参会人员：木盒、紫枫、闲彦、beyond、观韬

木盒：

大家早上好，按照惯例开启晨会。当前市场 AI 还在持续吸血，风格延续极端行情，CAI 表现疲软，AI 现在又演绎到人造钻石板块，整体市场还是沿 AI 热点扩散，此前还有玻璃基面板相关概念。

本轮 AI 行情的情绪和 21 年光伏行情非常相似，当时光伏从 HP 技术讲到异质结，再到 BC 电池、钙钛矿概念，赛道概念不断延伸。

另外昨晚比亚迪发布智能化战略，核心是芯片。汽车上半场电动化核心是电池，下半场智能化核心是芯片，不止自驾芯片，当前汽车搭载的芯片、传感器越来越多，是巨量智能的第一个载体，人形机器人是第二个，芯片重要性凸显。比亚迪入场做芯片时间较晚，此前就有造芯片的传闻，这次确实发布了自驾芯片，是台积电 / 三星代工的国产 4 纳米芯片，三颗组合算力达 2100TOPS，是国内首个 4 纳米车载芯片。

比亚迪造芯片历史较长，车规级功率半导体已经做到全球领先，IGBT、MOSFET 等产品出货量很高，我对这次的自驾芯片很有信心，能够做成功。这次的芯片是 ASIC 定制化类型，和自有算法深度结合，芯片利用率可达 100%，效率更高、成本更低。这款芯片不止可以用在汽车上，未来人形机器人也需要这类核心芯片作为大脑。未来汽车要联网、云训练都需要高性能芯片，不排除比亚迪后续往相关方向布局，这次的自驾芯片是其布局逻辑芯片的第一步。

这款芯片已经可以支持 L3、L4 级别自动驾驶，比亚迪还给出事故兜底政策，新车一年内的自驾相关事故、刮蹭、人身损害都由其赔付，虽然当前国家还未开放 L3 政策，但比亚迪本质已经进入 L3 阶段，这次智能化发布会的内容超预期。我就讲这么多，看其他同事有没有补充。

紫枫：

我一直跟踪市场拥挤度数据，全市场成交额前 5% 的股票成交额占比，昨天已经达到 49%，也就是前 5% 的股票占了全市场一半的成交额，这个数据远超 21 年的新高，21 年极端行情时资金主要集中在新能源板块。

正常来说这个数据的中枢是 38%，40% 以下属于正常区间，超过 40% 就属于不正常，50% 已经是极端状态，当前行情大部分股票亏钱，只有小部分股票赚钱，已经到了非常极致的阶段，但暂无法判断极端行情结束的时间。

另外前天国家统计局披露数据，4 月规模以上工业企业利润同比增长 24.7%，3 月增速是 15.8%，利润增速和 PPI、出口增速趋势一致，说明物价上涨、出口是支撑利润的核心。拆分结构来看，上游是利润上行的主要拉动力，中游表现一般已经出现下滑趋势，下游完全是拖累项。行业分支看，能源、有色、AI 是拉动利润上行的核心，但当前市场只炒 AI，能源、有色都在低位震荡，如果后续行情拥挤度下滑，资金开始扩散，能源、有色可能存在相关机会，这只是猜想。我分享完了。

木盒：

我补充一个数据，昨天收盘我看到三家 AI 相关公司的交易量达 700 多亿，整个恒生科技指数的交易额才 800 亿，恒生科技还包含中芯国际、华虹这类公司，足见 AI 赛道交易拥挤度很高。小钟有没有要讲的？

闲彦：

我接着紫枫说的市场交易集中度问题说，这个情况是自然形成的，对比之前的动力电池行情，当时赛道巨头较少，除了宁德时代、比亚迪，其余的正极、负极、隔膜、电解液等材料公司大多是百亿规模，市值过千亿就已经属于头部。

现在这轮 AI 行情里，688 开头的半导体公司很多都是几百元的单价，千亿市值的标的很多，中际旭创、寒武纪这类公司市值最少也有三四千亿，中芯国际已经到 1.3-1.4 万亿，中芯国际、华虹半导体这类半导体设备公司动辄涨 10%-20%，蓝旗、长川、中微、北方华创这类公司早就是几千亿市值，标的本身的体量很大，同样的涨幅对应的市值变动相当于之前好几家公司的总和，是 AI 炒作集中度高的重要原因。

第二，和数据中心相关的板块标的也很多，上游的 PCB、被动 / 主动元器件，数据中心的供电设备、液冷冷却设备，还有 IT 设备端的服务器、华为超节点、新华三超节点，涉及交换机、存储、CPU、GPU、先进封装，再往上延伸到半导体设备、半导体材料、晶圆代工、封装测试，整个产业链的盘子非常大，热点也非常集中。比如昨天比亚迪发布 4 纳米芯片，还提到有五座晶圆厂，主要做 IGBT 和碳化硅，碳化硅产能是全球最大的。

另外华为提出的 “涛定律” 影响很深，此前国内半导体产业发展被 EUV 光刻机卡脖子，大家都认为和海外的差距会越来越大，DUV 多重曝光的物理极限最多到 5-7 纳米，成本、良率都很难控制。但 “涛定律” 提供了完全不同的技术演进路径，明确到 2031 年可以实现等效 1.4 纳米制程，相当于指明了未来五到六年产业周期的明确机会，沿着这条路径协同迭代，不用死磕 EUV 这条被封锁的路线，争取到了宝贵的发展时间，到 2031 年如果如期甚至提前达到目标，我们的半导体短板基本就能补齐。

还有存储领域，长鑫存储现在市占率已经达到 8%，原本预期 2027 年才能达到 7%，进度超预期，国内国产供应链的设备厂商都能享受到产业红利，现在内存厂盈利情况好转，会继续加大产能，后续行业会重新洗牌，份额会向有扩产能力的厂商集中。我先分享到这。

beyond：

我补充一点对紫枫说的市场情况的观察，首先 A 股甚至海外股市的历史来看，只要有单边强劲行情，始终是抱团状态，抱团永远集中在社会发展、科技变革的主航道，比如早年的钢铁煤炭，后来的新能源，现在的 AI 半导体，都是集中在最有想象力的风口方向。

这种情况是一体两面的：不好的一面是市场集中度提升，非风口板块没有像样的轮动，只有 AI 相关的细分领域不断接力上涨，没有站对方向的投资者完全享受不到行情。好的一面是抱团方向是短期市场盈利的主要来源，成交量几百亿的标的是市场的核心情绪所在，不参与的话就完全脱离了市场主流。

应对这种行情可以参考索罗斯的观点，你可以假设行情都是虚假的故事，只要参与的话，一定要在故事破灭前及时抽身，时刻保持清醒和警醒，紫枫对市场的警醒是很有必要的。我就补充这么多。

观韬：

刚才信号不好抱歉，我补充一个点，基本面没有轮动的话，二级市场想要出现轮动难度很大。关于下游基本面没有起色的原因，券商观点主要有两个：第一是分配机制的问题，资本、技术、人力是分配的三个核心要素，现在资本不断膨胀、技术不断迭代，但人力要素没有线性级别的成长，高景气周期里只有资本和高技术人群能参与分配，传统基建时代的层级传导效应消失了，大部分人群无法参与到分配里，对应的行业自然没有业绩反馈。第二是需求端传导路径变了，中游设备端直接对接云厂商等景气赛道的大厂，绕开了下游消费端的传导，加上景气赛道是技术和资本密集型，很少人能参与到分配循环里，就导致了下游消费的不景气。我就说这么多。

木盒：

我之前反复提过，整个投资范式已经发生了转变，包括科技、商业模式都在变。以前的增长是和人的消费密切相关，比如八九十年代的品牌消费，现在增长的核心动力是人形机器人、AI、航空航天这类科技领域的消耗，不再是人的衣食住行基本需求。

科技发展会带动投资、生活方式全面转变，AI 会替代部分人力，未来只有能力超过 AI 水平的人才能获得工作机会，剩下的人靠社会保障生活，会出现财富和人群的两极分化，反映在资本市场上就是巨头公司的市值会越来越大。未来的核心方向包括量子计算、核聚变、太阳能捕捉、航空航天、算力、人形机器人，这类科技趋势是历史潮流，不可阻挡，对消费确实存在挤压，但大方向不会变。我就补充这么多，看小东有没有想到的。

观韬：

对，刚才说的分配要素差异就是下游看不到业绩好转的核心原因，需求端直接绕开了下游传导，循环里也没有覆盖绝大多数人，就导致了消费不景气。

闲彦：

美国 AI 浪潮的核心要看下游应用端有没有扩展，近一个月最大的催化有两个：一个是 Anthropic 为代表的大模型在编程领域对程序员的替代，很多企业都在采购相关的大模型和 Agent，Token 调用量大幅增长，确实有降本增效的作用，下游企业需求明确。

第二是马斯克的 SpaceX 提出要在太空搭建数据中心，宣称美光、三星产的硬件全部照单全收，券商测算太空数据中心每千瓦造价约 500 亿美金，和地面数据中心成本差不多，还能节省连接部件、电费、散热成本，相当于凭空创造了大量的下游硬件需求，但是这个需求最终还是要终端消费者买单，现在市场还没有考虑到终端付费的问题。等 SpaceX 上市后，这波炒作可能会告一段落出现调整，它是当前硬件端需求故事的核心支撑。这是我的分享。

木盒：

我对当前行情没那么悲观，AI 带来的商业模式变革和当年的互联网类似，现在商业模式还没有定型，但各大企业已经开始布局抢滩，现在还不知道未来的收费模式、入口端在哪里，阿里、豆包、AI 手机都在做尝试，AI 入口可以整合工作流、购物流，比如根据用户习惯直接点外卖，这类应用会跳过传统的平台，对现有商业模式冲击很大。

当前巨头都在做前期投入，带动硬件、算力提升，还没有传导到下游，毕竟现在商业模式都还没确定。如果能预判到未来的商业模式找到对应的公司，除了 AI 硬件的收益，还能拿到 5-10 倍的 AI 软件收益，产业发展到一定阶段自然会传导到软件端和需求端，后续估值切换也有概率发生。

很多公司的发展路径是事后才能看清的，比如英伟达最早做显卡，靠游戏、炒币发展，现在成为 AI 芯片巨头，是事前很难预判的，泡泡玛特王宁也说，“我们从A出发,中间做了B,因为C而成功,最后可能在D上变得伟大。”

公司走一步看一步就行。