参会人员：小鑫、紫枫、木盒、闲彦

小鑫：

昨天主席在《求是》杂志发表重要文章，受到广泛关注，文中重点提到量子科技、生物制造、氢能核聚变、脑机接口、具身智能、6G等方向，未单独提及人工智能，不过具身智能可归为人工智能分支。结合此前提出的大力发展实体经济的要求，可见我国始终坚持以实体经济为基础的发展方向。

年初大模型爆发后，近期AI迭代速度明显放缓，比如Claude近期发布的4.7、4.8版本（4.8上周刚发布）未掀起太大水花，且离C端越来越远。4.8主打自动调度上百个智能体等功能，行业分析Claude模型从4.6版本后写作能力下降，优化方向转向编程、ToB领域，这可能是AI发展的重要转折点：后续AI要么往具身智能这类实体应用方向落地，要么争抢ToB市场，这个节点值得重点观察。

把AI类比移动互联网浪潮，当前通用大模型赛道入场券越来越少，留在牌桌的仅少数企业：原AI六小龙里仅剩智谱、MiniMax还有声量，再加上阿里、字节、DeepSeek，后续玩家再走通用大模型路线难度极大。如果这些头部企业未来构成AI软件应用的基础设施，市场集中度会和当年移动互联网时代BAT的水平相当，少数头部公司会占据绝大多数市场份额。

偏实际应用的方向，不管是ToB还是具身智能，才能带动更多产业链、创造更多就业，比如机器人赛道上下游产业链很长，后续还能延伸出算法开发、维修租赁等业态。最近国家出台政策给每个机器人发放数字编号，进行全生命周期管理，这类实体应用赛道的看点比纯对话式通用AI多很多，是后续值得观察讨论的重点方向。

紫枫：

我分享几个核心信息：

第一是指数调仓：上周五上证50、沪深300、科创50启动样本调整，6月12日收盘后切换，15日正式生效，近期调出个股表现会偏弱，调入个股预计有资金提前布局。本次沪深300调仓属于指数正常的新陈代谢，调出部分“老登”个股，调入华工科技、英维克、先导智能、中国卫星、厦门钨业、拓荆科技、芯源股份这类“小登”成长股，当前指数基金规模较大，成分股调仓会带来较明显的股价冲击。

第二是市场拥挤度问题：当前A股市场拥挤度创下2021年以来新高，会大幅提升市场波动率，后续暴涨暴跌的情况会更频繁。不止A股，美股及全球市场都处于高拥挤状态：海外券商统计，标普500截至上周五有222只个股较历史高点跌超20%，109只跌超40%，仅21只处于历史最高点，和2000年互联网泡沫顶点时的数量基本持平；新兴市场指数虽创新高，1224只成分股里也仅21只（约2%）处于历史高位，韩国股市是极端案例。高拥挤度会虹吸市场流动性，微盘股指数近期回撤已达13%，如果高拥挤度长期持续，会对过去以小微盘为超额收益主要来源的量化私募造成较大冲击。

第三是风格切换可能性：上周四、周五红利风格开始走强，成长风格和价值风格存在再平衡需求。数据显示，2013年以来创业板指和中证红利的走势对比指标当前已达72，和2021年的高点持平，处于历史极值区间，说明过去一段时间成长风格对价值风格形成了显著压制，后续市场资金有可能自发加仓价值、止盈成长，完成风格再平衡。另外成长板块近期出现明显利空：上周末5家半导体相关企业遭大基金减持，上周大基金也减持了中芯国际港股等多家半导体公司，大基金的动作具有风向性，可能引发盘面震荡。

目前不好判断后市方向，以上是值得关注的几个潜在方向。

木盒：

我补充几点：

市场风格分化是必然的，只是时间不确定，上周五已经出现切换迹象，但当天拉涨的地产等方向持续性有待观察。除了前述提到的因素，还有部分消费类等其他主题基金风格漂移，加仓半导体板块，也加剧了当前的抱团行情。

前几天看到的观点提到华尔街从来不预警，因为预警的人早就熬不住被辞退，行业机制决定了机构必须抱团：不抱团就会有业绩压力，公募等机构资金来源偏短期，只有巴菲特这类资金自主权高、不受短期业绩考核约束的投资者才能独立制定长期策略，哪怕近半年跑输纳指及美国科技基金也不受影响。

结合之前分析的估值、板块成交额占市场总成交额50%、配置拥挤度、监管信号等因素，我认为短期内就能看到抱团分化结束，当前的拥挤程度已经过于夸张。

闲彦：

所有观点表达里最有说服力的是资金的实际流向，真金白银的投入才是明确的立场，政策指引等都只是间接因素。比如政策提到的量子科技，量子计算我国相对落后，量子通信虽然领先但目前没有商业可行性，还处于从0到1的阶段，美国有三家背靠巨头的公司同步推进三条量子计算路线，但这类技术目前在资本市场还极不成熟，无法产生盈利，也没法做估值。

关于抱团行情能持续多久，我认为至少要等几大标志性IPO落地，比如CSX、长鑫科技上市，相关事件完全演化前，行情还会继续推进。包括美国的Anthropic、SpaceX这类万亿级别公司的上市，背后都是全球资本尤其是私募股权基金的价值支撑，中东、新加坡等国的主权基金都在往AI赛道投钱。

过去投资讲究分散风险、鸡蛋不放在一个篮子里，但现在全球主流指数的走向都由少数头部公司决定：台积电占台湾地区股指比重接近45%，三星、海力士占韩国主要指数比重近半，美股纳斯达克等指数的核心权重也集中在不到10家公司身上，呈现大象起舞的行情，而且这些头部公司大多有业绩支撑，财务状况健康，融资成本低、融资能力强。

当前行情最大的不确定性来自美联储加息、地缘政治扰动、美国通胀等因素，这类因素很难预测。如果说管理上万亿资金的机构都不理智，扎堆往AI等细分赛道砸钱，到底是机构激进还是个人认知有偏差，很难下定论。

但针对部分纯题材炒作的标的，比如近期Robin机架推出，高盛、大摩测算相关MLCC被动元器件使用量会增长200%，带动三环集团等个股一周翻倍，这类行情的业绩支撑存疑：很难判断相关产品会不会涨价、涨价幅度有多少，业绩增长很难跟上市场预期，仅靠单一数据点线性推导公司股价表现逻辑不成立，爆炒幅度过高后就会面临减持等压力。再比如中芯国际，仅靠华为发布超异构等相关消息就认为其净利润能翻几倍也不现实，目前A+H股估值已经偏高，没有业绩支撑的炒作是市场常态。

核心还是要看行业业绩能不能持续消化前期的估值溢价，最终拼的还是业绩兑现能力，要区分纯题材炒作和有实际业绩支撑的标的。