12月1日，中国最大的植发机构雍禾医疗在港交所招股，本次IPO预计发行9442.4万股，发行价15.8港元，拟募资14.92亿港元。作为“医疗+消费”赛道的细分龙头，雍禾医疗此次赴港上市备受关注。

雍禾医疗创始人兼董事长张玉现年只有36岁，初中学历，2005年进入植发领域，2010年创建雍禾医疗。经过十年经营，雍禾医疗在2020年市场占有率达到11%，处于行业第一位。

也就是说，16年前，雍禾医疗创始人在20岁时就开始操起了植发生意。对此，你信否？

此前，植发手术以贵闻名。国内手术一般一个毛囊10-20元，完成一次植发手术需移植2000个毛囊或更多，总花费至少需要2万。因此被网友调侃为“一头秀发一套房首付”。

2018年到今年上半年，雍禾医疗75%以上的收入来自植发手术，其次是医疗养固服务。相对而言，植发业务的客单价更高，2020年植发手术客单价达到27868元，而医疗养固业务同期客单价只有3606元。这也就解释了，为何雍禾医疗的医疗养固服务占比逐渐增长，但收入仍以植发手术为主。

2018-2020年，雍禾医疗营收分别为9.34亿元、12.24亿元和16.38亿元，同期毛利率一直保持在70%以上，但净利润分别仅为5350万元、3562.4万元和1.63亿元。

也就说，2020年雍禾的净利率是9.95%，而2018年的净利率仅为5.7%，从18年的5350万元净利到2020年的突然爆棚的1.63亿元净利，究竟发生了什么？难道因为疫情，2020年雍禾的客单量竟然有了翻倍式的增长？还是因为其上市，特意做高了2020年度的数据？

2018-2020年，雍禾医疗的销售费用在营收中的占比一直在50%左右。也就是说，治疗秃头花的钱，有一半用来“教育”消费者觉得自己需要治疗。在“秃头焦虑”之下，冲动消费总是不难理解的。根据其三年总治疗人数17.6万人来算，雍禾植发的平均每人获客成本已经达到了10759元。

相比之下，雍禾医疗在研发上的投入几乎可以忽略不计。2018-2020年，雍禾医疗的研发费用累计只有2850万，只有2020年销售费用的3.66%。

雍禾医疗目前拥有医疗机构53家，处于行业第一，但并未与竞争对手拉开足够的安全距离。招股书显示，截至去年底，另外三家竞争对手的医疗机构规模分别为32、30、29家。按雍禾医疗的增长速度来计算，行业第二的玩家一年时间追上也不是不可能的。

植发手术作为消费性医疗手术，具有“可选性”，不可避免的面临更低的行业天花板。由于价格、消费者意识等方面因素，植发手术在国内的渗透率依然很低。2020年进行的植发手术仅有51.6万台，渗透率仅为0.21%。

2020年，在中国植发医疗市场中，全国性民营植发机构占据23.9%的市场份额，美容机构植发部门与公立医院植发科各占约15%，其他民营植发机构占据45.6%的市场份额。雍禾医疗的医生规模虽然是业内第一，但是医生创收能力远低于对手。截至2020年底，雍禾医疗共有注册医生189名，植发手术产生的收益为14.13亿，平均每名医生收入747.6万。相比同行业竞争对手的857.1万、881.8万和1183.3万，明显处于劣势。

此次，雍禾IPO计划引入10名基石投资者，共认购9700万美元等价股份，若按招股价15.8港元/股计算，10间机构合计认购比例将占新股发行规模约50.64%。其中，开城资本将出资2000万美元，认购约10.44%新股；易方达基金、IDG资本、Hudson Bay、清池资本、礼来亚洲、WT Capital各出资1000万美元，各认购约5.22%。摩根士丹利及中金为雍禾此次香港IPO的联席保荐人。