贵州茅台（600519.SH）继2024年12月13日晚宣布中期分红300亿之后，12月27日晚再掷出30亿-60亿的回购计划，而且是全部注销！

这是真金白银用分红和回购来提升投资者回报，自2015年以来，茅台已经累计给股东分红2740亿。

白酒行业，算是A股黄金赛道，投资者几乎找不到另一个行业，可以做到如此般的小投入、大产出——自由现金流很足，赚的钱大部分都分给股东，所以茅台曾被风云君誉为A股最闪亮的星星。

但今年以来，茅台终端价格经历较大的冲击不断下降，以飞天茅台为例，一度跌破2000元/瓶：

年初价格为2700元/瓶，飞天茅台的终端价格持续下跌，9月份散瓶价格为2350元/瓶，10月2150元/瓶，11月2260元/瓶，12月22日2250元/瓶。

虽然目前市场终端价格离2023年11月1日茅台最新调整的出厂价1169元，以及指导的终端零售价1499元还有很大距离，但是市场担心茅台的护城河会受到冲击，所以茅台5月份-9月份出现股价持续下跌的情况。

据券商分析，飞天茅台价格的波动主要受到电商大促、市场需求和供应政策等因素的影响，但风云君认为最核心的还是消费市场的需求不足。

最近几年消费低迷的行情之下，社会零售数据也出现下滑，比如11月社会消费品零售总额北京下降14.1%、上海下降14.3%。

当然，部分原因是双十一的前置到10月份了。但是即使从全年1-11月的累计额，北京和上海分别同比下降2.8%、3.1%。

白酒行业也不例外。

从整个白酒行业业绩来看，2024年前三季度，白酒上市公司收入和净利润分别为3377亿、1317亿，分别增长9.25%、10.69%，看不出白酒行业受消费低迷的影响。

但有很多先行指标，显示出白酒市场的逐渐萧条。除产品终端价格下降，还有上市公司预收账款减少、应收账款增加，以及下游经销商的盈利缩窄。

比如，今年一季度，白酒行业的应收款出现了大幅增长，因为应收账款体现的是下游的议价能力和收现能力，反映了下游需求变弱。

另外，从贵州茅台、五粮液的一级经销商华致酒行（A股代码：300755.SZ）的财务数据来看，2022年以来，已经连续三年业绩出现同比下滑的趋势。

更细的数据来看，华致酒行业绩从2022年一季度开始出现下滑，今年第三季度下滑更严重：收入为18.89亿，同比下降21%；归母净利润为0.13亿，同比下降84%。

最后，虽然白酒行业整体收入和净利润是增长的，但里面结构也不一样，分化很大。高端白酒受消费低迷的冲击比较少，而次高端甚至地产酒冲击更大：

（1）高端酒仍保持稳健增长，主要是贵州茅台依靠强品牌韧性与需求支撑，收入利润仍保持双位数增长，五粮液与老窖收入环比降速，保持渠道良性发展；

（2）次高端酒分化加剧，山西汾酒依靠稳健的省内基本盘保持双位数增长，而舍得与酒鬼对次高端主要大单品依赖程度高，前期渠道累积压力较大，处于减速调整期；

（3）地产酒增速放缓，表现亦分化，其中，洋河股份率先进入调整期，今世缘与古井贡酒增速表现较好，自身结构仍优异。

根据华鑫证券的研报，2024年前三季度收入增速为高端酒＞次高端酒＞地产酒，即13.46%＞8.15%＞1.67%；

净利润也是如此，2024年前三季度净利润增速为高端酒＞次高端酒＞地产酒，即12.84%>7.96%>4.41%。其中第三季度表现出更明显的分化，为9.29%>-2.04%>-29.6%。

其中在高端白酒里面，茅台的收入和利润增长又是最快的：

（1）2024年第三季度，收入增速茅台>五粮液>泸州老窖，即15.56%>1.39%>0.67%；

（2）2024年第三季度，利润增速茅台>泸州老窖>五粮液，即13.23%>2.58%>1.34%。

2024年前三季度，茅台收入为1231亿，同比增长16.91%，是高端酒中增速最高的，净利润为608亿，同比增长15.04%，依然是高端酒中增速最高的，占前三季度所有白酒上市公司净利润（1317亿）的比例为46%！

白酒行业的逻辑依然没有变，高端白酒茅五泸三家拿走了行业65%的利润，而茅台一家拿走了行业近一半的利润。

作为高端白酒绝对龙头，茅台是这轮消费之冬白酒行业最后的堡垒。