2016年，山东发生非法疫苗案，没有经过严格冷链存储运输而失效的疫苗被销往24个省市，引起巨大社会反响。

疫苗、血液制品等与百姓健康息息相关，如果存储环节达不到低温条件，其品质受到影响，将直接危害人们身体健康和生命安全。

2020年2月，习近平发表重要讲话，要求“尽快推动出台生物安全法，加快构建国家生物安全法律法规体系、制度保障体系”。

6月，生物安全法草案已过二次审议，二次审议稿将生物安全提高到国家高度，明确生物安全是国家安全的重要组成部分。

生物医疗低温存储设备应用于生物样本库、疫苗安全、药品及试剂安全、血液安全等诸多领域，为生物安全起到重要保障作用，有望受益于生物安全法的推出。

科创板有家公司专门从事生物医疗低温存储设备的研发生产——海尔生物（688139.SH），今天我们一起来认识一下。

一、一半收入来自生物样本库产品

公司成立于2005年。截至2020年一季度末，控股股东海尔生物医疗控股持股31.73%，实际控制人是海尔集团。

大家熟悉的家用制冷设备冰箱和生物医疗低温存储设备具有相同的基础制冷原理，但生物医疗低温存储设备对最低温度和恒温控制等技术的要求更高。

公司生物医疗低温存储产品覆盖-196℃至8℃全温度范围，应用场景包括生物样本库、药品和试剂安全、血液安全、疫苗安全等。

海尔生物将物联网技术和低温存储技术深度融合。

2018年以来，公司推出物联网智慧血液安全解决方案和物联网智慧疫苗接种解决方案。横向拓展业务，提供生物安全领域的综合解决方案，从存储向生物安全柜、二氧化碳培养箱等多元产品布局。

（一）生物样本库产品

公司生物样本库产品包括医用低温保存箱、液氮罐、生物安全柜，及其配套使用的冻存管、冻存盒、冻存架等耗材。

同时，还销售BIMS生物样本库信息管理系统，U-Cool冷链监控系统等软件。

（医用低温保存箱部分产品）

公司将低温保存箱技术与物联网技术融合：

在低温保存箱搭载物联网监控模块，监控和预警生物样本存储温度及存储设备运行状态；

通过增加显示模块、信息存储和处理模块，将BIMS系统内置其中，终端用户为生物样本储存器皿贴上标签，通过扫描对样本入库位置进行识别和记录，方便用户信息查询和取样，提高存取效率；

管理系统可以将生物样本的基本信息和存储信息上传到云平台，便于统一管理。

（二）药品及试剂安全

药品和试剂安全应用场景下，公司产品主要包括医用冷藏箱、医用冷藏冷冻箱，覆盖的温度范围为-40℃到8℃。

（三）疫苗安全

疫苗安全领域，公司主要产品包括覆盖温度在-25℃到8℃之间的医用冷藏箱、医用冷藏冷冻箱。

公司研制了适用于完全没有电力供应和间歇电力供应场景的太阳能存储产品和冰衬存储产品，满足了基建水平低、能源短缺的非洲地区对医疗防疫卫生服务的需求。

其中有18个型号的产品通过世界卫生组织PQS认证，入选其全球采购目录。

公司的物联网智慧疫苗接种解决方案为疫苗接种点实施数字化、智能化改造，已在天津市河东区大王庄及小淀、呼和浩特市新城区、成都市青白江区、河南省延津县等多地落地实施。

（物联网智慧疫苗接种解决方案）

（四）血液安全

血液安全产品方面，公司生产血液冷藏箱、恒温转运箱等，覆盖的温度范围为 2℃-6℃，同时满足存储温度波动范围为±1℃。

2018年公司推出物联网血液安全及信息共享管理方案，目前已在青岛大学附属医院、中南大学湘雅二院、中国医科大学第一附属医院等终端客户落地。

（五）第三方实验室产品

海尔生物在2017年推出第三方实验室产品业务，采用直销模式，为上海及其周边地区的生物制药领域用户提供实验室仪器设备、实验室耗材、实验室家具、试剂等第三方产品。

（六）主要收入来源于生物样本库产品

按应用场景划分：

公司主要销售来源是生物样本库产品，占比约一半，近年随着其他产品的开发推广，销售占比逐渐下降，2018年为48.04%；

其次是药品及试剂安全产品，占比从2016年的34.5%下降到2018年的26.98%；

疫苗安全产品销售增长较快，2016年至2018年间，收入占比从5.9%增长到13.27%；

血液安全产品收入占比较稳定，在4%上下；

第三方实验室产品虽然上市时间晚，但增长较快，2018年收入占比7.08%。

（单位：万元）

（七）物联网解决方案业务增长迅速

公司物联网解决方案业务增长迅速，2019年实现收入1.47亿元，同比增长高达364.88%，占比14.5%，其中：

物联网智慧疫苗接种解决方案已经应用于天津、内蒙、广东等全国27个省级行政区域的六百余家社区卫生服务中心；

物联网血液安全及信息共享管理方案在上海瑞金医院、湖南省人民医院、北京阜外医院等全国上百家知名医院投入使用；

物联网生物样本库管理解决方案中标了中国科学院武汉病毒研究所项目、中国人民解放军总医院项目等国内大型生物样本库项目和丹麦哥本哈根大区医疗系统生物样本库项目、爱尔兰农业部项目等发达国家重要项目。

二、销售分析

（一）以经销为主

公司以经销为主，2016年至2019年一季度，公司经销收入占比分别为94.50%、 82.50%、76.07%以及85.00%，整体呈现下降趋势。

在国内，直销模式主要针对疾控中心等公共机构的采购项目以及第三方实验室业务。在国外，公司直销团队主要服务国际组织或外国政府的采购项目，以及部分海外终端客户订单。

直销模式的毛利率在36%-45%之间，低于经销模式超过50%的毛利率，主要因为部分政府招标采购项目、第三方实验室产品毛利率较低。

根据2019年年报，公司第三方实验室产品毛利率仅14.49%。

（二）海外销售：向联合国儿童基金会供货

除了深耕境内市场，公司也在开拓海外销售网络，2019年全球新增经销商网络66家。2016-2018年，公司境外业务收入占比在21%-26%之间。2019年境外实现销售收入2.3亿，同比增长8.24%，占比23.02%。

公司的境外业务主要面向世界卫生组织（WHO）和联合国儿童基金会（UNICEF）的大型招标采购项目，具有一定波动性。随着项目的完成，2019年海外项目直销收入同比下降24.34%至0.9亿。

公司产品在海外项目具备一定竞争力，根据2019年公开招标信息，海尔生物成为联合国儿童基金会疫苗冷链解决方案市场份额第一的供应商。

（三）客户覆盖国际组织、外国政府、知名医院及药企

公司前五大客户销售占比约20%。早先，公司大客户主要是经销商。2017年公司取得联合国儿童基金会、印度卫生部两个境外项目销售订单，2018年这两家直销客户成为公司前两大客户。

除了世界卫生组织、联合国儿童基金会，公司终端客户覆盖医院、药企、高校、疾控及检测机构，包括中国人民解放军总医院（301医院）、上海瑞金医院、四川华西医院、药明康德、上海复旦大学等。

（四）售后服务完善，销售费用率低于同业

对于境内业务，公司建立了覆盖全国的售后服务网络，为终端用户提供上门配售安装服务和3年质保。在服务完成后与售后服务站结算售后服务费用。

对于境外项目，在销售客户要求公司提供售后服务情况下，海尔生物通常与第三方签订合同委托其提供售后服务。

2016-2018年，公司售后服务费分别为1259.5万元、1429.93万元、3805.01 万元，占销售收入比例分别为2.61%、2.30%、4.52%，是销售费用第二大构成项目。而广告促销费、业务招待费、会务费相对规模不大。

在资产负债表日，公司根据向客户提供质保服务的条款约定，结合历史实际发生的售后产品质量损失情况，对公司销售的产品在质保期内需要承担的售后服务义务确认预计负债。

近年，公司预计负债余额规模不大，最高值出现在2019年末，为362.23万元。

2016-2019年，公司销售费用从0.62亿元增长至1.42亿元，销售费用率在12%-17%之间。

（数据来源：choice数据）

医疗器械行业可比上市公司销售费用率约19%，海尔生物低于同业。若剔除股权激励费用，2017年、2018年海尔生物销售费用率降至14.21%、15.94%。

三、行业规模不算大，竞争格局稳定，公司国内市占率第一

生物医疗低温存储市场规模不算大。

根据Global Market Insights发布的报告：

全球生物医疗低温存储市场规模从2008年的17.75亿美元增长到2018年的27.47亿美元，预计在2025年有望达到36.47亿美元；

国内生物医疗低温存储市场规模从2008 年的0.86亿美元增长到2018年的1.45亿美元，预计在2025年有望达到2.07 亿美元。

海尔生物用物联网技术赋能生物医疗低温存储设备，提供物联网解决方案；在生物安全领域提供综合解决方案，正是拓展发展空间的策略。

在全球生物医疗低温存储市场，恒温冷藏箱和低温保存箱份额最大，分别占比43.26%、39.95%。公司2019年收入占比最大的产品分别是恒温冷藏箱（44.87%）、超低温保存箱（26.25%），而低温保存箱仅占比7.84%。

生物医疗低温存储设备属于医疗器械，具有资质壁垒。新进入者需要1-2年时间通过审核、取得相关注册证和许可证审批。该行业在产品研发、技术工艺、信息化融合等方面也具有一定门槛。

目前市场参与者相对较少，市场格局较稳定。根据国家药品监督管理局查询信息，目前，不到十家企业取得了医用低温保存箱的医疗器械产品注册证。

国内生物医疗低温存储市场集中度高。根据Frost&Sullivan统计，2017年CR6接近90%。

2017年，在国内市场，海尔生物市占率最高，达到35.76%；在全球市场占有率达到10.7%，位列第三。赛默飞世尔、中科美菱、澳柯玛分别以18.88%、14.39%和6.79%的国内市场占有率位列第二、三、四位。

（数据来源：choice数据）

四、技术领先，研发投入超过同业

海尔生物的技术处于国内领先地位，自主创新的核心技术获得行业内唯一国家科技进步奖。

公司的核心研发人员牵头或参与起草生物医疗低温存储行业9项国家、行业标准。产品参与到国家航天航空等重大工程，入选世界卫生组织PQS全球采购目录。

（来源：2019年年报）

2019年公司新申请专利127件，获得授权61件。截止到2019年底，公司共拥有229项专利、13项170余个产品获得CFDA认证、取得22项软件著作权。

2019年末，公司研发人员占比25.65%。公司研发团队由总经理刘占杰领导，刘占杰具有制冷及低温工程专业博士学位和丰富的低温技术研究工作经验。

公司对包括技术人员在内的重要员工实施了股权激励计划。2017年、2018年，海尔生物股权激励费用分别为8367.39万元、4592.97万元。

海尔生物设立的海盈康、海创盈康两个员工持股平台合计覆盖79名管理人员、核心技术人员、骨干成员。截至2020年一季度末，两个平台合计持股7.5%。

海尔生物研发投入力度超过同业可比公司。

（研发费用率，来源：海尔生物招股说明书）

公司研发投入均费用化，研发费用逐年增长，研发费用率在7%-13.5%范围。若剔除股份支付的影响，公司2016-2018年研发费用率分别为7.4%、10.14%、9.44%。而中科美菱研发费用率在4%-7%之间。

（数据来源：choice数据）

从产品毛利率来看，海尔生物毛利率较高，稳定在50%以上，体现了因技术和品牌优势形成的定价权，中科美菱毛利率则在40%上下浮动。

（数据来源：choice数据）

五、财务分析

（一）成长性较好

公司成长性较好，2016年至2019年，营业收入从4.82亿元增长到10.13亿元，年化复合增长率为28.09%。

归母净利润的波动性较大。2017年因实施股权激励和筹划上市，业绩一度跌至0.6亿元，同比下滑50.98%，后逐渐修复，2019年实现归母净利润1.82亿元，比2016年增长了47.97%。

（数据来源：choice数据）

2020年一季度，公司实现营业收入2.67亿元，比去年同期增长28.09%。与抗疫直接相关的生物安全柜、超低温等产品来自医院、疾控中心等用户的需求增长较快，生物安全柜产品收入同比增长127%。物联网业务方案收入同比增长252%。

实现归母净利润0.69亿元，同比增长141.42%。业绩暴增主要因为管理费用、财务费用减少导致销售净利率提高至25.91%：

去年同期有上市中介费；

因为利息收入和汇兑收益增加，一季度财务费用为-1013.92万元。

（二）管理费用回落

海尔生物的管理费用率较高，2017年从4.81%飙升至13.37%，2019年管理费用率为8.03%。2017年以来，管理费用突增主要因为实施股权激励计划和上市（2017年曾计划H股上市）。

剔除股权激励费和上市中介费后，公司管理费用率下降至4.5%-6%区间。随着股权激励实施和完成上市，2020年一季度，公司管理费用率降至5.99%。

（三）盈利修复

2016年公司净利率高达25.56%。2017-2019年，因实施股权激励和上市，净利率一度下滑至9.72%，2020年一季度随着上述事项的完成，海尔生物净利率再度回到25.91%。

（数据来源：choice数据）

受高净利率驱动，2016年公司加权净资产收益率达到18.63%，ROA为14.77%。2019年，伴随净利率修复，公司ROE（加权）回升到13.06%，因总资产规模扩大ROA下降至7.23%。

（四）产业链上话语权较强

公司以经销为主，对经销商主要采用“现款现货”的销售模式，对部分直销客户和长期合作的经销商，给予一定账期，一般不超过3个月。

（数据来源：choice数据）

公司应收票据及应收账款余额、占营业收入比例虽然呈增长趋势，但规模不大。截至2019年末，应收票据及应收账款余额1.14亿元，占营业收入比例为11.25%，占总资产比例为3.75%。

虽然应收账款周转率下降，但周转时间较快，基本在一个月以内。

收现率指标一直在100%以上。

（数据来源：choice数据）

对于主要原材料采购，公司一般在采购后3-4个月与供应商结算或开具银行承兑汇票，因此公司应付票据及应付账款余额相对较大，应付账款实际周转天数大概在7-8个月。

2018年末，公司应付票据及应付账款占总资产比例曾达到16.79%。截至2020年一季度末，公司应付票据及应付账款为2.69亿元。

（数据来源：choice数据）

因为公司生产主要采用以销定产模式，所以存货规模也不大，截至2020年一季度末，存货账面价值1.22亿元。

公司现金循环周期为负，2019年现金循环周期为-151天，充分利用了产业链上的现金，是理想的生产经营模式：现金循环周期＝存货周转天数＋应收帐款周转天数－应付帐款周转天数。

（数据来源：choice数据）

（五）现金充足，一直不差钱

公司获现能力较强，同时资本开支不大，导致自由现金流充裕，赚来的钱都留存下来了。

（数据来源：choice数据）

公司一直不差钱，上市前，公司货币资金、交易性金融资产以及以结构性存款、理财产品、委托贷款为主的其他流动资产占总资产比例已超过75%。

2017年实施现金分红2.45亿元。2019年公司现金分红0.57亿元，分红率为22.6%。

截至2020年一季度末，上述资产账面价值合计23.24亿元。

（注：其他流动资产以结构性存款、理财产品、委托贷款为主，少量待抵扣进项税额）

（六）左手借钱，右手买理财

过去四年，公司仅在2018年持有有息负债。2018年末，公司短期借款余额5.56亿元。

2018年初，不差钱的海尔生物取得1年期银行借款5.54亿元，年利率约4.57%，公司以这笔借款加上部分自有资金合计5.8亿元购买了1年期结构性存款理财产品，预期收益率为4.7%。

这导致2018年财务费用攀升至2133.79万元，财务费用率达2.54%，其中利息支出高达3275.71万元。而当年结构性存款产生的理财收益为3326.31万元。虽然看不懂这项操作，但倒是没有损失。

六、结束语

公司在2019年底完成新工厂搬迁，总设计生产能力20万台/年，此前的产能为8.5万台/年，2017、2018年产能利用率分别为81.02%、73.12%。2019年产量为9.13万台，产销率97.15%，现阶段产能利用率不高。

海尔生物深耕生物医疗低温存储领域，掌握技术、品牌、客户优势，占据国内龙头地位。该市场竞争格局稳定，但规模不大。

公司通过融合物联网技术、布局生物安全产品、投资分子诊断公司来拓展业务空间。目前，物联网解决方案业务增长快，市场前景较好。

在产业链地位较强势，现金循环周期为-151天，现金流充裕，资金充足，占总资产比例超过70%。随着股权激励实施和顺利上市，公司盈利修复较快。

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