引言

2018年10月18日，双星新材（002585.SZ）发布三季度报告，1-9月营收28.26亿，同比增长36.80%；归母净利润2.62亿，同比增长105.21%。业绩增长原因为：新产品销售增加，产销量增长，产品销售价格增长。

资料显示，双星新材是江苏宿迁一家企业，1997年12月24日成立。实际控制人为吴培服。2017年底，吴培服直接和间接合计持有本公司403,499,577股，占总股本的34.90%。

这家企业主要从事新型塑料包装薄膜的研发、生产和销售。主要产品为聚酯薄膜、镀铝膜及PVC功能膜等新型塑料包装薄膜。其中，聚酯薄膜广泛应用于各类食品、饮料、医药和日用品的包装。

2011年6月2日深交所上市，双星新材股价最近18/股（前复权），如今，股价已不到6元/股。

一、管理层的任务：编造募投项目和为失败找原因

双星新材当时的招股意向书披露的拟募集资金数量为6.61亿元，最终，实际募资28.6亿元，超募21.98亿。

加上后来的几次定增，双星新材大笔投资了多个项目。不过，梳理发现，2011-2017年，所有项目均未实现预期收益。

一个一个来看~

（1）募资拟投资于年产3万吨新型功能性聚酯薄膜的生产和销售。

本项目建设期为18个月，项目达产年可实现销售收入6.67亿元，净利润1.01亿元，总投资收益率为20.64%。

业绩不及预期原因为：项目达产后公司产能利用率和产销率都已达到预期，但市场竞争更加激烈。

（2）2011年6月22日，拟使用超募资金20.45亿元用于投资建设“年产5万吨太阳能电池封装材料基材项目”及“年产12万吨新型功能性聚酯薄膜及18万吨功能性膜级切片项目”。

这两项项目同样未实现预期收益。

业绩不及预期原因为：投产后，公司推出适应不同地区气候条件使用的太阳能电池背材基膜、太阳能电池背板膜等系列产品，因经济形势的波动对新能源行业影响较大，对公司该产品的推广及销售产生了较为不利的影响，未能达到预计效益。

业绩不及预期原因为：该项目产能利用率和产销率都已达到预期，受到整体经济形势的影响，市场竞争较为激烈，产品价格下降幅度较大，未能达到预计效益。

（3）2013年9月12日，发布14亿非公开发行股票预案。拟向不超过10名特定对象定向增发不超过1.6亿股，定增发行价为不低于8.63元/股，拟使用该资金建设年产一亿平米光学膜项目。

项目总建设期为10-15个月，项目达产年可实现销售收入28.21亿元，利润总额3.8415亿元，总投资收益率为32.08%。

同样，依然未能实现，并且还陷入亏损。

业绩不及预期原因为：市场竞争激烈。

（4）2015年11月20日，双星新材抛出20亿元非公开发行股票预案，向包括公司董事吴迪（实际控制人吴培服之子）在内的不超过10名（含10名）的特定投资者，以11.62元/股发行不超过18,000万股，募资不超过20亿元人民币，使用该资金建设年产二亿平米光学膜项目。

本项目总建设期为36个月，本项目财务内部收益率21.56%，投资回收期5.91年。截至2017年，该项目仅完成21.45%。

二、并购遇老赖：更像是一次资金大转移

2015年6月10日，双星新材发布公告，拟购买江西科为薄膜新型材料有限公司（简称“江西科为”）100%股权，同时，向江西科为增加注册资本8000万元，合计1.8亿。（这笔钱来自于2014年非公开发行时的募集资金 ）

江西科为于2009年8月21日成立，是一家专业生产中高档汽车太阳膜、建筑节能膜、特种专用膜及智能调光膜产品的公司，2014年底，江西科净资产为-2354.71万，已经资不抵债了。

对于这样一个资不抵债的公司，当时的估值竟然达到1.82亿，风云君也是佩服的五体投地。最终，双星新材斥资8000万收购100%股权。此项收购，直接给双星新材新增商誉 8489.90万。

柯秋平及时招军二人承诺，江西科为2015、2016、2017及2018年扣非净利润应不低于4000万元、5000万元、7000万元和1亿元。（江西科为2014年、2015年1-3月，净利润分别为-974.06万、133.34万。）

最终，江西科为2015年完成业绩承诺，完成的比例为102.33%（收购日为2015年7月，根据业绩承诺，江西科为2015年下半年应实现净利润为2000万元，实际完成2076.09万）。

没想到，2017 年 5 月 10 日，柯秋平及时招军二人反而起诉，要求法院认定江西科为2016年实际完成的净利润为788.65万，即在原基础上增加346.47万。

这样完成度也不足15.8%。有意思的是， 9 月 20 日，时招军再次起诉，要求对 2016 年业绩承诺自己仅以 18 万元抵偿。

是可忍孰不可忍，11月15日，上市公司向法院起诉二人。要求二人补偿共计4645.07万。

直到2017年12月8日，这笔业绩补偿终于有了答案。

双星新材在公告中称，柯秋平、时招军仅仅愿意赔偿 2800 万。

对于这样的无赖行径，上市公司选择了妥协，决定调整调整方案。将江西科为2016年实际完成的扣非净利润改为354.93万，补偿金额为4650.68万。不过，上市公司还是同意了柯秋平、时招军仅赔偿2800万的事情。

同时，基于柯秋平对江西科为的管理水平，上市公司认为其已经不适合担任江西科为的法定代表人及总经理职务。柯秋平及时招军二人提出豁免履行 2017 年及 2018 年业绩承诺义务。

上市公司认为，既然柯秋平不负责管理了，之前的业绩承诺也就失去了意义。双星新材便同意了二人的要求，免去了柯秋平江西科法定代表人总经理职务。

2017 年 12 月 21 日，双星新材终于收回了2800元业绩补偿款。至于其他1845.07万补偿差价，董事长吴培服决定：本着维护诚信的精神，我自掏腰包吧。

2017年，江西科为同样未完成业绩承诺，净利润仅有600.61万。对此，双星新材终于计提商誉减值6489.9万元，直接拖累当年净利润同比减少了43.88 %。

至于补偿的事情，哪去找谁呢？

兜兜转转一圈，2年时间，斥资1.8亿，这笔收购已经让上市公司损失6489.9万。

你说这还能是图啥呢？

三、财务分析：上市以来的业绩表现

风云君在招股书看到，当年上市时，为了衬托自己的魅力，双星新材选举了5家同行业可比上市公司，分别是大东南（002263.SZ）、佛塑股份（000973.SZ）、国风塑业（000859.SZ）、紫江企业（600210.SH）、中达股份（600074.SH，后被保千里借壳）。

有意思的是，这五家企业先后于1998年至2001年期间上市。时隔7年后，5家企业命运各不相同。

接下来，财务指标看看双星新材真正的经营情况。

1、收入利润增长分析

上市以来，双星新材营收持续增长，但增幅不大，2011-2017年年复合增长率为7.5%。

不过净利润却大幅下滑，呈现出明显的增收不增利。扣非出经常性损益后，归母扣非净利润越来越少。

2、销售毛利率分析

双星新材上市以来，毛利率、净利率、加权净资产收益率持续走低。2017年，毛利率、净利率一下滑至上市以来的最低点，分别为12%和2.47%。这意味着，双星新材的盈利能力越来越弱。

3、营运能力分析

上市以来，双星新材存货周转率、应收账款周转率都在下降，其中，应收账款周转率下降幅度较大。具体来看，应收账款周转率由2011年的56.01次下降至2017年的3.9次；存货周转率由2011年的6.27次下滑至2017年的2.75次。可见，双星新材的营运能力也在变差。

4、偿债能力分析

2011年至2015年，双星新材资产负债率处于较低水平，没有超过15%，近几年资产负债率小幅上升，但总体不高。

结尾

业绩越来越差，股本却越来越大。风云君统计，双星新材上市后合计经历了3次送转和2次增发，总股本从2011年底的2.08亿股增到如今的11.56亿股，股本膨胀高达4.56倍。

同时，套现也做的不错，2014年9月9日-2015年10月29日，吴培服及其弟吴培江已累计减持4505.99万股，套现7.25亿，其中吴培服套现7.19亿。

但是，套现了这么多，穷的叮当响的风云君也不知道人家把钱弄去哪了？！截至2018年6月26日，吴培服间接控制的宿迁市迪智成投资咨询有限公司又已累计质押6,084万股，累计质押数量占持股比例的100%。吴培服已累计质押数量占持股比例的55.86%，质押17,650万股。