公众号：张忆东策略世界
注：本文转自聪明投资者2019年9月11日发布的张忆东先生的电话会议稿
“秋季行情已经起来，从股债大类资产配置的角度来说，中国A股已经确认了长期的底部区域，就是我们讲的所谓黄金坑。”
“中国版的核心资产就是中国各个领域最具有核心竞争力的这50或者100只股票，带着各类指数走，来驱动一个长牛慢牛。”“现在的中国，制造业、科技型的行业，包括有些可选消费品，从中国最牛的公司慢慢已经踏上全球化的竞争，并且斗而胜之。最典型的就是华为。”以上，是兴业证券全球首席策略分析师张忆东在今天的一场路演上，给出的最新精彩观点。今天，市场上包括茅台、平安等在内的核心资产都在下跌，但演讲开始的时候，张忆东却笑说：“今天我们日子非常好，可以理清楚一些误区。因为今天早晨，有投资者和我说核心资产不行了，都在跌，我说要理清楚核心资产是什么？”在张忆东看来，核心资产不只是消费、白酒、金融龙头公司，它讲的是中国各个领域，各个行业最具有核心竞争力的资产，是一种千人千面，是时势造英雄，是中国结构调整、经济走向高质量发展的过程中，涌现出来的各个领域具有核心竞争力的一批资产，这些才是真正的核心资产。以下是张忆东演讲的精彩内容，聪明投资者整理分享给大家。指数已经慢慢构筑了黄金坑
核心资产将带着指数走出长牛慢牛
中国的未来几年是一个慢牛长牛，是一个中国版的漂亮50。中国版的核心资产就是中国各个领域最具有核心竞争力的这50或者100只股票，带着各类指数走，来驱动一个长牛慢牛。它并不是像2001年到2007年那种全球化红利、城镇化工业化所推动的大繁荣，也不是像2012年到2015年中国各个部门加杠杆导致的杠杆牛。它更像美国的80年代，在经济结构调整的过程中，强者恒强，优胜劣汰，赢家通吃。各个细分领域的龙头公司竞争力提升，甚至走向一个全球化的进程中，带动指数缓步上升。我们有些消费股外销占比也是在提升的，我们很多制造业的外销比例也是在提升的，甚至是占了半壁江山，都是面临这种阶段。我们更加类似于美国80年代，可类比的是宏观环境、经济环境，再叠加中国现在面临的金融开放的持续红利，你看昨天QFII限额取消了，中国资本市场的对外开放在按部就班、稳步前行，甚至有点加速的状态。从这个角度来说，中国指数已经慢慢构筑了黄金坑，确定了底部区域。而之后各个领域各个行业最具有核心竞争力的这些核心资产，它们所构建的50到100个公司，就有点像美国的道琼斯、标普以及纳斯达克，他们是最优秀的公司，带着指数可能晃晃悠悠有一种长牛慢牛。很多人以为70年代初美国漂亮50泡沫化之后，就崩了，并非如此。时至今日，漂亮50中的大多数的公司依然存在，不少公司在60年代和70年代是美国各个行业的老大，美国的龙头公司到80年代开始变成全球最牛的世界级龙头。最明显的就是消费品、医疗，跟这种制造业升级、科技驱动相关的东西，比如像陶氏、GE、3M、美国运通这些，你可以说它是传统行业，但是它都有科技赋能。更不用说像医疗医药更是有科技含量，还有信息技术像德州仪器、IBM的，秉承着它的全球竞争力，其实走的是个超级长牛。再看消费品，像麦当劳、宝洁、吉利、可口可乐更是走得很稳，走得很长，给我们很大的震撼，（核心资产）绝对不等于只是某些行业或者某些大市值的公司。因为像麦当劳当年在60年代末70年代初的时候，并不是一个庞然大物，而当时已经是庞然大物的，像已经是行业领头羊的可口可乐，它依然在过去的30多年又涨了很多，大家一定要打破行业和市值规模的狭隘理解。在漂亮50兴起的时候，肯定跑赢指数，远远跑赢行业。它是最牛的公司，带着指数走。80年代国际化，现在的中国，制造业、科技型的行业，包括有些可选消费品，从中国最牛的公司慢慢已经踏上全球化的竞争，并且斗而胜之。最典型的就是华为，华为只是一个大家看在眼里的，但是很多细分领域的隐形冠军，中国的龙头公司行业竞争格局已经从中国最牛的开始向全球最牛的来进行升级。可以考虑几个方面，用基本面的指标来量化核心竞争力，包括财务指标，比如说cashflow，包括盈利指标，ROIC，市场占有率，以及管理层的溢价，甚至也包括科技人才、专业性人才等等很多方面。大家理清楚了中国核心资产的内涵以后，你就知道中国的聪明50是有基本面逻辑的，不是贴标签的，它需要有一个体系化的基础面的指标。这些基本面的指标，更加能够反映公司的经营规模和经营特征。我们很重视自由现金流，没有自由现金流的核心资产都是耍流氓，都是假的，它可能会出现越跌越假的情况。核心资产，不怕跌，跌不怕，怕不跌。不怕跌就是说，它有自由现金流，你知道它的这种盈利能力是真实的，而不是这个坑那个坑导致的虚头巴脑，或者说压根就是骗子。我们需要用基本面的逻辑、技术面的综合指标选出基本面50。它至少包括一些优势，包括增幅的优势，反映的cashflow、估值的优势，估值的优势就是业绩的确定性。估值是个相对的概念，有些估值是越跌越贵，因为跌的时候发现它盈利不行了，只有越涨越便宜才更好。或者跌的时候它的估值更低了，这说明它的盈利稳定性比较强。港股中非香港本地股一样适用这一逻辑
但要小心香港本地股
我们认为在这样的逻辑下，不仅是A股，甚至港股也一样适用，特别是港股的非香港本地股。香港本地股还要小心一些的，但是比如说建行、工行、农行、万科、神华之类的，它跟香港的本地经济关系不大，它更多是中国内地的经济。所以用基本面50的这种指数，它可以呈现出一种跨市场的认可，主观色彩比较少。适合全球资金来进行配置，因为至少有几个基本面的指标是全球公认的：股息、净资产、零售额、现金流，它可以衡量核心资产内在基本面的投资价值。我们倾向于说要赢在当下。赢在当下并不是说只是为了9月份10月份爱在深秋的一次秋季行情，我们要风物长宜放眼量。在目前依然处于底部区域的附近，我们要在未来几年保持增值，能够有更好的超额收益，现在要把握当下，去配置估值、基本面匹配度非常好的中国核心资产。经济只要不失速，问题都不大
北上资金成为重要边际力量
80年代美国漂亮50的时代背景跟我们类似，经济缓步回落，GDP下个台阶。GDP只要不失速，就不要太关注什么宏观经济少一点多一点，最近6.3还是6.1还是5.8，没有太大的意义，它只要不是从6.5“咔”地一下跌到一个3.2，问题都不大。只要不是失速，我们着眼点就应该放在结构上面，而不是放在总量宏观数据上面。美国经济增速下个台阶，但是它的消费信心是平稳的，而且经过了里根的新政税改增加了国民的收入。现在的中国在对外开放，在对内改革，战略方向是正确的，特别是对房地产“房住不炒”，整个大的战略都是忍痛调整结构，提高效率。从投资者的角度来说，80年代美国资本市场也是从产业化市场开始走向一个消费散户。70年代后期基本上就是消费散户，到80年代更多是机构化、全球化的力量在显著提升，我们正当其时，中国资本市场，特别A股三十而立，从90年到现在29周岁，虚岁30岁了。我认为中国的全球化和机构化大势所趋不可逆的。机构化的特征就围绕着确定性、专业性，甚至眼光更加长远。全球化也很明显在加速，北上资金成为中国最重要的边际决定者，虽然他还不是主导者，因为现在A股外资占流通市值的比例只有3%左右，但是它是一个重要的边际决定力量。因为弱水三千只取一瓢，它只是集中力量办大事，反正他就买那一百家的公司，甚至有的时候重仓50来家的公司、是中国各个领域最好的公司，它的经济决定力量就很强。 我们认为，中国改革开放，其中资本市场的改革开放是个加速，从基本项目到金融项目的开放，而这个开放在未来十年，意义非常深远。我们的资本市场是一个战略机遇期，风物长宜放眼量。大家不要因为今天跌了跌，或者今天的有些传统意义上的好公司调整，又开始惊慌失措，没有必要，短期就是一种情绪而已，涨多了歇一歇很正常。但我们要关注于长远，关注一个大的趋势。
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