玛格家居，全称玛格家居股份有限公司，总部位于重庆。

主要业务是全屋定制，包括衣柜、室内木门、整体厨柜等产品，有现代新中式、简奢四大风格系列。

定制家具行业内的上市公司有欧派家居、索菲亚、尚品宅配等。相对而言，玛格家居还是家小公司：2020年营业收入为8.4亿，净利润为0.99亿，2021年上半年营业收入为4.17亿，净利润为0.30亿。

定制品类中，主要是衣柜，其次是橱柜和木门。

定制家具行业的特点是销售费用高，但现金流十分好：

（1）2018年-2021年半，销售费用占比分别为12%、12%、13%、14%，对比净利率是9.24%、12.15%、11.74%、7.12%。

（2）2018年-2021年半，经营活动现金流净额分别为1.15亿、1.10亿、2.08亿、0.13亿。

因为定制家具行业基本上都是客户先付款，应收账款很少，相对收入比例也很小。

只是给经销商和大客户有一定的信用期。

应收账款基本上是一年以内的。

玛格基本财务数据我们就分析这么多，这里关注的重点主要是规范性。

一、大客户实为关联方

玛格家居销售以经销为主。

根据招股说明书，玛格家居专注中高端定制家居行业多年，已建立覆盖全国的经销商服务体系，截至2021年6月30日，在全国范围内拥有685家经销商，728家经销门店。

玛格家居前五大客户都是经销商，2019年以来，玛格家居的第一大客户都是重庆一粟联创家居有限公司。

重庆一粟联创家居有限公司，2018年10月24日才成立的，2018年就成为第三大客户，随后一直是第一大客户，这不禁让人生疑。

随后一查，原来重庆一粟联创家居有限公司的业务是从张庆伟转让过来的，而《招股说明书》明确披露，张庆伟居然是实际控制人唐斌和二股东兼副总经理高琴控制的个体户，也是公司的前员工。

怎么回事？

原来2016年以前，唐斌和高琴以个体工商户的名义从事公司重庆市主城区经销商的经营工作，2016年6月，唐斌和高琴与员工张庆伟签署《门铺整体转让协议》，交与其进行日常管理并开展自主经营。

双方协商，为鼓励并支持张庆伟创业，唐斌、高琴让张庆伟先经营，再根据经营情况分批支付转让款，但门店未能盈利且最终门店转让款未支付，所以重庆市主城区经销商的实际控制人仍为唐斌、高琴。

2018年4月，张庆伟与欧亚琴签订《店铺整体转让协议》，自2018年4月1日起，由欧亚琴接手经营重庆主城区域经销商，欧亚琴则是重庆一粟联创家居有限公司的股东。

随后张庆伟注销了一些门店，应该都是唐斌和高琴控制的。

而且2018年-2019年张庆伟依然欠公司928万、733万，虽然2020年7月全额收回，但本质上已经构成大股东占用上市公司资金。

这其实构成了一定程度上的财务造假，所以更关键的问题是：其他经销商是不是也有关联方？

公司宣称与欧亚琴无关联关系，风云君认为应该是属实的。

重庆一粟联创家居有限公司的两位股东欧亚琴、易晓东。

欧亚琴、易晓东分别是久盛地板重庆总经理、久盛地板重庆副总经理。

那其他经销商呢？

二、其他经销商是不是关联方？

风云君翻开了2018年-2021年上半年十大经销商来看。

还有应收账款前五大客户。

一个个做了查询，风云君耗费的大量工作就不详细论述了，一句话，只能确认大部分的经销商和客户都是真实的，比如：

（1）高新区美唐家具经营部的梁大炜是成都的经销商；

（2）绵阳市全成商贸有限公司的毛云生是绵阳的经销商；

（3）广州谷柔家居用品有限公司是广州及佛山的总经销商；

（4）无锡美特家建材有限公司的章波伟是上海的经销商；

（5）杭州慕谷家居有限公司是杭州的经销商；

（6）客户西安南湖锦腾置业有限公司是龙湖地产的关联子公司；

（7）应收账款客户山西金玛智能化家居有限公司也是太原的经销商，最后引起诉讼，这个应收账款也做了减值。

此外，对于经销商的股东，如果在公司股东中，那说明可能是公司的员工，也是构成关联关系的。

特别是金玛（广州）咨询合伙企业（有限合伙）、艾玛（广州）咨询合伙企业（有限合伙）这两个股东，均是玛格家居的员工持股平台。

比如金玛（广州）咨询合伙企业（有限合伙）的股东中就有总裁办董事会秘书沈瀚、事业部总经理金海鹏、事业部副总经理蒋礼等高管。

艾玛（广州）咨询合伙企业（有限合伙）也是有副总经理高琴等高管。

风云君也查了，经销商股东和员工股东没有重叠。

三、代持与同业竞争

魏盛才持有玛格家居4.58%的股权，其实是帮$皮阿诺(002853.SZ)$的实际控制人马礼斌代持的。

公司解释代持原因为：

马礼斌看好玛格有限高端实木定制业务，且其实际控制的皮阿诺有外延拓展业务的需求；但当时玛格有限处于高速发展初期，各项规范化运作尚未完善，直接用皮阿诺投资存在一定的风险；

为提前给皮阿诺锁定并购标的，马礼斌拟受让重庆浩钥欣持有的上述玛格有限4.99%的股权；

但考虑到如果其本人直接持股，会让其他机构误以为玛格有限与皮阿诺有关联，影响玛格有限的后续融资或业务发展。因此马礼斌委托魏盛才代其受让并持有前述玛格有限4.99%股权。

但无论如何，皮阿诺也是做全屋定制的，同样是玛格家居的同业竞争对手，甚至公司在招股说明书中还拿各项财务指标进行对比。

此外，玛格家居的股东瑞渝投资（持股4.83%）及德韬建成（4.83%）的实际控制人其实是$金牌厨柜(603180.SH)$的老板，而金牌橱柜同样是玛格家居的同业竞争对手。

现在的董秘沈瀚也是从金牌橱柜出来的，应该是主导了金牌橱柜对玛格家居的投资后被邀请过来的。

额外一提的是，$帝欧家居(002798.SZ)$也是玛格家居的股东。

四、巨额咨询费之谜

2018年底，玛格家居有1213万咨询服务费应付，为最大的应付账款项目。

找的两家零壹咨询和建众咨询是关联方，而建众咨询在家电行业咨询是比较有名的。

比较蹊跷的是，本来1250万是用于支付5年，但2019年1月就提前结束了，只过了2年。

而零壹咨询，恰巧又是玛格家居的股东：

（1）2017年1月13日，玛格唐投资和重庆浩钥欣分别将其持有的玛格有限2%和1%的股权（分别对应136万元和68万元出资额）以333.33万元和166.67万元的价格转让给零壹咨询；

（2）2017年4月8日，重庆浩钥欣将其持有的玛格有限3.00%的股权（对应204万元出资额）以2550万元的价格转让给零壹咨询。

2017年1月转让估值大概是1.67亿，2017年4月转让估值是8.5亿，风云君不知道为何同一家机构，相差3个月居然估值波动如此之大……

但这不是重点，重点是2017年1月本来零壹咨询用333.33万就可以从玛格唐投资买下2%，2019年7月居然要1148.14万。

原因是基于唐斌及高琴2018年以及未来对玛格家居经营发展贡献及重要性。零壹咨询这理由很扯淡，谁会跟钱过不去？而且人家两人本来就是大股东肯定要尽力发展公司，这也是人家的本职。

此外，唐斌865万和高琴283万，也不是对应各自80%和20%的股权比例。

那么为什么要多掏这700多万呢？怎么会有这么傻的投资机构？

答案呼之欲出，真相很可怕：两位创始人可能通过零壹咨询掏空上市公司，把资金腾挪出来！

因为两个商业行为都极其不合理：本来5年期合同提前2年终止但付了5年的钱；本来2017年1月333.33万的投资成本，非要增加到2019年7月1148.14万。

再联想到2019年底，两位创始人通过个体户张庆伟的公司，还欠着玛格家居733万的应收账款，也是700多万。

用上市公司的钱还上市公司的钱，创始人不花一分钱填补资金窟窿，这计划简直“天衣无缝”……

当然，是否属实，有待公司解释及监管层查明。

五、蹊跷的控制权稳定性

玛格家居，还有太多的不规范和谜团，甚至连控制权稳定性都存疑。

中国裁判文书网2019年4月发布的《高琴与广东玛格唐投资有限公司、重庆玛格家居有限公司股东资格确认纠纷一审民事裁定书》。

至于有什么股东纠纷，由于撤诉我们不得而知。

此外，经营方面也有很多不规范的地方，第三方回款有一定比例，特别是2018年比例占到四分之一。

总的而言，玛格家居存在原大客户是关联方、股份代持同时有同业竞争、巨额咨询费之谜，上市大概率没戏。