自动数据处理（Automatic Data Processing，ADP.O）是全球最大的基于云端的人力资源管理解决方案提供商之一。

公司成立于1949年，其建立基于一个简单理念：帮助客户从员工薪资一类的非核心活动中解放出来，从而能够专注主业本身。

截止2021财年末（财年截止日期为日历年当年的6月30日），公司的服务对象包括92万家客户（雇主），涉及140个国家和地区的3800万员工。

公司2021财年营收150亿美元，同比增长3%，没有单一客户占营收比重超过2%。

公司主业包括三部分：人力资源管理解决方案（HCM Solutions，简称HCM），人力资源外包解决方案（HRO Solutions，简称HRO），以及全球解决方案（Global Solutions）。

作为行业龙头，公司所代表的人力资源服务行业，对投资者而言，颇有研究价值。

一、产品与“护城河”

1、HCM

简单概括，公司的HCM大致由八项服务构成：

（1）薪资服务

公司负责支付工资的员工总数超过2300万人，大约相当于美国1/6的劳动力。

公司能够提供多种产品，包括与客户的ERP系统融合，或者客户完全将薪资服务全权外包给公司。

在美国，公司可以代表客户准备并提交联邦、州、地区各级的薪资退税，以及季度及年度的社保、医保及代扣税报告。

（2）福利管理，包括健康和福利管理、请销假管理、保险选择等。

（3）人才管理，简化和提升人才招募与管理效率，客户也可以选择将内部招聘职能外包给公司。公司的产品覆盖人才相关的绩效、成长、人员接替及补偿等。旗下产品包括StandOut。

（4）劳动力管理，主要是各种方式的考勤打卡管理。

（5）合规方案，2021财年，公司在美国共处理了超过6900万条雇员年度税单，涉及金额高达2.3万亿美元。

（6）人力资源管理，即以统一的系统将雇员姓名、工作类型、薪酬等级、工作经历等汇总以帮助人力资源决策。

（7）保险服务，包括员工团体险等，产品包括Pay-by-Pay保费支付系统。

（8）退休服务，包括员工401(k)s计划的簿记和管理等。

公司HCM产品矩阵如下：

RUN面向小企业（即员工数不高于50人），主要用于小企业薪资、人资和税务合规管理等；

Workforce Now主要市场在北美，为大、中型企业（即员工数50人以上）提供灵活的人力资源管理解决方案；

Vantage HCM：主要服务于美国的大型企业（即员工数不低于1000人），一套方案解决五大需求——人力资源管理、员工福利（benefits）管理、薪资（payroll）服务、时间与考勤管理，以及人才管理；

还有面向各大规模的SmartCompliance产品，为企业提供合规服务。

2、HRO

最核心部分是PEO（职业雇主组织，Professional Employer Organization）业务，也叫TotalSource。

2021年，公司HRO营收58亿，其中PEO的贡献是48亿，占比83%，而这48亿当中又有31亿是PEO零利润率直通业务，即PEO zero-margin benefits pass-throughs。

直通，顾名思义，就是“不留”，在这里，也就是计入31亿的营业收入，同时计入31亿的营业成本。

在PEO业务中，雇员受公司与客户共同雇佣，公司直接承担部分客户职能，比如工资和税务事项，而客户则负责公司的经营和管理。

公司表示，使用旗下TotalSource服务的客户能够享受到匹敌规模更大的集团公司人力资源部门所能提供的服务水平。

目前，公司这项业务覆盖美国50个州1.45万雇主，涉及员工62万。

公司HRO产品矩阵如下：

面向中小规模的产品包括TotalSource，以及Comprehensive Services；

面向大型公司的产品为Comprehensive Outsourcing Solutions。

3、全球解决方案

涉及的产品矩阵包括各类规模通吃的Celergo/Streamline以及iHCM产品，以及面向大客户的GlobalView。

这项业务可以理解为上述两项业务的国际化应用，覆盖员工数1400万人。

时至今日，公司的主要市场还是在美国、加拿大、以及欧洲。

这非常符合风云君常讲到的“常识”：在西方国家的公司内，仅次于CEO的第二大实权人物往往是CFO；但是在东方文化中并非如此，而是人事部门领导，无论在我国还是日韩，基本都是这样。

所以，我们不仅很少听说这家公司，而且还往往对其业务规模和影响力难以理解，HR部门整体外包？想屁吃！

另外，美国纷繁复杂的税务申报体系以及对公司税务违规的严厉惩处，也会让许多公司对自己与IRS（美国国税局）打交道缺乏信心，交给专业化服务公司也就显得顺理成章。

综上，总的来说，公司的人力资源产品可以称得上是“大而全”，并且与其服务的市场监管环境高度融合。

对于规模如此庞大的一家公司，它的核心竞争力在哪儿呢？是技术吗？

公司表示，自有产品、机器学习与劳动力市场分析平台ADP DataCloud是全球最大的雇员与薪资信息知识库。

ADP DataCloud平台当中的Skills Graph建立在涵盖20多个行业、500多个地区的超过3000万员工信息、5000万份简历，以及500万份招聘启事基础上，能够根据技能、职位和等级、教育背景、薪酬等结构化数据帮助客户与求职者实现更精准的匹配。

但风云君觉得吧，这还是偏“虚”了：这都能成为核心竞争力的话，那过去各家退市的求职招聘网站，恐怕都要鸣鼓喊冤了。

公司表示，其软件系统包含大量的与客户、客户雇员、供应商相关的敏感信息，所以合规要求较高，而欧盟GDPR和美国加州CPRA等隐私保护法案，都会进一步推升公司在数据保护方面的要求。

作为薪资管理的一部分，公司需要把大量的客户存款与税务当局做对接，中间涉及的资金托管与转移也高度敏感，必须取得联邦与州一级金融监管部门的认证，持牌上岗。

所以，我们可以放心得到结论：强监管与高合规要求才是公司最大的护城河。它们为公司的产品和服务提供了难得的差异化因素，帮助公司构筑起区别于对手的竞争优势。

实际上，从公司的前三大风险排序也不难看出公司对自身“七寸”的判断：

第一是法律与合规风险；

第二是安全与技术风险；

第三才是业务与行业风险。

公司也一再表示，一直以来都是“走正道”。

二、收入确认方式揭示赚钱方法

公司的业务特征是服务期长，究竟有多长呢？

一家客户平均服务13年，PEO则为7年。而疫情期间，服务年限还出现了进一步延长。

站在商业常识来说，只能用真香来形容！

公司表示，人力资源管理战略的核心非常简单，就是人。公司设有专门的首席人力资源官（CHRO），还有首席多元化与人才官等。

截止2021财年末，公司共有员工5.6万人。

公司的竞争对手包括全球各地的劳务外包公司，ERP服务商、人力资源管理方案提供商，以及金融机构等。

但是这些对手能对公司构成实质性威胁吗？

似乎完全感觉不到，从毛利率来看，2011-21年这11年中，毛利率只能说稳如磐石。

对于陌生的商业模式，我们非常有必要分业务了解公司的收入确认方法。

总体来说，公司收入大致包括提供服务收取的费用、客户支付的薪资及薪资税带来的投资收益、以及其他收费。

公司的合约一般是基于交易量来结算，比如对处理的客户每名员工相关业务收取固定费用，服务合约可能只包含一项服务，也可能是一整套。

合约的法律约束期从30天到5年不等。

一般在PEO业务中，公司从客户收取的薪资及薪资税按照净额法确认营收，因为公司在合约安排中只是作为经纪方，客户是薪资和薪资税金额的最终决定方，公司并不承担风险。

而从客户那儿收到的福利款，比如PEO零利润率直通、雇员补偿金、以及州失业税等，都以全额法确认收入，并同步将相应成本计入营业成本，因为这类服务主要由公司负责，也包括定价，所以风险也主要由公司承担。

而公司已收取的、但尚未支出的资金会被公司拿来做投资，利息计入营收。

在营收分类中，由于PEO零利润率直通业务是全额法，而其他基本都是净额法，所以这部分也被从HRO中单独拎出来披露。

2021财年，HCM业务营收66亿美元，占营收的44%；排除PEO零利润率直通业务31亿，HRO当中剩下的业务营收规模27亿，二者依次占比21%、18%；全球业务22亿，占15%。

而客户存投资利息4亿，规模较小，且同比大降23%。

之所以大幅下降，主要是因为投资的金融产品利率（注：公司基本都是债券投资）从2020年的平均2.1%降至2021年的1.5%。

2017-21财年，公司各项业务基本稳定，CAGR也较低，均不及10%，其中增速最高的就是PEO零利润率直通业务，CAGR为9%，排第二的是剔除前者后的外包业务，增速为7%。占比最高的HCM业务营收增速仅2%。

三、利用客户存款顺便挣钱

2021财年末，公司期末金融投资公允价值375亿，当年净增值大约5亿，主要来自于投资公司债、美国国债以及AAA级资产支持证券。

而在所有投资中，货币市场投资占了近35%，剩下的244亿全部归入可供出售金融资产，当中近半是公司债，其余以国债及地方债为主，以二级金融资产计量。

而在这244亿当中，有243亿都是公司持有的客户存款。

公司并未将相关投资收益计入其他综合收益当中，而是作为收入的一部分，理由是收取、存放并支出这些款项是公司提供核心服务必然会带来的，难以分割。

从历年占比来看，客户存款基本都是百亿美元级别的，占总资产比重介于68-77%之间，一直都是资产端的第一大科目。

截止2021财年末，公司持有的客户存款金额高达349亿美元，其中106亿以现金及等价物方式持有，37亿短期可出售证券，206亿长期可出售证券。

当然，这么大金额，监管是必要的。客户存款中的311亿以托管形式存放。

所以，在风云君看来，公司的业务形态倒颇有些资产管理的味道，除了收取管理费，也同时做些低风险债券投资。当然，最相似的还要数业绩驱动核心——AUM，几乎如出一辙。

作为一部赚钱机器，公司分钱的能力也是相当强悍。

过去10个财年，公司通过回购与股息支付的方式，合计回报股东213亿美元；自2015财年以来，每年的股东回报都超过20亿美元，表现亮眼。

总结

作为一家人力资源运营公司，自动数据处理因为涉及到上千万员工的薪酬收取与发放，重要性不言而喻。

反过来，这也促成了行业的强监管环境，并帮助其在合规领域吃得更透，确立了区别于竞争对手的“护城河”。

通过客户存款的收取与发放时间差，公司能够在服务收费之外轻松获取价值不菲的利息差，虽然受到低利率环境的负面影响，但因为规模巨大，所以“蚊子腿”也还是香的。

公司商业模式简单，回报股东慷慨，历经70年仍保持基业长青，令人瞩目。

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