牛市遇到8月，债市容易调整？

1. 债市季节性复盘：

- 从2012年以来，8月利率低点到10月底，利率一般会走高调整，除了2014年和2015年，这一规律在牛市年份也适用，如2012年、2016年、2018年、2019年及最近三年。

- 今年利率走势可能复刻季节性走势，但只是阶段性调整，若宏观大势不变，支持债市做多的底层逻辑不变，利率最终会重回下行通道。

2. 历史调整原因：

- 直接原因：

1. - 稳增长和宽信用的预期及实质行为落地，市场预期提振。
2. - 三季度汇率压力阶段性增大，如留学生购汇、外企分红等。
3. - 宽财政、宽信用导致资金阶段性压力增大。
4. - 通胀压力，如2021年大宗商品通胀、2018年到2019年猪通胀。
5. - 贸易摩擦等因素。

- 自上而下的原因：

1. - 宏观总需求不足，政策需稳增长，全年时间过半，高层会衡量经济发展目标，进行政策定调，导致债券供给、信贷投放等变化，市场预期改变。
2. - 汇率方面，三季度汇率有贬值压力，央行会关注牛市中杠杆等行为，导致资金阶段性偏紧。
3. - 机构行为方面，牛市上半年参与机构较多，下半年部分机构考虑止盈，市场出现不利因素时止盈更坚定。

3. 各年份具体情况：

- 2023年：

- 利率调整主要因素是稳增长的宽信用以及资金，7月底政治局会议未提“房住不炒”，对预期有阶段性提振，但后续无实质性增量政策落地。

- 8月下旬股市三条新规，8月底一线城市认房不认贷及央行存量房贷利率调整等，房地产政策对预期改变较大。

- 财政方面，8月开始新增专项债加速，9月国债发行提速，10月特殊国债密集发行且调增1万亿国债发行规模，但总体未超预期，稳增长主要集中于房地产。

- 资金方面，去年10月中下旬隔夜利率曾到5%，背后有资金压力，如债券供给压力、9月信贷阶段性放量，8月下旬央行召开会议支持实体经济，央行因汇率波动和资金空转问题阶段性收紧资金。

- 2022年：

- 主要影响因素是稳增长、宽信用以及资金，7月信贷二次塌方后政策稳增长加码，如8月15日超预期降息，16日召开经济大省负责人座谈会并布置新增量政策，包括增加专项金融工具额度、盘活专项债、设立设备更新改造贷款等，派驻督导组稳增长。

- 财政方面有阶段性放量，票据利率从8月下旬开始上升，宽财政、宽信用落地后央行从8月开始冲量维稳，资金有一定收紧，主要影响因素是宽财政、宽信用。

- 2021年：

- 主要影响因素包括稳增长、宽信用、理财过渡期即将结束以及阶段性通胀压力、宽货币预期阶段性消失。

- 7月30日政治局会议提到合理把握投资和地方政府债发行进度，8月16日国商会要求用好地方政府专项债，后续政策推进，如10月22日要求11月底前新增专项债额度基本发完。

- 8月23日央行召开信贷形式分析会并调增3000亿支小再贷款额度。

- 理财过渡期在2021年年底结束，9月发布的金融稳定报告要求做好资管新规过渡期整改工作，市场担心理财监管规范加码。

- 7月央行超预期降准后，9月7日央行发布会打消了连续降准的预期，9月中下旬开始大宗商品价格攀升，10月发改委采取措施缓和价格，导致利率阶段性调整。

- 2019年：

- 影响因素较多，包括稳增长和宽信用预期（7月30日政治局会议称经济下行压力加大，9月4日国商会要求加快专项债发行使用）、中美贸易摩擦（9月5日双方同意举行经贸高级磋商，压力阶段性缓和）、货币政策流动性（汇率贬值压力增大，央行加大流动性呵护后回归常态，通胀压力上升，降准未带来资金价格下降，宽货币预期打消）。

- 8月13日到10月30日，10年国债利率从3%上行到3.31%，总体上行31个BP。

- 2018年：

- 大逻辑与2019年相似，稳增长、宽信用方面，7月23日国商会和月底政治局会议要求财政政策发挥更大作用，8月14日财政部要求加快专项债发行使用进度。

- 中美贸易摩擦演化，8月公布的7月出口数据超预期，三轮加征关税中间有窗口期，缓解市场担忧。

- 中美利差和猪通胀压力导致对货币政策有担忧。

- 8月21日朱克新提到把握货币供给总闸门，平衡多个目标关系。

- 8月3日到9月20日，10年国债利率从3.46%上行到3.70%，上行24个BP。

- 2016年：

- 阶段性调整上行12个BP，从8月15日到9月12日，主要原因是流动性或货币政策行为。

- 6月央行因英国公投脱欧阶段性转松，8月脱欧影响淡化，央行货币政策操作调整，二季度货币政策执行报告称频繁降准会有负面影响，8月15日公开回应不在流动性陷阱中，启用14天逆回购进行流动性管理，资金阶段性偏激，担忧强化，利率反弹。

- 2012年：

- 稳增长、宽信用预期变化，社融和税务数据有变化，央行层面外围压力或市场避险情绪缓解，货币政策宽松预期减弱。

- 5月23日国商会要求加大预调微调力度，7月底政治局会议也强调稳增长，6月份社融数据开启上行，7月初降息结束后，6月份社融数据上行确认宽信用，央行货币政策宽松总量性减弱。

- 欧债危机阶段性缓解，央行用逆回购投放替代降准补充基础货币缺口，降准降息预期落空。

4. 今年情况及观点：

- 今年8月以来利率先下行后调整，主要因素是央行干预，同时市场上宽财政的传闻又开始涌现，后续可能会有相关政策，宏观逻辑上与往年有一定相似性。

- 需注重央行操作行为，是否会加大对债市干预以及资金方面的变化，短期利率可能在新的平台期震荡，难以向下突破。

- 若阶段过后宏观大逻辑和总需求不改变，增量政策未显著超预期，利率大趋势看多不变。