指直接产品不再开展，而间接受益的产品仍然有部分收益，三季度开始间接需求也下降了。

据推测2022年有大约5亿的营收，大约占总营收的 18%。但是公共防疫产品到底是什么，公司一直没有提及，结合之前新闻提到公司核酸采样亭的种种弊端，所以此类产业很可能是采样亭。

去掉并购和防疫的10亿收入，约2-2.5亿的利润，以2022年测算，公司营收增长8亿，增加80%，利润增长 2亿，增加110%。

 

三、并购业务

 

上市以来合计投入 12.2亿收购，增加利润 1.1亿，增加收入预估是 5亿，公司账上现在仍然有20亿左右的资金。

 

四、财务数据

 

 

历史数据来看，公司营收增速快，运营资金为负，轻资产，毛利率较高且稳定，账上有大量资金。

扣非净利润差额较大，主要来自IPO募集资金的理财收益。

毛利率稳定，净利率在2020、2021年提升，最高达到39%，随后回落至之前的水平。

毛利率变化不大。这里有个疑问，公司互联网业务增长很多，目前占比大约达到50%，而且产品也在不断升级，按理毛利率应该有一定提升才对。也有可能是并购抵消了，这部分公司提供的信息不足，没法具体分析。

收现比今年开始明显下降，虽然幅度不大，但是反映公司销售端开始调整。

 

并购产生6亿商誉，相对公司目前的资产和利润规模，数额不算小。

合同负债变化很大，合同负债在2020年四季度开始剧增，2021年一季度达到最高值后就一直在下降。在2023年下降很大， 三季报显示同比下降75%。

结合历史数据看， 应该主要和特殊时期供需紧张有关，其次是订单量增加。做为营收的先行指标，大幅下降还是必须要重视的。

 

 

五、市场空间及行业政策

 

海尔生物的业务空间比较难测算，财报和研报中提到一些数据，但是都是行业整体的规模，而具体到目前涉及的细分业务范围到底多大，目前没有数据，下面数据仅供参考，其中的行业增速有一定参考价值。

 

中国生物医疗低温存储市场规模在2017 年约为 12.36 亿元，预计 2025 年为 45.59 亿元，CAGR 为 17.72%。

预计 2020 年全球疫苗市场规模为 591 亿美元，未来十年复合增长率为 6.55%。

中国 2020 年疫苗市场规模约为 91 亿美元，预计未来十年复合增长率为 12.52%。

目前全国共 65326 个疫苗接种点，公司疫苗物联网仅覆盖到 3000 余个，渗透率不到 5%。

2021 年，全球实验室分析和生命科学仪器市场将超过 690 亿美元。

根据《医疗健康物联网白皮书（2020）》统计，2017年，仅智慧医疗场景，全球市场规模达到 412 亿美元，年均复合增长率高达 30.8%，预计 2022 年全球市场将达到 1,581 亿美元，我国市场规模将达到 679.7 亿元。

 

2021 年 4 月，《中华人民共和国生物安全法》施行，国家需建立生物安全标准制度和安全事件调查溯源制度。

生命科学领域的加快发展和产业化应用场景的增加，使得政府属研究机构、高等学校、医药企业等用户对相关仪器设备的需求呈增长趋势。

《“十四五”优质高效医疗卫生服务体系建设实施方案》中提出提升国家重点实验室等重大医学科研平台设施和装备水平，打造国际先进水平的智慧医院，加强各级血站建设，提升血液应急联动保障能力。

 

六、竞争格局

 

公司认为竞争对手主要是国外公司，包括赛默飞世尔科技、普和希健康医疗等境外企业 ，产品线完整、综合实力较强的企业。

国内竞争对手主要来源于存储业务。中科美菱、澳柯玛超低温等部分国内公司，建立了部分或全温域的产品线，在国内市场份额相对较小。

公司 2017 年在全球生物医疗低温存储市场排名第三，市场份额为 10.7%；在中国生物医疗低温存储市场的占有率为35.8%，位居行业首位。

 

七、投资逻辑

 

制冷设备业务空间不大，看点在扩展的业务。正如财报提及，2023 年上半年公司非存储类新产业占收入比重达到 33.5%，同比增长 50%。

 

个人认为，公司看重的是非存储类市场目前的发展时机：行业发展开始提速，产品和服务有规范和升级需求，市场份额分散，属于跑马圈地的好时机。

公司依靠行业所必需的关键产品-制冷设备的优势，依托海尔集团的资源，包括制造产业优势和巨大品牌价值，利用资金优势实施并购，快速拓展业务版图，实施产业链整合，以形成行业领先优势。

风险点也是很明显，大量的并购公司和业务整合、管理，也极其考验管理层的能力。

另外公司在一些数据（具体业务、产品、控股子公司） 披露上不够透明，具体影响范围和规模比较难确认，遇到这类情况只能认为公司是在“报喜不报忧 ”，这个需要警惕。

 

八、总结

做为青岛本地的，又是海尔集团控股的公司，海尔集团提供了很多优质资源，也会和集体战略布局相互配合，共同发展。

公司上市后经过几年发展，业务范围扩大，从最初的设备制造向物联网解决方案转变，从单一的制冷相关设备向实验室耗材、血制品耗材、医药耗材扩展，公司业务发生较大变化。

正常时期公司增速应该有一定基础，弹性空间来自并购整合的规模和效果，比如海尔集团计划收购上海莱士。

2023年下半年开始，营收和合同负债下降都很大。 公司 股价在2021年见顶后，一路下跌，跌幅大概 76%。 

 

估值

 

业务分类应该是医疗设备制造业，从产品技术含量并不高 ，结合毛利率和净利润率接近的同行进行对比来看，估值水平不应该很高，个人认为参考中位数估值比较合适。

医疗器械指数历史估值

中位数    最低 PB 2.5 PE 26     当前 PE 35 PB 2.5

正数等权 最低 PB 2.1 PE 13    当前 PE 28 PB 2.1

公司当前市盈率(TTM)：22.96  市净率：2.71，如果营收企稳，这个估值水平应该是较低了。