近几年由于社交媒体变得越来越发达，各种宠物在生活中的视频得以在网络上广泛传播。而且随着人们的生活水平不断提高，年轻人饲养宠物的意愿也越来越强，因此宠物经济近几年在中国得以迅速发展。

以2014年为基准，至2018年国内宠物行业市场规模CAGR为24.1%，市场规模达到1708亿元。

（来源：狗民网，华创证券）

而在大洋彼岸的北美，宠物市场其实早已度过快速发展阶段，行业增速每年多在4%左右徘徊，难有起色。

（数据来源：www.statista.com）

然鹅，看似平静的市场表面下其实酝酿着诸多新的机遇与挑战。近年来，一些业内人士观察到，由于人们对宠物态度的改变而带来了消费行为的变化，比如越来越多的美国人认为宠物也是家庭的一员。

一项由1000人参与的调查显示，宠物狗已经成为了他们家庭的一员，尤其是像家里的孩子。你说，这得有多重要！

（来源：www.petfoodindustry.com）

既然是自己的家庭成员，主人们自然也越来越关心宠物的饮食健康，这就驱使了宠物主人愿意去购买质量更好、更新鲜的宠物食品。

在一个看似平淡无奇的大行业聚焦当中更加细分的市场，也就是我们经常讲的竞争策略中的聚焦战略。

而今天的主角正是一家从事于生产宠物食品但尚未盈利的公司Freshpet（NASDAQ: FRPT），其创立宗旨就是为阿猫阿狗提供新鲜、天然的食物。公司在2015年上市的同时也喊出了颠覆宠物食品行业的口号。

一、行业背景

我们先了解一下新鲜宠物食品和传统宠物食品的区别。

1、传统宠物食

传统宠物食品是指我们在平时超市中常见的，在常温下即可储存一定时间的脱水的狗粮或猫粮。这些食物可以为宠物提供必要的营养，价格经济实惠，而且方便储存，尤其对于年纪较大的宠物来说，传统食物会更好消化。

但这种食物的缺点是，其中添加了不少添加剂和防腐剂，而且在开封以后，如果食物储存不当则很容易受温度，湿度的影响而变质。

尤其是存在于食物中的油脂，是最容易受环境影响而变质的，而这些变质的脂肪也对宠物有很大的健康威胁。因此，兽医表示如果你不是一个会细心保存狗粮或者猫粮的人，请尽量不要一次性购买过多的传统宠物食品。

2、新鲜宠物食品

新鲜宠物食品主要分为两种，一种是生肉类食物，也就是完全没有烹饪过的食物，另一种是经过适当烹饪并适合宠物食用的食物。

生肉类食物的特点是新鲜，食物中含有的营养均为天然成分，但对于动物来说，没有那么方便消化，并且有时候有致病风险。

适当烹饪的新鲜食物是指用新鲜的食材通过适当的烹饪方法制成的宠物食品，这也正是Freshpet提供的产品。这些食品营养均衡，并且肉眼就能分辨出原材料，但价格较高。

对于Freshpet这样一家成长型公司来说，产品能否受到消费者的认可至关重要。

3、对Freshpet的消费意愿

由于经过烹饪过的宠物食品行业属于宠物食品里的细分市场，目前可比公司极为有限，所以风云君选择通过整个天然宠物食品（包括新鲜宠物食品）的消费变化寻找一些端倪。

天然宠物食品的销售额在2016年达到了82亿美元，占到了全年宠物食品销售额的25%。

在2012年到2016年这4年间，该行业的CAGR达到了12.1%，远高于行业整体4%的增速，这表明了消费者对天然宠物食品的认可。

（来源：www.petfoodindustry.com）

根据消费市场调查公司Packaged Facts的调查结果，在2017年，大约有70%的宠物主人认为有必要为宠物提供更好的食物，32%拥有宠物狗和18%拥有宠物猫的家庭会在宠物的食物中添加人类的食物。

（来源：www.petfoodindustry.com）

人们是有意愿来提高宠物的饮食质量的，如果Freshpet把这些家庭看作潜在消费人群，并采用得当的营销方式，公司的销售额在未来仍有较大的上升空间。

我们再从实际购买角度来对比购买传统狗粮和Freshpet新鲜狗粮在支出方面的不同。

假设我们拥有一只柴犬，一天的食量在250克（0.55磅）左右。我们选取亚马逊上销量最好的传统脱水型狗粮，Blue Buffalo狗粮，其售价为49美元一袋（30磅），换算出来狗子一天要吃掉0.9美元，一个月27美元。

如果我们完全换成Freshpet新鲜狗粮呢？

在petsmart 的官网上，Freshpet的报价为11.9美元一袋（1.5磅），换算后狗子一天吃掉约4美元，一个月120美元，成本跳升4倍多。

那这对人们的生活有什么影响？在最新的美国官方统计数字显示，美国人均每月可支配收入为4058美元，每人月均食物支出大约为666美元，占可支配收入的16%。升级版狗粮则会占可支配收入的3%。

二、经营情况

公司于2006年在美国新泽西州成立，于2015年成功登陆纳斯达克交易所，目前公司产品在美国、加拿大和英国销售，但上市后还未能实现盈利。

在成立之初时，Freshpet是全北美第一家专注于提供新鲜宠物食品的公司，其全部原材96%来自美国本土，产品完全由公司在宾夕法尼亚的工厂（Freshpet kitchen）独立生产。除此之外，公司也拥有独立完整的冷藏供应链。

公司目前专注于生产猫狗相关食品及零食，并在日常的生产中不断更新配方和烹饪技术，目前公司拥有四条生产线。

起初，公司4条生产线每周均运转5天。但随着产品需求不断上涨，公司产能利用率也不断提升。在2018年年报中，公司表示2018年下半年已经将1条生产线从每周生产5天转为每周生产7天。而2019年一季度还会对另外2条生产线做类似转换。

此外，公司在2018年年报里还表示，为了应对公司产品在北美及欧洲的快速增长，公司计划用1亿美元来通过扩建厂房面积来扩大产能，建设计划包括翻修、更新现有5万平方英尺（约4645平方米）的厂房和新建9万平方英尺（约8361平方米）的厂房，新产能计划于2020年下半年投入使用。

全部建设计划完成后，公司预计其销售额可以达到每年5.4亿美元。

1、营业收入

2018年，公司营收1.93亿美元，同比增长26.83% 。从2012年开始，公司营业收入取得了连续高速增长，但增速总体不断下滑，2016年后开始企稳反弹。

以2012财年为基准，公司整体营收的CAGR达28.2%。

其高速增长主要原因是Freshpet销售专柜的快速扩张，和单个专柜盈利能力的提高，下面我们来进行详细解析。

2、销售情况

公司销售产品的方式比较简单，Freshpet通过经销商来为其放置在各大零售巨头店面的雪柜供货的方式进行销售，如沃尔玛，塔吉特，petco等。

公司通过第一大经销商和前十大客户实现的营业收入始终占据着公司销售额较大一部分比例。在2012年到2016年第一大经销商贡献收入的比重稳定在25%左右，从2017年开始下降。到2018年，公司第一大经销商贡献收入比重为16%。

而公司前十大客户占总销售额的比例自2014年至2018年没有大的变化，始终稳定在68%左右。

（来源：市值风云通过公司年报整理）

Freshpet的销售渠道主要有五种，公司将杂货店销售（包括网络销售）批发和会员店（如山姆会员店）归为一类，将宠物店和有机食品销售商归一类，第一类渠道和第二类渠道的销售比例始终稳定在4：1左右。

从更加细分而独特的角度来看，Freshpet的成长可以与雪柜的扩张速度紧密联系在一起。

公司雪柜扩张的速度在2012年到2014年保持在了20%以上，之后增速有所下滑，但从经营效率的角度看，单柜的盈利能力始终在提升，销售额由2012年的5112美元/柜，上升到2018年的9910美元/柜，单柜销售额的CAGR为11.6%。

（来源：市值风云通过年报整理）

对于业绩增长的原因，从2014年到2018年公司年报来看，公司的表述没有太大区别。

从2016年开始，公司删除了新产品对于销售业绩贡献程度的表述。除此之外，公司始终将营收的增长归于更强的市场渗透力、人们对宠物健康关心的提升和公司执行了有效的营销策略。

（来源：截取自2014年年报）

（来源：截取自2018年年报）

而这背后最主要的原因也正是我们在上文提到的，一定程度上是由于人们对宠物重视程度的上升。而这种重视，在最近的一项网络调查中可以得到证实。

一项由超过1000人参加的调查结果显示，有接近70%的认为宠物狗是他们最喜欢的家庭成员。

（来源：www.petfoodindustry.com）

而公司正是通过利用人们对待宠物态度变化的这一心理，通过大力营销，从而引导人们消费行为的改变。

3、公司成本及其构成

我们从成本端寻找公司亏损的原因。首先，公司的毛利率较高，在大部分时间保持在了45%以上，这也反映了其产品的盈利能力相比于传统食品公司和行业整体有一定优势。

而对比毛利润和净利润，公司日常管理和运营成本始终维持在略超毛利润的开支水平，造成公司净利润始终维持微亏，这是一种巧合吗？

我们先来拆分SG&A的构成，最大的单项费用是广告费用，其支出数额始终占运营开支的30%左右，人为控制痕迹明显，也符合公司所表述的“有效的营销策略”。

那么广告支出究竟影响几何呢？我们用广告支出的边际效用来检验广告投放的效果，公司从2017年开始加大了广告投入，在2018年每1美元广告费用所带来的贡献为6.56美元，相比于2016年的8.65美元有所下降。

运输费用为SG&A支出的第二大科目，随着公司雪柜数量的增加，运输成本也在不断增加。2018年雪柜数量达到1.95万个，对应运输费用1589万美元。以2012年为基准，单柜年运输成本CAGR为5%，在2018年达到815美元。

此外公司在2018年年报中表示，公司雪柜的数量在未来有机会提高至3万个。

在折旧费用方面，我们从年报中观察到了其逐年递增的趋势。这主要是由于公司规模的不断扩大，持续购入固定资产而带来折旧的增长。

从下表看出，公司与生产、销售相关资产，折旧前的价值由2013年的6630万美元增长至2018年年末的1.57亿美元。

从折旧费用占SG&A费用支出的比例可以看出，该比例自2013年至2018年始终维持在14%左右，符合公司处于扩张阶段的情况。

由于公司仍属于扩张阶段，大概率在未来会维持广告费用和雪柜投放（运输费用），以及因为规模扩张带来大量的折旧费用，这三项成本变动将有助于我们判断公司短期内仍然难以带来正的净利润。

另外，公司的息税折旧摊销前利润在上市之后一直为正且不断上升，2018年达到908万美元。当然，受限于公司规模，这一数字还很难证明公司已经具备良好的经营优势。

4、资产及负债结构

公司的资产主要由固定资产构成，而固定资产又主要由安置在各个商场的雪柜，及公司自有的机器设备构成。

在雪柜方面，公司在年报中表示，购买的雪柜在购置的前三年均由雪柜生产公司提供质保，一定程度上降低了公司重置资产的风险。

在负债方面，公司自上市以来负债率就稳定在8%-15%的区间内，负债率低。

公司从2016年开始大量减少了有息负债，截至2018年底，公司没有有息负债，均为应付账款及费用。

5、运营能力

公司的存货周转的天数逐渐降低，从2013年的56天，下降到2018年的33天。这也能印证公司产品在需求端人气较高，与业绩增长相匹配。

而2018年的现金循环周期相比于2012年没有太大变化，是由于存货周转天数，应付账款周转天数同时下降和应收账款周转天数无明显变化所共同导致。

三、结语

公司在竞争激烈的宠物食品市场开辟了一个新的细分领域，通过提供具有差异化的产品从而吸引了一定数量的消费者。虽然潜在的消费人群很大，但在巨头环伺的市场当中要想突围绝非易事。

公司能否成功，阿猫阿狗说了算，问题是阿猫阿狗又不会开口说话，所以最终确实取决于“有效的营销手段”，从主人的“爱子之心”出发。

后续阶段，建议关注公司单柜盈利能力、广告投放效率、产能释放变化。